小天鹅A：经营淡季不淡 扩产意在海外市场

　　1、渠道融合顺利推进，内销规模扩大。近两年公司的渠道逐渐向区域销售公司的模式转变，原有的经销商并入到销售公司下面，并在产品上对销售公司实行让利，同时将广告宣传费用、终端费用等转由经销商承担，因此毛利率和销售费用率同步大幅下降。目前美的在全国拥有销售公司约50-60家，终端网点近3万个，公司的网点数量现已增加至1万以上，带动内销规模扩大的效果在上半年已经充分体现，而连锁销售占比由原来的近40%降至不足1/3。此外，公司非常重视农村市场的成长，正不断加大三四级市场的拓展力度。

　　2、产能扩充意在海外市场。近期公司发布公告，拟投资约7.4亿元在广州南沙建工业园，新增洗衣机和干洗机合计产能900万台，分为两期，一期400万台可能会在2011年-2012年正式量产。新工业园一方面辐射华南内销市场，另一方面定位为出口基地，为海外市场的开拓奠定基础。目前公司洗衣机出口以OEM为主，规模尚小，未来将借助美的丰富的客户资源，在规模效应的基础上提高盈利能力，海外建厂或收购也可能会进入到计划中。

　　3、淡季不淡，期待下半年旺季超预期。上半年洗衣机行业实现稳定增长，出口好于内销，预计公司销售各类型洗衣机约300万台，增长明显好于行业平均，2、3季度在经营上基本呈现淡季不淡的状况，夏季放假时间较往年要短，生产持续处于紧张状态。我们看好今年4季度洗衣机行业的旺季表现，公司全年销量也有望超过600万台。

　　4、滚筒占比快速提高，中高端定位深入人心。中怡康的数据显示，从销售量上看，上半年洗衣机行业滚筒占比已升至23%，我们预计公司的滚筒比重则接近30%，市场地位仍会继续提高，有助于整体盈利水平的持续上升。

　　5、技术和品质是公司中长期制胜的法宝。凭借着多年的积累，公司的洗衣机制造技术已处于业内领先，目前研发主要分为基础研发和产品开发两大部分，新品推出的频率加快。此外，目前国内外品牌的技术差异在不断缩小，产品品质是维系消费者的根本，公司对这一块的重视也从未放松。

　　投资建议与估值：估值方面，考虑荣事达资产注入和增发后，预计公司未来3年EPS分别为0.71元、0.9元和1.18元，对应PE为28倍、22倍和17倍，近期涨幅较大，估值略有偏高，但鉴于公司内外销均具备较好的成长性，4季度旺季有超预期的可能，给予“推荐-A”的评级。

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