金禾实业：做强做大食品添加剂细分领域 谨慎推荐

    1.事件

    金禾实业发布2013年年度报告,公司实现营业收入29.77亿元,同比增长6.99%;归属于上市公司股东净利润1.46亿元,同比增长7.80%,对应每股收益0.53元。

    2013年度利润分配预案为:以截止2013年12月31日公司总股本27768万股为基数,向全体股东每10股派发现金2.5元(含税),共分现金红利6942万元。

    2.我们的分析与判断

    (一)、营收、利润实现稳步增长

    2013年化工市场整体疲软,在产品价格大幅下降的情况下,公司实现营业收入29.77亿元,同比增长6.99%;净利润1.46亿元,同比增长7.80%。一方面是华尔泰硝酸、硫酸及三聚氰胺项目顺利投产;更主要的是公司通过产业链延伸,基础化工、精细化工的协同循环发展实现综合成本优势。公司产品毛利率高于同类企业,能够根据各种产品的供需情况来合理优化配置资源,提高公司的盈利或抗风险的能力。

    从收入和利润构成看,硝酸、麦芽酚及三聚氰胺贡献大。硝酸毛利率14.54%,较上年增加3.39个百分点,一方面在于原料成本的较低,另一方面在于新工艺单耗低,成本控制好。麦芽酚供应格局稳定,这几年来毛利率波动不大,2013年实现毛利率32.38%,未来仍较平稳。安赛蜜价格大幅下滑,实现价格3.3万元/吨左右,毛利率仅为4.34%,较去年减少13.34个百分点。

    (二)、做强做大食品添加剂细分领域

    公司前期策略是实现基础化工和精细化工两翼齐飞,但当前基础化工品竞争格局日益激烈,随着公司产品规模的逐步扩大,未来固定资产不再投向扩大产能和规模上。 公司将更加致力于深耕食品添加剂领域,通过扩张规模、开发新品种以求做大,通过延伸上下游产业链、技术研发及改造以求做强。公司现已发展成为食品添加剂细分龙头企业,随着募投项目的投产,公司现有1万吨安赛蜜及4000吨麦芽酚的生产能力,安赛蜜和麦芽酚的生产规模居全球第一。

    十二五期间,公司的目标是将精细化工的营收做到10个亿,安赛蜜和麦芽酚上,公司的市占率已比较高,继续大规模扩张的可能性不大。因此,公司有望开发生产其他甜味剂或食品添加剂。

    (三)、安赛蜜供应形势有望好转

    公司和苏州浩波两家企业占据了全球安赛蜜大部分产能,市场份额接近三分之二。现阶段,安赛蜜市场处于价格混战的局面,行业盈利也处于历史底部,由于整体上看行业格局理想,经历洗牌后,市场大幅好转的可能性较大。目前,安赛蜜价格有缓慢提升的趋势。

    3.投资建议

    公司致力于循环经济体系建设,在化工行业景气度低迷的情势下,仍能保持稳定的盈利。未来几年,公司将不遗余力的在食品添加剂细分领域做大做强,在稳固安赛蜜、麦芽酚龙头地位的同时,开拓其他优势产品。随着自建和募投项目产能的陆续投产,盈利有望不断提升,我们预计公司14-15年EPS分别为0.57元、0.69元,对应目前股价PE为18.0x、14.8x,给予谨慎推荐评级。（中国银河证券）