下周最具爆发力的六大牛股(12.7)(3)

　　生益科技(600183)：通信招标与股东减持落地 周期成长共振望推动超预期表现

　　类别：公司机构：招商证券股份有限公司研究员：鄢凡/张益敏日期：2019-12-06 

　　事件：

　　我们前期组织了独家深度调研、近期又对产业链上下游景气度进行了密集走访，根据交流要点我们重新梳理了公司投资逻辑，并对本次通信招标边际变化进行跟踪点评。

　　评论：

　　1、主要股东减持、转让完成，股价抛压解除且股权结构优化。

　　2016年以来，生益科技的股价经历了覆铜板周期性涨价带来的盈利驱动阶段，和18年初至今基于通信高频高速基材进口替代预期的估值驱动阶段，而从19年年中业绩快报显示的在二季度淡季和覆铜板周期下行期盈利能力和业绩超预期，意味着通信高频高速PCB和CCL业务驱动的新一轮盈利高成长阶段的开启。公司公告显示主要股东广东外贸1%共2276万股减持计划已实施完毕，并将剩余6.14%股份无偿划转给一致行动人第一大股东广新控股，减完共计持股22.26%，继续与东莞国弘15.11%和伟华电子14.33%三足鼎立。我们认为减持的结束和股东结构的集中化将有利于公司短期股价抛压的释放和长期的治理稳定。

　　2、传统CCL业务需求逐步走出低谷，明年望迎来周期成长共振。

　　公司前三季度收入端增长主要来自产品结构的调配和通信行业需求的景气，毛利率提升则来自通信高频高速订单出货量的提升、原材料成本的主动管控、生益电子盈利能力提升的拉动。目前看四季度业务仍维持高景气，各厂区稼动率均处于满载状态。预计占目前总产能约10-15%的江西新产能预计会在年底逐步试产，明年Q1进入规模投产状态。项目投产后公司的产能紧缺性将得到缓解、今年一直困扰公司的产品交期问题将得到缩短。虽然同期也伴随着同行的扩产，但假如电子行业整体景气度超预期回升驱动明年覆铜板价格迎来上涨，则将贡献较大利润弹性。边际来看，Q4行业景气度处在回温阶段，消费类电子产品在5G新技术周期下的集中创新、汽车等行业需求的企稳回升等等都有望成为行业上行的推动力，当前台湾上游原材料供应商经营效益已经有所改善、同比降幅明显收窄，大陆电子玻璃布等上游供应商近期产品售价也微幅调涨，从景气度传递属性来看，可能是行业反转的先行指标，建滔等龙头覆铜板厂商前期已针对部分低端产品（及其原材料铜箔）调涨价格，若明年传统覆铜板行业景气度反转，将带来公司周期与成长业务共振的局面。

　　3、通信招标表现符合预期，PCB及高频高速产品逐步放量。

　　前三季度生益电子利润端翻倍以上增长，目前接近60%收入来自通信客户，近期通信客户招标生益电子延续二三季度强势表现、份额同比大幅提升。保守预计生益电子到明年上半年产能相对于目前还能有约15-20%增长，而江西吉安产能（一期/二期分别为70/110万平，总量约是目前总产能的1.5倍以上）预计将在20年Q3-Q4逐步投放，对应总产值预计在20亿以上。CCL方面，高频CCL延续今年以来供不应求状态、四季度出货量将环比增长，5G基站建设加快、新产能投放趋势下出货强度有望进一步提升。高速CCL受益客户AAU主板方案调整、材料门槛降低，公司S6/7等系列产品在技术和市场上有望加速缩小与松下、联茂差距、获得更高话语权。展望明年高速CCL也有望受益于服务器等下游市场的需求增长、进口替代效应的逐步强化。

　　4、AAU方案降级已充分预期且影响有限，行业高速化趋势逐步显现。

　　此前市场担心华为AAU主板高速材料从M4降级，将降低行业门槛引入更多竞争，且对供应商毛利率带来较大打击。跟我们产业调研了解，华为年中为了弥补自身芯片方案的短期不足，将5G AAU射频主板升级到了松下M4级别高速基材，后期随着技术的进步、为了节约成本在最新方案中又将基材等级下调，目前如联茂的IT-170GT为其最新选用基材之一、生益也有望加速切入占据更大份额。我们认为这一事件市场已经充分预期消化，且华为并不是全系列采用降级方案，方案的降级短期将给高速CCL领域话语权有待提升的生益科技更多切入高端市场的机会。

　　另一方面，覆铜板行业高速化趋势正在逐步确立，提前卡位的龙头企业迎来长线机会。

　　需求端的驱动力来自两个方面，一个是硬件侧的扩容升级（核心网络；传统/云端数据中心；边缘计算设备如企业强化版计算设施；信号收发站点；以及电脑、手机、IOT终端）；另一个是IP流量高速增长（高质量影音、线上/下游戏、IOT应用、大数据AI、云计算/存储、V/AR）。行业性的趋势带动网路服务运营商和电信商升级设备来满足低延迟、高可靠高速运算处理需求，带动了CCL/PCB行业向高速化发展。如从5GSUB-6Ghz数位信号PCB、射频PCB、核心网PCB的升级扩容中，以及PCIe标准从2/3/4/5的升级中，高速材料依次需要升级到MLL、LL、ULL、SULL级别，每一层级的价差接近100元且全球供应商数量显著减少，是覆铜板企业的趋势性良机！台湾高速覆铜板龙头联茂Q3业绩和利润率继续良好表现即是抓住了这一行业机遇。而生益的高速材料实际上起步比联茂更早且自主掌握核心知识产权，长期看也有望占据更大的高端市场话语权。

