昭衍新药：不断推动产能扩张和业务拓展

    事件：公司发布2019 年三季报，公司2019 年前三季度实现营业收入3.48 亿元，同比增长42.95%；实现归母净利润0.76 亿元，同比增长33.66%；扣非归母净利润0.60 亿元，同比增长38.95%。公司2019年单三季度实现营业收入1.48 亿元，同比增长35.86%；实现归母净利润0.36 亿元，同比增长4.50%；扣非归母净利润0.32 亿元，同比增长12.73%。

    2019Q3 收入增速环比有所放缓，主要由于订单延后确认：公司2019Q3 收入同比增速35.86%，与2019H1 的48.65%相比有所放缓，主要受部分订单收入延后确认的影响。但我们预计公司全年收入增速仍会维持较高的增速，可以看到公司存货正在快速增长，2019 年三季度末公司存货2.2 亿元，同比增长68.3%，而存货大部分都是公司未结转课题的成本，一定程度上预示了未来的收入。

    2019Q3 利润增速偏低，主要受2018Q3 高基数和成本费用增加的影响，看好全年业绩高增长：公司2019Q3 归母净利润同比增长4.50%，增速偏低，我们认为主要有2 个方面的原因。一方面，2018Q3归母净利润的基数较高；另一方面，由于人员扩张、动物成本上升、新业务的拓展拉低毛利率、新动物房折旧等原因导致公司毛利率有所下降，费用率有所上升，2019Q3 毛利率52.5%（同比下降3.2pp），2019Q3 四项费用率24.9%（同比增加0.91pp）。展望全年，我们认为公司四季度利润有望恢复快速增长，主要有2 个方面的原因。一方面，高基数的情况得到缓解（2018Q3 归母净利率32.02%，而2018Q4归母净利率30.97%；2019Q3 归母净利润同比增

    长54.8%，而2018Q4归母净利润同比增长22.3%）；另一方面，公司收入有望恢复高速增长。。

    不断推动产能扩张和业务拓展，为未来业绩增长奠定基础：在安全性评价领域，公司不断进行产能扩张，为承接更多订单打基础。位于北京的750 平方米的小动物房翻新已经完成，2019 年上半年已经投入使用，苏州昭衍上半年也新投入使用动物房3 号楼、7 号楼。同时，公司计划在广西梧州新增非人灵长类繁殖基地565 亩，打造啮齿类动物实验平台；在重庆新建包括昭衍新药评价中心、医药生产服务平台等系列项目。公司积极拓展业务范围，临床试验服务团队和药物警戒服务团队初具规模。公司通过收购美国临床前CRO 公司Biomere 加快国际化步伐。

    股权激励彰显公司对业绩增长的信心：2019 年7 月30 日公司发布公告，计划向238 名核心业务骨干授予股票期权，股票期权的行权条件为以2018 年营业收入为基数，2019 年、2020 年、2021 年营业收入增长率分别不低于30%、69%、119.7%，即2019-2021 年营业收入CAGR 不低于30%。

    投资建议：增持-A 投资评级，6 个月目标价65.00 元。我们预计公司2019 年-2021 年的收入增速分别为46.0%、40.5%、35.0%，净利润增速分别为43.7%、40.0%、36.2%，成长性突出；维持增持-A 的投资评级，6 个月目标价为65.00 元，相当于2020 年48.22 倍的动态市盈率。

    风险提示：订单增长不及预期、CRO 行业景气度不及预期、产能扩张不及预期、行业竞争加剧导致订单价格下降（安信证券）