周一最具爆发力的六大牛股(3.16)

　　顺鑫农业(000860)2018年年报：百亿目标已实现，牛栏山进入新时代

　　业绩符合预期，毛利率稳步提升

　　公司2018年营收120.74亿(+2.9%)，归母净利润7.44亿(+69.8%)；18Q4营收28.71亿(-0.5%)，归母净利润2.08亿(+25.1%)，业绩符合预期，主因18Q4猪肉及房地产业务亏损等拖累所致。18年毛利率39.96%(+6.0pcts)，净利率6.03%(+2.3pcts)，主因规模效应及管理费用率下降等所致。预收款56.54亿(+49.4%)，销售商品、提供劳务等收到现金163.84亿(+5.0%)，经营性现金流净额31.75亿(+28.5%)，现金流得到明显改善。

　　牛栏山实现百亿，猪肉预计后续好转

　　分行业来看，占比约77%的白酒营收92.78亿(+43.82%)，占比约20.5%的猪肉营收24.71亿(-23.13%)，占比约1.2%的房地产营收1.45亿(-8.8%)，占比约1%的食品加工业营收1.11亿(+18.1%)，纸业营收0.3亿(-30.9%)；具体来看，屠宰肉制品加工23.68亿(-20.2%)，种猪营收1.03亿(-58.0%)，主因毛猪价格下跌及猪瘟事件等所致。草根调研显示，2018年牛栏山销售额实现破百亿，牛栏山进入后百亿时代。从区域来看，占比超38%的北京地区营收46.03亿(-27.36%)，占比近62%的外埠地区营收74.72亿(+38.42%)。草根调研显示，18年牛栏山亿元以上的省级市场(包括直辖市)达到22个，预计18年长三角地区营收20亿左右，珠三角地区营收10亿左右。2018年500万以上销售额的经销商数量达193个，1000万以上销售额经销商数量达134个，5000万以上经销商数量达36个。

　　进入后百亿时代，深耕细作全国化

　　公司从最早的“一城两洲三区”到后来的“1+4+5”再到“2+6+2”布局，即以北京天津为核心，两山、两河、内蒙、辽宁六个省市为重点，长三角和珠三角两个地区为一条线，进行全国化布局。目前北京地区和外埠地区营收比重约4:6，全国化指日可待。未来牛栏山将实现三大转变：第一，通过“深分销”实现从全国化扩张转向市场纵深发展；第二，通过“调结构”，实现从单一大单品转变到多个产品并进；第三，通过“树样板”，从深耕北京地区转变到同步打造外埠样板市场。

　　投资建议

　　我们看好牛栏山全国化布局，存在剥离房地产和猪肉业务预期，预测19-21年EPS2.01/2.64/3.43元，对应PE22/17/13，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　食品安全问题；白酒行业需求放缓；全国化扩张不及预期；地产业务剥离不及预期；

　　中国联通(600050)4G深化5G播种，混改推进效率提升

　　业绩符合预期，维持“增持”评级。公司发布2018年度业绩公告，全年实现营收2637亿元，同比增长5.9%；归母净利润40.8亿元，同比增长858.3%。经营情况持续改善。我们继续看好公司受益4G深化和5G建设，竞争力提升，维持2019-2021年EPS预测为0.19/0.26/0.37元，维持“增持”评级，目标价8.4元。

　　混改持续推进，借力外部资源，经营效率提升。我们认为混改仍将是公司未来主要看点之一。公司加强与BATJ、滴滴等合作，2I2C用户全年净增4400万户，总数约9400万户。在视频内容、云计算、大数据、物联网及AI领域与业内优秀企业合作，以轻资产模式加快业务拓展。云南分公司探索的混改新模式，具备推广条件，会在更大地区范围进行推广。

　　补强4G网络，深化互联网转型，持续模式创新。公司大力推进4G低频重耕，此前启动的41.6万LTE基站招标为近年来最多，将有效弥补短板。同时公司打造专属的互联网化产品，全面推广腾讯王卡、冰激凌等产品创新，持续改善用户体验。2018年公司4G用户净增4505万户，总数达到2.2亿户，4G用户市场份额同比提高1.3个百分点。我们认为，低频重耕用较低成本提高覆盖广度，最大化利用频谱资源，为5G、物联网发展打下坚实基础。

