今日六大牛股 步入快速成长期(2)

　　皖维高新:PVA主业低迷,产业链纵深产品是未来业绩主要增长点

　　事项

　　近期我们调研了皖维高新,与公司管理层就公司经营现状和行业发展状况进行了深入交流。

　　主要观点

　　1.公司是PVA生产龙头企业。

　　公司目前拥有PVA生产产能15万吨,高强高模量PVA纤维3.5万吨,预计广维化工5万吨乙烯法PVA今年8月将全线通车,届时公司PVA产能将达到20万吨。是我国最大,全球第二的PVA生产龙头企业。

　　2.主业竞争激烈,PVA盈利能力下降。

　　近30年内,PVA供需基本平衡,竞争态势和盈利能力也相对稳定。2009年以来,随着国内民营企业的大举进军,我国迎来了PVA行业的投资高峰期。而下游需求并未能实现同步扩张。预计到2015年,我国PVA消费总量约为72.8万吨,而按行业目前的扩产计划,到2015年,PVA总产能将超过180万吨,国内PVA产能将面临严重过剩,盈利形势不容乐观。2012年是PVA扩产产能大规模投放的一年,行业盈利情况有可能进一步恶化。

　　3.全国布局+纵向延伸,拓展新的利润增长点。

　　2009、2010年,公司分别收购广维化工和增资控股蒙维高科,利用广西丰富的生物质资源优势和内蒙古低廉的能源价格优势,实现低成本扩张。并以此为契机整合下游市场资源,形成国内南北市场的就近覆盖。同时在资源优势不突出的本部地区,利用公司现有产能生产附加值较高的PVA深加工产品,如高模高强PVA纤维等,打造完整的PVA产业链经济,全面提升公司的综合经济实力。

　　4.盈利预测。

　　我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.15、0.21、0.29元,对应目前股价的PE分别为31X、23X、16X。主要假设是PVA业务低毛利运行,水泥熟料产品保持21%左右的毛利率,高模高强PVA纤维市场拓展顺利,毛利率稳定在23%左右。公司差异化产品和衍生产品是未来业绩的主要增长点。考虑到目前PVA行业产能急速扩张,而下游需求增速温和,竞争结构失衡,行业盈利情况不容乐观,我们暂不给予公司投资评级。

　　风险提示

　　1、PVA盈利下跌超预期;2.差异化产品和下游衍生品市场开拓不达预期。

　　国投电力:官地电站12年折旧摊销压力大,下调全年盈利预测

　　12年发电量增长主要依靠官地电站新投产机组。新疆伊犁火电项目设计的2*30万千瓦供热机组将于12年和13年分别投产一台。公司11年火电机组发电利用小时基数较高(累计5870小时),预计12年火电机组累计利用小时同比增长在2%以内。四川二滩水电站入库水量月环比明显上升,预计二季度比一季度水电发电量将有望实现翻倍。水电机组全年新增官地电站三台60万千瓦机组(首台已于4月6日投产),预计二季度末和四季度初各投产一台。

　　官地电价和折旧政策尚存变数。官地水电站电价和折旧政策尚未确定,目前已投资110亿元,负债约80-90亿元;已转固100亿元,假设折旧期限30年,则年折旧额将达到3.3亿元。

　　宣城电厂经营情况有所改善。2011年安徽宣城电厂经营情况最差,主要是由于仅投产一台60万千瓦机组,规模效应差,同时合同煤难以保障。11年上调电价之后宣城电厂大幅减亏,且已获得国投新集煤炭供应合同,一季度宣威煤价下跌幅度最高,预计全年该厂煤价下跌10%以上。宣城另一台60万千瓦机组尚未核准。

　　官地新投产机组业绩释放不足,财务费用压力持续,影响中报业绩。三大负面因素加大公司12年财务费用压力:1、2011年发行15亿私募债,12年全年计息;2、11年息率上调的翘尾因素;3、官地水电站新提财务费用,目前官地电站债务规模80-90亿,预计全年资金成本为6%左右(11年5.2%)。官地第电站二季度单机运行,且第一台机组尚需消缺,业绩贡献不足,中报预减50%以上。

　　下调全年盈利预测,维持"增持"评级。假设全年发电量同比增长6%(已考虑新增),煤价同比增长3%,考虑到官地电站投产进度与折旧摊销不匹配,将12年EPS预测从0.29元下调至0.25元,13年EPS预测维持0.38元,目前股价对应12-13年PE分别为24、16倍,短期估值有一定压力,考虑后续官地电站业绩逐步释放,维持"增持"评级。