　　5、投资建议

　　我们预测PCB业务和通信覆铜板业务在5G需求拉动、进口替代加快、新产能投放下继续高增长，传统覆铜板业务在新产能投放、景气度回升拉动下贡献新的增长动力。预估2019-2021年营收130/162/198亿，归母净利润14/19/23亿，对应EPS为0.62/0.83/1.03元，对应当前股价PE为38.2/28.2/22.8倍。我们认为今明业绩还有持续上修弹性，维持“强烈推荐-A”、目标价30元。

　　风险提示：5G进度不达预期，行业竞争加剧，宏观经济风险

　　宇通客车(600066)：宇通海外市场之回顾：“海”阔凭“宇”跃

　　类别：公司 机构：招商证券股份有限公司 研究员：汪刘胜/杨献宇/李懿洋 日期：2019-12-06 

　　海外客车市场空间大，宇通客车对海外市场的重视度不断提高，2019 年在欧洲市场获得了更多的订单，公司针对海外市场推出了高端车型，本报告主要回顾宇通2019 年以来在海外的发展。　　

　　评论：　
　
　　1、三款高端车型亮相比利时车展，展现宇通实力在2019 年10 月的比利时车展上，宇通推出了U12、T13、ICE12 三款高端智能化旅游巴士。U12 是宇通为欧洲市场量身打造的高端智能网联纯电动巴士，展示了未来智能城市公交的发展方向，其零排放的特点非常符合当下的环保需求。该车采用最先进的轮边驱动技术，精准的电机扭力控制，更加高效，动力性强搭载无级变速、电动助力转向和多功能方向盘，同时，其三电系统防护等级达到IP68，即使雨季道路积水时，车辆也能够正常出勤。T13 是根据欧洲市场研发的高端旅游车，延续了宇通品牌一如既往的高质量、出色的安全性和极佳的舒适性。该车搭载了最先进的安全控制系统，如AEBS，LDWS、ACC、LED 大灯、智能雨刷、温度报警系统等，用高端科技全方位守护车辆安全运行。ICE12 是宇通为欧洲市场量身打造的纯电动城间团体车，该车凭借自身在节能环保方面的强大优势，一举拿下“BusWorld 环保奖”，展现了宇通在全球新能源客车产业发展中表现出来的强大实力。　　

　　2、扩大欧洲市场，电动客车领域不断突破　　

　　近年来，宇通不断扩大在欧洲的市场，尤其在新能源领域加码布局。宇通客车从2011 年就已进入法国市场，截止到2019 年宇通在法国的累计销量已超过629 辆，占中国客车出口份额的60%以上。2019 年7 月宇通向欧洲国际运营商Transdev集团交付了10 辆纯电动城间车，经过近两个月的试运营，宇通客车的实际运营效果受到了各方认可，2019 年9 月在法国普罗旺斯地区正式投入运营，欧洲第一条纯电动城间车线路正式启动，这条欧洲首创的100%纯电动城间车线路上的所有车辆全部来自宇通，宇通新能源客车领先的技术水平和强大实力得到认可。在英国市场，宇通的累计销量已经突破了500 台，在旅游市场的占有率仅次于奔驰、沃尔沃，位列前三甲，获得了英国200 余家旅行客车运营商的信任，树立了品牌形象。除此之外，宇通分别向芬兰出口了33 辆纯电动客车、向丹麦出口了20 辆纯电动客车。在标准严苛的欧洲机场摆渡车市场上，宇通凭借NVH 静音、整车阴极电泳等先进技术，通过多重严苛的性能试验，成为了向欧洲市场批量交付机场摆渡车的中国客车品牌，截止2019 年宇通向西班牙出口了17 辆机场摆渡车，其中包括出口西班牙的首辆纯电动机场摆渡车。　　

　　3、稳步发展亚非拉市场，扩大优势　

　　受益于“一带一路”，宇通在中亚市场上也快速发展，2019 年宇通再次向乌兹别克斯坦出口了168 辆客车，在中国客车出口乌兹别克斯坦的市场份额里宇通占到了60%以上。在拉美市场上，宇通累计销量超过2 万，领跑中国客车品牌，尤其是在新能源客车领域取得了显著成就，2019 年对智利出口了100 台纯电动客车，并在哥伦比亚等市场成功示范运营。在非洲市场上，2019 年10 月宇通向摩洛哥交付了23 辆机场摆渡车，其中10 辆为纯电动机场摆渡车，车辆的采购方是瑞士国际空港服务有限公司。这已是该公司从2016 年以来第7 次与宇通客车进行合作，加上之前的22 辆，现共有45 辆宇通机场摆渡车，分布在南非、阿曼、秘鲁、坦桑尼亚等地。　　

　　4、盈利预测与评级　　

　　我们认为，未来公司在国内市场的占有率将持续提升。海外客车市场的空间更大，公司对海外市场的重视度不断提高，为每一个市场“量身定做”产品，并针对海外市场推出高端车型，借助新能源车的发展趋势，公司在海外市场的销量有望不断提高。预计公司2019-2021 的EPS 为1.16/1.30/1.39 元，维持“强烈推荐-A”评级。
　　
　　5、风险提示：客车销量不达预期，海外市场推广不及预期