　　合理布局5G，股权激励推动，即将进入发展快车道。公司2018年资本开支为449亿元，较原预算500亿节约10%，符合我们对5G前期资本投资一定幅度的降低的判断。同时，中国联通已经在17个城市5G开展示范和试点，并将根据测试效果及设备成熟度，适度扩大试验规模。公司已经明确当前主要推进NSA组网，2019年580亿资本开支中60-80亿是用于5G试验。结合3G/4G时代的发展经验，我们判断，在5G牌照发放初期，随着车联网、AR/VR等5G应用场景拓宽，流量增长和高附加值服务创新落地，将带动ARPU值提升，叠加用户数量增加，将实现业绩快速增长。公司2018年发布的首期限制性股权激励方案，解锁条件为2018-2020年ROE分别为2%、3.9%、5.4%，同比持续增长，会激活公司动力，推动中国联通进入发展快车道。

　　风险提示:5G资本开支压力增大；携号转网政策导致行业竞争加剧。

　　克来机电(603960)汽车电子自动化龙头，内生外延快速成长

　　投资逻辑

　　基因纯正的汽车电子自动化方案商。 公司创始人是国内第一批机器人自动化教授专家， 20 年专注机器人领域，依托技术优势打破国外垄断，抓住汽车电子自动化浪潮，深度绑定博世系等头部客户带来业绩快速增长。 2018 年营收 5.83 亿元( 主业同比 24.40%，并表后同比 131.51%，)，归母净利 0.65亿元(同比 32.31%)， 成长为国内领先的汽车电子柔性自动化供应商。

　　汽车电子占比提升抵消汽车市场下滑， 公司是国内细分龙头。 虽然中国及全球汽车销量增长停滞， 但受益电动化、智能化趋势，汽车电子价值占比持续提高。汽车电子被博世等巨头主导，近年来业绩改善直接带动自动化投资需求，预计 2020 年中国汽车电子自动化市场 285 亿元，全球 665 亿元； 汽车电子是机器人自动化优质领域，供应商赢者通吃，公司依靠技术和服务优势成为国内细分龙头。

　　内生增长叠加外延并购， 业绩向上动能强劲

　　内生：绑定博世系，共襄新能源汽车盛宴。 公司是联合电子关键设备最大供应商，随着国产化率提升、核心层设备渗透，还有 2 倍业务空间( 4-5 亿收入上限)；公司是博世全球亚洲唯一关键供应商， 2018 供货初年签订近亿元订单，打入其 ESP、 iBooster 等核心新能源汽车电子部件，业务成长空间大；另外公司项目单价不断提高使得成长逻辑更加通畅，正募资扩产带来 2亿元产能增量，支撑业绩扩张。

　　外延：并购上海众源，延伸业务链、增厚业绩。 一方面大众系合资车份额持续提升， 2019 年预计销量维持稳定，众源绑定大众系叠加国六标准推行红利，业绩增长可期；另一方面公司与众源市场协同( 客户交叉共享)、生产协同( 帮助众源低成本扩产)，形成 1+1＞2 效应。

　　投资建议

　　公司自动化基因纯正、 技术实力深厚， 是国内汽车电子自动化稀缺龙头。 未来联合电子和博世全球业务齐发力，内生增长强劲； 叠加收购国内高压燃油分配器领导者上海众源，外延进一步增厚业绩、完善产业链。 预计 2019-2021 年 EPS 为 0.714/0.924/1.200 元， 对应市盈率 46.7/36.1/27.8， 给予“增持”评级。

　　风险提示

　　汽车电子自动化市场需求不及预期； 客户集中风险，博世系订单不及预期；市场竞争加剧风险；盈利水平下降风险

　　菲利华(300395)18年答卷靓丽，军工和半导体望共促19年业绩高增

　　事件：菲利华发布2018年年报，实现营收7.22亿，同比增长32.41%；归母净利为1.61亿，同比增长32.4%，复合预期。单季度看，Q4营收为1.99亿，同比增长22%，增速有所放缓，主要受军工产品结构影响；利润总额为4674万元，同比增长14.3%；归母净利为4453万元，同比增长1.6%(2017和2018Q4所得税率分别为-7.3%和4.7%，导致归母净利增速较低)。公司发布利润分配预案，拟以3亿股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利2元(含税)。同时，公司发布2019年一季度业绩预告，预计归母净利润为2314.6~2945.9万元，同比增速为10%~40%。

