富祥股份：他唑巴坦有望迎来量价齐升

    事件:公司发布2017年半年报,实现营业收入4.75亿(+31%)、归母净利润1.01亿(+17%)、扣非后归母净利润0.95亿(+24%)。

    他唑巴坦高速增长,原材料涨价拖累业绩。公司业绩略低于预期,我们分析认为主要原因在于部分产品竞争激烈收入增速放缓和原材料提价所致。从收入端来看,原料药业务实现收入2.44亿(+66%),其中主要产品他唑巴坦的增速更高,随着竞争对手产能受限而量价齐升,估计销量增速在50%左右,平均提价幅度在15%左右。中间体业务实现收入2.31亿(+7%),主要产品舒巴坦和培南中间体的市场竞争压力加大导致产品销量不及预期。从盈利能力来看,原料药和中间体的毛利率分别降低4.51pp和5.13pp,综合毛利率下降2.17pp,估计主要是因为6-APA等化工原材料价格上涨导致成本升高,另外舒巴坦等产品的销量下降也导致固定资产成本分摊增加。从期间费率来看,销售费率下降0.73pp至1.72%,管理费率下降0.55pp至12.00%,显示内部经营管理效率有所提升;由于短期借款增加,财务费率提升1.51pp至1.96%;整体期间费率提升0.23pp至15.68%。毛利率下降和期间费率提升导致净利率略有下滑,下降2.61pp至21.16%。

    竞争对手停产,他唑巴坦有望迎来量价齐升。他唑巴坦主要的供应商包括公司、齐鲁制药天和惠世、浙江华邦医药,公司在他唑巴坦市场的占有率不低于50%。

    齐鲁制药天和惠世和浙江华邦医药分别于2016年10月10日和2017年1月3日停产,虽然少部分产能逐步恢复,但仍然存在较大的市场缺口,公司成为市场上主要的他唑巴坦供应商,有望推动他唑巴坦量价齐升。他唑巴坦是公司销售规模最大的产品,估计2016年贡献的净利润在9000万左右。考虑到下游需求持续增加和竞争对手停产导致供应不足,预计公司的他唑巴坦将迎来量价齐升,2017年销量和价格有望分别提升50%和20%以上,从而显著增厚公司业绩弹性。

    盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为2.38元、3.10元、3.98元,对应PE分别为20、16倍、12倍。公司他唑巴坦收入量价齐升推动公司业绩快速增长,维持“买入”评级。参照化学原料药行业给予公司2017年30倍PE,对应目标价位71.40元。

    风险提示:他唑巴坦放量和提价或低于预期的风险;股东或继续减持的风险。（西南证券）