华东医药：业绩增长成为主旋律 买入评级

    事件

    近日我们在上海举办医药产业与资本市场专场交流会，期间邀请华东医药高管与投资者交流，据此得到以下观点。

    研究结论

    百令胶囊有望做到 10 个亿销售规模。百令胶囊今年上半年实现销售收入增速在50%，由于产能受限、部分地区一度出现断货情况，因此实际增速可能更高，我们预计今年能够达到4-5 个亿的销售规模，未来公司规划做到10 个亿。百令胶囊实现高速增长的主要原因在于公司成功拓宽了产品的适应症和科室开发范围，百令胶囊之前主要在移植科和呼吸科，现在适应症扩大到肿瘤、肝硬化、糖尿病等多个领域，且是长线用药，需要患者经常使用，另外百令胶囊的成分主要是氨基酸和多糖，取自冬虫夏草，许多患者购买后做保健功能使用，我们草根调研了解到，许多消费者到医院明确要求多开几盒百令胶囊方便平时服用，我们认为未来该产品仍有充足成长空间。

    医药商业毛利率水平提升有望得到继续维持。今年上半年商业业务毛利率水平为6.85%，同比上升0.65 个百分点，成为上半年业绩超预期的关键因素，这主要是因为公司一方面成功的控制了费用上升幅度，另一方面配送产品中，医疗器械和中药的增速更快，两者业务的毛利率水平要高于西药制剂。目前来看，公司商业走的是精细化管理道路，重视收购企业的品质、不盲目扩张、深度开发与医院的合作，同时避免了其他企业大规模扩张造成费用上升过快、净利率下降的困局，考虑到下半年中药行业的成长步伐不变，全年医药商业毛利率水平提升有望得到继续维持。

    股改承诺得到解决仍然值得期待。公司股改承诺问题一直未得到解决，影响了公司中长期的发展，目前来看，两方面的因素值得投资者关注，一方面公司控股股东远大集团的股权结构正在发生积极变化，之前公告称华创投资通过溢价的方式向远大集团现金增资，这表明远大的循环持股问题正在得到解决，随着实际控制人的逐步清晰，远大对下属上市公司华东的发展将更为关注，另外随着杭州市城区的发展，公司现有的祥符桥厂区面对周围环保压力逐步增大，预计未来几年间，厂区面积将会缩小三分之一左右，而向九阳生物进行部分产品生产的转移并不能解决根本问题，因此未来一到两年内存在公司重新建设新厂区的可能，对资金需求明显。我们判断在未来十二个月内无论是上市公司还是大股东有望继续推动股改承诺的解决。

    投资建议：我们预计公司2011-2013 年每股收益为0.95 元、1.17 元、1.45元，在目前2011 年动态市盈率不到30 倍的情况下，预期业绩增长成为主旋律，股改承诺贡献催化剂，维持公司买入评级，在目前价位建议投资者积极关注。

(东方证券)