　　18年营收增长主要是半导体、军工和上海石创等营收增速较高。1)半导体石英材料收入增速为52%(公司拥有超越行业增速的主要原因是核心资质认证导致的市占率提高以及合成石英的部分产能释放。在半导体领域，公司是国内唯一一家通过国际三大半导体原产设备商认证的石英材料企业。除了2011年获得TEL认证外，LAM认证的规格已达22种，AMAT认证的规格也有18种)；2)军工收入增速超过20%(公司是全球少数具有石英纤维量产能力的制造商之一，也是国内唯一一家具有军工资质的石英纤维制造商)；3)上海石创增速约35%(菲利华的全资子公司，生产石英制品，下游需求主要为半导体、精密光学、光伏和光纤等)；4)光通信受行业景气度、竞争激烈(产品同质化较高，无明显技术壁垒)以及成本上升等多因素影响，收入增速和毛利率均有所下滑。

　　展望未来，我们认为公司的核心看点在军工和半导体领域。

　　军工领域：下游需求放量+纤维?编织物?复材产业链延伸，需求和利润率逐步提升。

　　1)部分武器列装19年有望放量+公司核心供货：下游武器研发进程的推进将带动石英纤维的需求增长，公司具有核心军方供货资质，边际新增明显。

　　2)纤维?编织物?复材延伸，需求量和利润率均逐步提高：公司目前在纤维领域技术积累深厚，控股武汉理航，作为拓展下游的重要研发平台。公司将复合材料作为未来发展的战略方向，积极拓展立体编织、特种纤维材料和复合材料制造领域，每一个环节的需求量和利润率均逐步提高。另外，公司立足高性能石英纤维和低成本机织物的技术特点和优势，开展了先进结构功能一体化防隔热复合材料和高绝缘石英纤维复合材料的研发，目前研制阶段已结束，各项指标均满足设计要求，已转入定型阶段。

　　半导体：市占率提升+品类扩张，对冲设备销售增速小幅下滑的影响；中长期看国产替代。

　　1)市占率持续提升：全球石英玻璃市场规模接近250亿，半导体市场约160亿，且仍在不断增长，对于公司体量，市场空间足够大(预计2018年公司在半导体领域营收约为2.3亿)。石英材料作为耗材位于“石英材料-石英制品-半导体设备商-半导体制造商”产业链最上游，设备商的强势话语权使得资质认证成为最关键因素。菲利华是全球第五家、国内唯一一家获得主要半导体设备商(东京电子、应用材料、LamResearch)认证的石英材料供应商，具备核心技术。目前在刻蚀设备领域市占率接近10%，随着商业资源的积累、产能扩张、成本优势及国产替代的推进，市占率有望逐步提高。

　　2)品类扩张带来边际增量：公司拟定增加码扩散和合成石英领域，潜在新增72亿市场空间。不管是认证还是客户服务能力均有一定基础。据我们测算，定增项目(电熔和合成石英)2019年边际上营收有望增加接近10%，边际带动较明显，一定程度上对冲半导体设备需求增速小幅下滑的影响。

　　投资建议：我们预计2018和19归母净利分别为1.61和2.29亿，对应PE为36和25倍(若考虑定增，19年PE28倍)。比较半导体材料及军工领域公司，估值较低。公司具备核心技术优势(半导体设备原厂认证+军工供货资质)及较大成长性，继续重点推荐。

　　风险提示：半导体、光通信需求大幅下滑；新品拓展不及预期；军工武器列装不及预期；定增募投项目进展受影响

　　上海家化(600315)2018年年报点评：2018平稳收官，2019全力唤醒佰草集、期待品牌新生

　　18年收入增10.01%、其中Q4增速有所提升

　　公司发布2018年报，实现营业收入71.38亿元、同比增10.01%，扣非净利润4.57亿元、同比增37.82%，归母净利润5.40亿元、同比增38.63%，EPS0.81元，拟10派2.5元(含税)。公司2018年实际收入与净利增速低于2018年股权激励目标(公司2018年期权激励第一期行权期业绩为2018年收入增速不低于23%或2018~19年收入增速不低于54%，以及2018年净利润增速不低于41%或2018~19年净利增速不低于92%)。

