盈峰环境：布局环卫服务 固废全产业链协同可期

    环卫装备龙头专业聚焦，布局固废全产业链：2018 年公司完成了对中联环境100%的股权收购，环卫装备及服务业务成为第一大核心业务。2019 年前三季度，公司实现营业收入87.26 亿元，调整后同比下降3.18%，归母净利润9.64 亿元，与模拟重组后上年同期数对比增长7.71%。2019 年公司增速相对放缓，但经营质量不断提升，经营性现金流有较大改善。同时，2019年公司先后转让上风风能 100%股权以及宇星科技 100%股权，将环境治理工程等非核心业务进行剥离，同时启动风机产业的分拆上市，优化产业结构，聚焦于公司具有核心竞争力的环卫机器人、环卫装备、环卫服务、生活垃圾分类及终端处置等领域，实现固废全产业链发展战略，力争成为大固废行业的引领者。

    垃圾分类促进固废全产业链受益，市场空间持续释放：垃圾分类将促进前端环卫设备、垃圾分类服务及后端餐厨垃圾处理等领域的市场需求释放。随着垃圾分类服务项目逐渐增加，政策的助力将带来市场需求的释放，短期对环卫设备的需求量提升明显，源头和中间环节理顺后，完成分类的生活垃圾将涌向末端，对末端处理能力提出挑战，尤其是湿（餐厨）垃圾的处理缺口较大。我们参照《上海市生活垃圾全程分类体系建设行动计划（2018 年—2020 年）》要求，按照人口比例将垃圾分类处理量、环卫设备需求量推广至46 个重点城市及全国251 个地级市（扣除46 个重点城市），考虑装置单价、餐厨垃圾单位投资额及平均处理服务费，由此预计垃圾分类为环卫设备带来超250 亿市场及为餐厨垃圾处理带来的千亿级市场空间。

    龙头推动环卫设备新能源化、智能化发展：截至2017 年，全国城市道路清扫机械化率为65.01%，县城道路清扫机械化率为57.28%，机械化率呈现稳步提升趋势，但政策提出2020年底前，地级及以上城市建成区达到70%以上，县城达到60%以上，以及相较于欧美发达国家，其环卫行业机械化率普遍达到了80%以上，可见我国环卫机械化率水平仍有较大提升空间。

    随着政策的推广及技术的发展，驱动环卫产业向新能源、智能化升级，公司新能源环卫车行业优势突出，推出智能环卫机器人解决城市“毛细血管”的环境治理问题。此外，截止2019 年6 月底公司获得自主专利达720 项，拥有国内最为完善的环保装备产品线，约有400 个型号的产品，产品齐全，连续18 年处于国内行业市场份额第一的位置，根据中国汽车研究中心的数据，2018 年环卫装备市占率达21.61%，其中中高端产品市占率超30%，高端产品市占率近40%，遥遥领先于行业其他参与者。

    布局环卫服务，固废全产业链协同可期：政策推动下我国环卫服务市场化商业模式逐步显现，随着环卫服务市场的逐步释放，将逐渐实现政企分离，降低成本和政府财政负担，提高运作效率。我们以城乡建设统计年鉴数据为基础，参考清扫、清运、运营维护费用，由此估算城乡道路清扫保洁、城乡垃圾清运、公共设施运营服务的市场空间约1628 亿。公司自进入环卫服务领域以来，环卫服务业务取得高速增长。截至2019 年H1，环卫服务实现营业收入2.29 亿元，同比增长68.16%，毛利率从2016 的-2.35%提高至2019H1 的9.12%。2019 年上半年，公司签订环卫运营项目合同总金额达到57.85 亿，签约能力排名全国第三，较2018 年全年排名上升1 个名次，成功位居行业前列。

    大手笔推出激励计划，充分调动员工积极性：2019 年10 月，公司同步推出第一期事业合伙人持股计划和第三期期权激励计划。一期员工持股计划拟面向公司高级管理人员和中高层人员共147 人授予5.35 万股，占总股本的2.63%，筹集资金不超过5.35 亿元。第三期期权激励计划向250 人授予6534万股市值约4.2 亿的股票，占总股本的2.07%，激励对象主要是公司中基层核心骨干人员，行权条件为2019-2021 年公司实现扣非归母净利润不低于14、16.8 和20 亿元，合计50.8 亿元。两大人才激励计划覆盖员工400 余人，总规模近10 亿元。公司自2016 年起多次推出员工激励计划，不断完善了企业的管理结构，打造企业与员工利益共同体的结构布局，充分调动员工的积极性。

    投资建议：公司在完成中联环境的并购后，致力于打造以环卫为核心，同时布局大固废产业链的综合性环保平台，业务更加聚焦带来的价值凸显将带来更多的大额订单和市占率提升。跟环保类其他民企相比，公司有着强大的股东背景和资金支持。我们预测2019-2021 年公司净利润分别是13.72 亿元、16.88 亿元、20.52 亿元，对应2019-2021 年的PE 分别为13.7X、11.2X、9.2X，增持-A 评级，6 个月目标价7.41 元。

    风险提示：政策落实和推进不及预期、项目推进进度不及预期、市场竞争加剧的风险。（安信证券）