桃李面包：产能布局进一步完善 全国扩张下仍处于黄金期

    4Q18业绩略超预期。根据业绩预告测算,4Q18营收增16.4%,基本符合预期;净利增速15.8%,略超预期。

    4Q18营收略有回落,或因中秋错配和竞品扰动影响。4Q18公司营收增16.4%,4Q18营收增速回落,猜测原因为中秋时间错配导致月饼增速回落,以及部分区域受到竞品扰动影响。

    规模效应增强,利润逐渐改善。2018年公司净利增25.2%,全年利润改善的主因可能是毛利率提升:一是成熟市场精耕、新市场逐渐放量、华北、华南等地区产能释放,规模效应增强下摊薄成本;二是产品结构持续升级;三是原材料成本下降。往后看,随着新产能释放、新老市场放量,公司规模效应会进一步增强,叠加产品结构持续升级,毛利率有望提升;公司仍处于跑马圈地阶段,叠加行业参与者增加影响,预计费用会保持合理水平。

    产能布局进一步完善,全国扩张稳步推进。公司目前已在全国17个地区建立生产基地,此后拟公开发行不超过10亿元的可转债投资江苏桃李一期、四川桃李、青岛桃李、浙江桃李生产基地建设项目,设立长春桃李子公司以建设长春工厂,进一步完善在东北、华东、西南的产能布局。此外,公司向江苏桃李增资以进一步开拓华东新市场。公司短保包装面包运作和异地扩张经验丰富,随着产能瓶颈问题逐步缓解、销售终端网络进一步完善,成熟市场渠道精耕、新市场扩张放量下公司产能利用率有望继续提升,规模优势可得到进一步强化。

    盈利预测与投资建议:略上调盈利预测,预计18-20年EPS分别为1.37、1.63、1.91元,同比增25%、19%、17%,最新收盘价对应的PE为37、31、27倍。短保龙头桃李规模优势显著、渠道渗透力强、物流高效,全国扩张下仍处于黄金期,维持“推荐”评级。

    风险提示:全国化不达预期、原材料价格上涨风险、食品安全事件。（长城证券）