　　18Q1-Q4收入分别增10.33%、8.24%、9.95%、11.66%，归母净利润分别增35.92%、45.73%、31.68%、42.15%。其中18Q2收入增速较低主要因唯品会渠道经销商更换、佰草集及高夫销售受到影响及特渠渠道调整，而净利端获益新工厂相关的政府补贴等致增速较高；18Q4收入增速恢复至双位数增长，显示唯品会经销商变更影响逐渐消除，同时获益于双十一电商销售靓丽及跨界合作的网红爆款产品热销(如美加净联合大白兔推出的奶糖味唇膏)。

　　佰草集收入小幅下降、高夫恢复小幅正增长，其他品牌表现继续靓丽

　　分品牌来看：佰草集2018年全年收入同比小幅下降，六神、美加净等继续保持双位数增长，高夫在18Q1~3收入略降、在18Q4销售助力下全年收入实现正增长，启初、玉泽、家安等收入增速均在40%以上。CaymanA2,Ltd(主营英伦婴童哺喂用品第一品牌汤美星)2016年底被公司全资收购，2018年实现收入16.33亿元、同比增12.85%，净利7528.09万元、同比增103.08%，继续大幅超其业绩承诺(2018年净利承诺为2555.99万元)。剔除CaymanA2,Ltd影响，公司自有品牌内生增长9.20%、较2017年15.85%的增速有所放缓，主要受到佰草集、高夫拖累。

　　分品类来看，美容护肤、个人护理及家居护理等收入分别同比增3.41%、12.27%、41.18%，其中美容护肤占比下降2.07PCT至33.03%、个人护理占比提升1.35PCT至63.07%，家居护理占比提升0.72PCT至3.27%。

　　分渠道来看，我们推算2018年公司线上、线下收入预计增速分别约为38%左右、3%左右，电商收入占比提升5PCT至25%。

　　毛利率、费用率双降，存货水平仍高待改善

　　毛利率：2018年公司毛利率同比下降2.14PCT至62.79%，主要为新工厂投产新增年折旧成本约6500万元、原材料成本上升及毛利率较低的品牌收入增速较高等所致。其中美容护肤72.62%(-4.50PCT)、个人护理58.58%(-0.03PCT)、家居护理46.64%(-5.23PCT)。分季度来看，18Q1~4毛利率分别为66.72%(-5.64PCT)、62.41%(-5.00PCT)、59.02%(-9.48PCT)、62.79%(+4.67PCT)，其中18Q1~2毛利率下降主要因原材料成本上升及毛利率较低的品牌收入增速较高，18Q3毛利率下降幅度加大，主要因新工厂投产、产能利用率较低(40%)背景下成本有所上升。

　　预计2019年随着新工厂产能利用率上升、折旧与生产成本分摊消化的同时公司加强原材料成本管控，毛利率预计将有所修复；长期来看，由于公司毛利率较低的品牌规模较小、成长性更高，公司毛利率预计总体呈现下降趋势。

　　费用率：公司近年为提升品牌竞争力、营销投入扩大致费用率提升较快，公司计划2018~2020三年内期间费用率每年下降1PCT。2018年期间费用率同比降2.78PCT至55.97%，超额完成公司此前承诺，其中销售、管理+研发、财务费用率分别-2.17/-1.00/+0.39PCT。其中销售费用率下降较多主要为收入增长的同时营销类相关费用未有大幅增长；管理费用率下降主要为工资福利类费用增长较少以及办公费用有所下降所致。

　　分季度来看，18Q1~4期间费用率分别为58.90%(-4.43PCT)、57.71%(+0.33PCT)、52.40%(-7.54PCT)、51.45%(-5.05PCT)，总体看公司2018年各季度费用管控力度较大。

　　其他财务指标：1)存货较18年初增16.58%至8.75亿元，主要为业务拓展及渠道备货所致，存货周转率为3.27，较17年的3.39有所放缓。

　　2)应收账款较18年初降11.16%至10.30亿元，应收账款周转率7.29、较17年8.36有所放缓。

　　3)投资收益同比降10.72%至1.30亿元，主要为公司17年底支付CaymanA2,Ltd.股权款致银行理财减少、相关理财收益减少及17年收到出售江阴天江药业股权部分转让尾款所确认的投资收益2200万元。

