北京君正：行业复苏红利+国产替代加持=买入

    事件:公司发布收购北京矽成(ISSI)草案,拟作价72亿元收购北京矽成100%的股权。其中约56亿元的对价采用股份支付,发行数量约2.5亿股,发行价为22.46元/股;16亿元采用现金支付,募集配套资金不超15亿元。ISSI承诺在2019-2021年扣非归母净利润不低于4900、6400、7900万美元,按6.8的汇率折合人民币约3.33、4.35、5.37亿元。

    本次收购协同效应显著,国产替代主题下布局“处理器+存储器”两大类关键芯片。处理器芯片及存储器芯片是贸易战导致国产替代进程加速下的两大类关键芯片;从华为供应链来看,处理器芯片及存储芯片主要供应商分别为美国的Intel及美光。若本次收购成功,公司自主研制处理器芯片的优势与标的公司ISSI在存储器芯片领域的强大竞争力相结合,将形成“处理器+存储器”的技术和产品格局,面临的将是产品竞争力协同加强及国产替代主题下广阔的市场空间的机会;同时利用ISSI多年积累的优质国际客户资源,形成“海外+国内”并进的市场布局,拓展公司规模,提升国际影响力。

    公司扣非净利润有望扭亏为盈。由于公司近年的研发支出一直处于高位,扣非归母净利润从14年开始已经连续5年为负,每年亏损约0.2亿元。而北京矽成在草案中给出业绩承诺,2019-2021年扣非归母净利润不低于4900、6400、7900万美元,按6.8的汇率折合人民币约3.33、4.35、5.37亿元。,是公司目前亏损水平的17-27倍。据草案测算,若重组完成,公司2019年的归母净利润约0.7亿元;我们假设今年非经常性损益与前三年差不多,为0.3亿元,则公司的扣非归母净利润约0.4亿元,同比增加0.6亿元。

    国产替代和存储周期明年有望复苏是公司未来加速成长的强劲动力。2018年全球存储芯片市场规模为1620亿美元,其中DRAM的占比最高,为59.2%;但行业高度垄断,主要参与者为韩国和欧美企业。ISSI作为一家原在纳斯达克上市后被中资私有化的公司,其存储芯片产品在DRAM、SRAM 领域保持全球领先地位,同时拥有包括Panasonic、Siemens等在内的优质客户,是存储芯片国产替代进程中竞争力最强的企业之一。另外,DRAM现货价从今年7月初以来大涨24%,并且随着5G推进对存储芯片需求大规模的拉升,存储周期明年有望复苏。“行业复苏红利+国产替代加持”是公司业绩持续增长的动力。

    投资建议:我们预计北京君正2019-2021年不考虑本次收购的净利润为0.6、0.8、0.9亿元,对应的PE为122、91、81。若考虑本次收购,算入公司承诺利润,备考净利润为3.93、5.15、6.27;公司增发股本2.5亿,另外加上募投资金15亿,预计公司的股本将扩大到5亿左右,对应备考市值170多亿,对应PE为43、33、27。维持买入评级。

    风险提示:收购不及预期;存储芯片需求不及预期;业绩承诺不达标。（天风证券）