中航沈飞：前三季度经营稳健 生产交付顺利推进 买入

    稳健推进均衡生产,收入利润同比大增

    公司2018前三季度实现收入115.93亿元,同比增长301.42%,实现归母净利润3.13亿元,扣非归母净利润2.87亿元,同比扭亏为盈。公司收入利润同比大幅提升主要原因是今年推进均衡生产,产品交付节点与上年同期相比前移。

    费用方面,公司前三季度销售、管理、研发、财务四项费用率分别为0.06%、3.65%、0.67%、-0.65%,与上半年相比,公司销售费用率保持平稳(-0.01pct),财务费用率维持负数(主要是2017年底收到大量预收,账上现金多从而利息收入较多),管理和研发费用分别-0.65pct和-0.15pct(上半年管理和研发费用率是将之前报表附注中的研发费用拆分出来计算得出)。

    整体上看,公司2018前三季度经营稳健,生产交付顺利推进。

    经营性现金流显著改善,预计全年将与当期利润形成匹配

    公司2018前三季度经营性净现金流为-11.57亿元,上年同期调整后为-32.02亿元,2018上半年为-25.21亿元。我们认为,公司前三季度经营现金流为负,主要是与军方客户的打款多集中于年底相关,但同比和环比均明显改善,从报表上看,改善的原因有两点:第一是Q3收到的货款比上半年明显提升,上半年销售商品、提供劳务收到的现金为16.12亿元,前三季度为68.16亿元;

    第二是公司对上游供应商占款增多,主要体现为资产负债表中的应付票据和账款的增加,Q3该项科目为94.84亿元,比年初增加58.52%,比中报增加12.97%。

    整体上看,公司2018前三季度的现金流与上年同期以及2018上半年相比均显著改善,而受到军方客户打款节奏影响前三季度经营净现金流为负是正常现象,自2017年底以来军队客户订单下达和打款加速的大趋势没有改变,我们预计公司全年现金流能够与当期利润形成匹配。

    盈利预测与投资评级:

    我们认为公司作为国内唯一上市的歼击机总体制造商,能够受益于我国先进军用飞机的持续列装,业务具有高成长性,并且实施股权激励后,将逐渐进入业绩释放和兑现期,我们预测公司2018-2020年归母净利润分别为8.58亿元、11.07亿元、12.94亿元,每股收益为0.61元、0.79元、0.93元。同时我们用自由现金流折现法计算出的公司合理市值为743亿元,对应股价为53.21元,维持“买入”评级。

    风险提示:歼击机生产和交付进度不及预期;新型号研制进度不及预期;自由现金流折现模型本身具有局限性,估值结果仅作为参考。（东吴证券）