　　4)资产减值损失同比增23.15%至6031万元，主要为存货跌价损失增多。

　　5)经营活动净现金流同比增0.18%至8.95亿元，变化不大。

　　2018年继续贯彻十六字发展方针，延续17年以来的良好发展、平稳收官

　　2015~2016年受终端零售疲软、公司主力渠道商超及百货渠道流量下降等影响，公司收入陷入调整。2016年底公司新董事长张东方上任，确立“研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障”等十六字经营方针。2017年一改过去以渠道驱动为主的经营策略，突出品牌重要性与独立性、加强品牌与渠道间的协同/匹配、产品升级换代(如佰草集高端化，六神、美加净年轻化，玉泽、家安等细分化)、在营销方面也贴近年轻群体，2017年多品牌表现改善、自有品牌总收入恢复双位数增长，其中佰草集2017年结束此前两年收入下滑、实现15%以上的收入增长，美加净结束此前两年收入大幅下滑趋势、2017年实现双位数增长。

　　进入2018年公司继续十六字发展战略方针：

　　1)产品持续推陈出新：佰草集固态精华面膜上市10个月，零售突破300万片，试水彩妆品类上市佰草集悦·溢彩系列彩妆；六神、美加净和启初均成功跨界，完成经典产品年轻化重塑，六神推出与RIO合作的花露水风味鸡尾酒、美加净联合大白兔推出的奶糖味唇膏在9月20日发售当日两秒售空，启初联合国货品牌光明集团莫斯利安品牌，支持国家探月工程。

　　2)营销上延续粉丝经济、试水内容营销：

　　粉丝经济方面，六神借助明星效应在抖音上进行品牌定制的UGC(UserGeneratedContent，指用户原创内容)传播，获点赞数1600万；启初销售突破新高，并借助胡可实现品牌知名度与产品口碑的双丰收；佰草集借助李易峰推动彩妆新品的销售，微博传播覆盖人次1.58亿；美加净借力罗云熙推广护手霜和唇膏，定制礼盒2万套在一天内售罄。

　　内容营销方面，品牌根据微博、微信、小红书、抖音、知乎的不同特性针对性地推进话题曝光、借力KOL、与消费者进行深度互动、深耕口碑种草平台、借力短视频社交平台吸引流量、借助知识分享平台打造专业形象，2018年品牌在口碑营销的带动下全网总曝光近70亿次。

　　总体来看，2018年公司表现平稳、延续2017年以来的良好态势。18Q2佰草集、高夫等受到唯品会经销商变更、特渠渠道调整影响出现调整，18Q4影响逐步消除，除此之外，公司业绩总体平稳，全年收入实现双位数增长、较2017年略提速。旗下多品牌继续保持各自细分领域龙头地位，据尼尔森全国线上零售研究数据库，2018年六神在花露水市场排名第一、市占率为74.8%；美加净在护手霜市占率为12.8%、排名第一；高夫在男士面霜市占率为7%、排名第四；启初在沐浴露中市占率为6.6%、排名第二，在婴儿面霜中市占率13.6%、排名第二。

　　2019年多品牌继续发力、重点发展佰草集，加码内容营销加速品牌活力焕发

　　2019年公司将继续多品牌发力，其中重点发展佰草集。具体来看，目前公司结合目标客群年龄、身份、人生阶段及护肤需求等多维画像对佰草集细分系列再梳理、细分为“新”、“金”、“敏”、“极”等四大产品线，在定价及渠道上均有不同策略；在推广方面，公司计划2019年通过“爆款打造+资源聚焦”重塑中草药古方经典国货品牌形象，上半年主力打造冻干面膜、下半年主推高端太极系列(如太极日月精华等)，同时配合内容营销等集中资源焕活佰草集品牌。据淘数据，2019年2月佰草集天猫旗舰店销售收入增速首现正向增长，一改我们自2018年11月以来监测到的双位数下滑，建议关注佰草集业绩改善的持续性。

　　其他品牌方面，1)六神沐浴露产品继续全面升级，其2018年在线上渠道销售靓丽的香氛沐浴露计划拓展进入线下渠道；2)美加净系列手霜配方、包装等全面升级，跨界合作继续推进；3)高夫继续保持男士保湿护肤品领域的龙头地位，2019年发力控油系列、推出控油洁面乳等产品；4)启初推出扩大消费群体的新品类等。此外，继续发挥品牌间的协同作用，在渠道、流量等资源方面相互促进。

　　2019年公司还将继续发力内容营销，目前已经与各大内容营销主阵地平台(如小红书、抖音、知乎等)建立公司层面的直接对话，迎合当下化妆品行业营销趋势。我们认为公司品牌力及产品力较强，在当前内容营销资源被蜂拥争夺的背景下具有更强的竞争优势，有望优先获取优质的营销资源。

