洪城股份：增发布局产能、物流、研发及补充流动资金 推荐

    公司公告:1、 拟以公司自筹资金收购陕西东科制药有限责任公司100%股权。

    股权转让分两期进行,第一期转让70%股权,交易价格为2.8 亿元,第二期转让30%股权于2017 年第一季度或2018 年第一季度进行,交易价格为按照下列两者价值孰高者*30%计算确定:1)东科制药整体估值为4 亿元;2)第二期转让前一年度东科制药净利润的12 倍为目标公司整体估值。

    2、 拟增发不超过4002 万股,价格不低于20.69 元,募集资金不超过82800万元。

    投资要点

    1.基于品种的并购有望释放平台价值,保障未来快速成长。

    杨凌东科以其部分经营性资产于2014 年10 月出资设立东科制药,并将其与药品研发、生产及销售相关的业务转移至东科制药。

    东科制药主要品种为妇炎舒胶囊、黄龙止咳颗粒、甘海胃康胶囊、展筋活血散、参归养血片、仙蟾片、心欣舒胶囊、复方祖司麻贴膏、小儿止泻贴、乙肝舒康胶囊、黄龙咳喘胶囊、秦川通痹片等37 个产品品种,其中全国独家品种7 个,全国独家剂型5 个;12 个独家产品中,纳入国家医保乙类的品种2 个,省级医保3 个。主要涉及妇科、呼吸科、消化科、心脑血管、抗肿瘤、抗风湿、补益类等领域。

    杨凌东科为研发型企业,销售较为薄弱,采用独家代理的模式,销售及利润规模较小。2014 年前三季度收入8396 万元,净利润1248 万元。

    其中主要产品妇炎舒胶囊、黄龙止咳颗粒、甘海胃康胶囊的销售收入分别为2283 万、1679 万及1544 万元。

    我们分析认为,东科制药产品线丰富,并且与济川制药产品有较大契合度,部分产品能够利用现有渠道迅速销售;同时储备其他大领域的独家产品,极大丰富公司产品线,为公司未来快速增长储备品种,随着销售渠道及产品学术的推广,未来增速有望提升。一期转让价格相当于东科制药整体作价4 亿元,对应其2015 年估值为17 倍,我们认为虽然价格不低,但是东科制药产品线丰富而且独家产品较多,与公司的销售平台形成互补、有望整理后迅速放量,从品种及与公司销售平台的互补性角度看估值合理,且有超预期可能。按照第二期转让估值4 亿,对应前一年净利润12 倍测算,我们预计2014-2017 年东科制药的利润为1700 万、2400 万、3400 万及4700 万元。

    2.增发布局产能、物流、研发及补充流动资金.

    公司此次拟增发募集资金不超过8.28 亿元。主要用于扩增现有重点产品产能、气雾剂产品产能、建设物流中心及研发中心,为经营及并购补充流动资金。我们认为公司主要产品中一线产品增长稳健,二线产品增长迅速,扩增产能为未来产品快速增长做好准备;同时增加现金储备,为未来继续并购丰富产品线做好准备。公司为销售平台型公司,储备丰富品种是保障公司稳健快速发展的战略方向,收购东科制药已经启动公司并购发展进程,未来将不断通过并购实现企业快速发展。

    3.盈利预测.

    不考虑并购及增发我们维持14-16 年EPS 分别为0.68/0.86/1.11 元,对应估值分别为32X/25X/20X。考虑并购及增发14-16 年EPS 分别为0.69/0.88/1.14 元,对应估值分别为31X/25X/19X,我们看好公司产品线丰富、营销能力强劲、启动并购进程有望不断丰富产品线,未来12 个月合理估值26.4 元,给予推荐评级。

    4.风险提示:公司产品销售不达预期的风险;中成药降价风险;招标降价风险。（方正证券）