　　多渠道调整优化持续进行，线上增速有望持续超越行业平均水平

　　公司多渠道发展，其中以线下商超(经销+直营)及百货渠道为主，而近年商超及百货渠道人流下降、增长承压，CS渠道、电商、母婴店先后兴起，为此公司在商超及百货等传统渠道着重提升客流带动同店增长，同时拓展CS、母婴店、电商等新兴渠道。从渠道数量上看，2018年公司商超及百货渠道数量较为平稳，CS及母婴门店数量外延拓展双位数增长。

　　1)CS渠道：CS渠道公司主要通过高夫及佰草集大众定位的典萃系列进行拓展，2018年典萃系列在CS渠道模式理顺，2019年有望通过模式复制加速拓展。截止218年底公司CS渠道数量约1.3万家，同比增11.11%。

　　2)母婴渠道：母婴渠道主要销售启初及汤美星产品，其中汤美星借力公司丰富的资源实现在母婴渠道的快速发展(如获得较好的陈列位置，通过启初引流、跨界合作美赞臣、雅培等拓展会员)，目前汤美星已经在中国最大母婴连锁渠道孩子王系统中实现销售第二，夯实公司在该渠道的竞争力。截止2018年底公司母婴店超5000家，同比增长66.67%。

　　3)电商渠道：自2017年以来公司对京东、天猫超市、唯品会、天猫旗舰店等先后进行优化设置：a)2017年公司完成对京东、天猫超市等渠道由经销向直营的转变，2018年公司在京东渠道销售收入超越京东渠道总体水平，天猫超市业绩表现超公司预期；b)2018年在唯品会总体增长乏力背景下，公司仍有积极的突破，18Q4调整唯品会经销商，18Q4及19年1~2月公司表现超越唯品会平台总体水平；c)2019年公司完成部分天猫旗舰店TP更换，从原来的被动“流量运营”转变为主动的“店铺运作”，即所有的活动/策划均由公司与TP共同合作，使得旗舰店的内容营销更加丰富、场景互动增强从而提升店铺销售。

　　电商渠道的一些系列调整效果已经显现，2018年公司电商渠道GMV增长超30%，超过电商渠道总体，收入占比提升至25%。预计2019年公司线上渠道收入增速有望继续超越电商渠道总体增速水平。未来公司规划电商收入占比进一步提升至30%、长期甚至达50%。

　　此外，公司积极发掘佰草集在线下渠道的发展机遇：1)商超经过多年调整，部分商超缩小面积、增加餐饮等公共娱乐活动，提升产品结构，呈现高端化趋势，针对该部分渠道，公司计划将佰草集产品渗透进入公司已经构建起来的强大商超分销体系；2)在母婴渠道，针对启初及佰草集相同的购买人群，如年轻父母等，在母婴渠道试点销售佰草集产品；3)在CS渠道，典萃系列销售模式理顺，其在CS渠道市占率已经增长50%，未来将进行推广复制；4)公司还加入阿里美妆智慧门店项目，2018年20家门店试水智慧门店、客流量有明显提升，未来这个试点将继续扩大。

　　本土化妆品多品牌龙头，2019全力重塑佰草集、关注其业绩拐点

　　我们认为：1)公司在新董事长带领下，坚持十六字方针，发展总体步入良好态势，其中佰草集2018年陷业绩波动待改善，其他品牌年轻化、细分化下发展态势良好、未来有望继续保持；

　　2)佰草集在2016年以前多年未进行产品换新，新董事长上任后，完成品牌初步梳理、补充新产品系列、聘请新代言人等，为重塑品牌奠定基础，2019年公司将重点发力佰草集，对佰草集定位再梳理，采用爆款打造、内容营销等高效方式通过打造明星单品唤醒在消费者心中的品牌印象、重塑中草药古方形象、实现品牌新生；在渠道方面亦有积极的调整，如更换天猫旗舰店TP商，据淘数据2月佰草集天猫旗舰店销售收入恢复正增长，一改此前双位数下滑，建议持续关注佰草集业绩改善的持续性；

　　3)公司毛利率主要受到新工厂投产成本摊销、产品结构与原材料成本上升影响，预计未来随着新工厂产能利用率提升、加强原材料成本管控，公司2019年毛利率总体将有所改善、但长期看公司低毛利率的品牌增速更高，总体毛利率预计呈现下降趋势；

　　4)费用率方面，2019年公司将加大内容营销等新型营销方式同时优化营销费用结构，预计费用率总体保持平稳；

　　5)2018年公司施行期权激励方案，激励对象包含董事长、董秘等核心管理人员，目标2018~2021年净利复合增速37%。

　　公司多品牌多渠道发展，旗下多品牌质地优秀，在持续“研发先行、产品创新”发展战略下多品牌有望继续保持细分行业龙头地位，公司2019年将全面发力美妆主品牌佰草集，当前其线上天猫旗舰店销售数据好转，建议持续关注；公司期权激励方案指引高成长，未来外延方面有望布局高端美妆/皮肤医学概念的护肤品等高成长领域。

　　考虑到外延并购具有一定不确定性，且当前化妆品行业需求、营销及品牌格局变化较快，公司短期内重点拓展佰草集、投入与产出效果仍待考察，下调2019~2020年EPS、并新增2021年EPS为0.92、1.07、1.26元，对应19年PE34倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：终端消费疲软；佰草集营销效果不及预期；进口品竞争加剧。

　　天虹股份(002419)2018年报点评：坚持三大战略，毛利率稳步提升

　　【投资要点】

　　天虹股份发布2018年年度报告。报告期内，公司实现营业收入191.38亿元，同比增长3.25%；实现归属于上市公司股东的净利润9.04亿元，同比增长25.92%。公司2018Q4实现营业收入53.04亿元，同比下降5.25%;实现归属于上市公司股东的净利润2.31亿元，同比增长2.03%。

　　门店网络拓展，可比同店营收增长。2018年公司新开8家百货/购物中心门店，此外还新开独立超市8家，以及便利店48家。另外还有7家门店进行了5-15年的经营场地续约，持续稳定增长的门店规模为公司营收增长打下坚实基础。而从开业满两年的成熟百货/购物中心门店经营情况来看，除华东、东南区的百货店营收略有下降，其他各区域门店均有较好表现，其中北京地区的可比门店营收增幅最大，达13.5%。超市业态可比门店亦有4%的营收增长。整体来看公司通过业态升级吸引客流有一定效果。

　　毛利率创新高，三费费率小幅上行，净利率有所提升。2018年公司百货门店继续实行街区化调整，增加毛利率较高的租赁经营面积，租赁面积同比上升9%，百货业态可比门店毛利率同比增加1.74个百分点。综合看来，公司毛利率相比上年提升1.49个百分点，创近年来新高。三费方面，销售费用和管理费用率均有小幅上升，主要来自职工薪酬和物业租赁费的增加，财务费用率由于利息收入的增加而略有下降，总体来看，公司三费上升0.67个百分点，净利率有0.86个百分点的提高。

　　公司坚定推进数字化、体验式、供应链三大战略。在数字化方面，公司在18年4月与腾讯达成战略合作，11月推出首个智慧门店，同时加强中后台的数字化改造。通过天虹APP推进的线上业务也表现不俗，全年GMV7.96亿元，同比增长32%，会员人数达840万，一年有超过一亿人次在APP上面交互获取信息或消费。在体验式方面，继续推进百货、购物中心的主题编辑化改造，打造特色街区，形成差异化的形象和定位。在供应链方面，公司进一步深耕国内外直采、自有品牌等战略核心商品。国际直采产品销售额增长61%，自有品牌方面销售增长102%，除此以外，公司还通过在物流中心优化作业流程和人员设备，达到仓储物流方面的节本降费。通过坚持三大战略的推进，公司正逐步由传统的提供商品的零售企业转变为智慧的高效的生活消费服务平台。

　　【投资建议】

　　我们认为公司通过三大战略的持续深化已经具备较强的核心竞争力，根据公司2019年的规划，在业务拓展上要加快优势区域的密集布点，并伺机启动新区域拓展，营收方面有望持续增长，而百货业态的结构调整和超市业态的供应链建设有望提升毛利率，前中后台的数字化改造将会进一步提高效率，节本降费。预计公司19/20/21年营收为211.56/230.54/247.58亿元，归母净利润10.90/12.18/13.79亿元，EPS0.91/1.01/1.15元,对应PE13.64/12.20/10.78倍，维持“增持”评级。

　　【风险提示】

　　零售市场竞争加剧；

　　业态优化的引流效果不及预期；

　　创新超市和便利店的培育效果不及预期。