京新药业：高端制剂销售成长较快 强烈推荐

    事件

    公司发布2015 年一季报,公司一季度营业收入3.31 亿元,同比增长21.4%,归母净利润4101 万元,同比增长66.12%,EPS0.14 元,符合公司之前披露的一季度业绩预告中净利润60-80%的增长区间。此外,公司预计15 年上半年净利润变动幅度50-80%,变动区间为8925-10710 万元。瑞舒伐他汀、肠胃科特色药品及精神科舍曲林等核心制剂产品销售保持高增速为公司净利润增长的主要原因。

    点评:

    1. 他汀类降脂药保持高增速。

    公司重点制剂品种中,第一大品种降血脂药瑞舒伐他汀(原研产品为阿斯利康的可定)继续保持快速增长,其14 年销售收入超过2 亿元(增速约90%),预计瑞舒伐他汀15 年仍将保持约50%的增速,达到3 亿的销售收入。而主要在基层推广的辛伐他汀也保持着稳定增长,预计15 年为公司贡献约7000-8000 万的收入。此外,公司的匹伐他汀分散片(独家剂型)已在湖南、山东中标,15 年起将开始为公司贡献收入。

    2. 受益于招标,肠胃科品种将开始放量。

    康复新液适用广泛,可用于消化性溃疡、口腔溃疡和皮肤创面。2014年康复新液整体市场增速较为缓慢,约10-15%。我们估计公司产品14 年增速约10%,销售收入约1 亿元;地衣芽孢杆菌活菌由于基数较低,增长迅速(销售收入约5000 万元),但仍然略低于我们之前的预期。我们认为,招标的进展与执行较为缓慢是这两个产品增速不达预期的主要原因。

    在近期多省市的招标中,公司产品中标情况较好。随着招标的快速放量,我们预计这两个产品2015 年将为公司带来约2.5 亿收入。

    3. 打造完善精神科产品线。

    近年来,随着生活水平的提高,人们对于精神健康更加重视。我国精神科疾病的诊断率较低,未来市场空间较大,公司在精神科布局的产品线逐步完善。

    公司的抗抑郁产品舍曲林(原研辉瑞)为仿药首选,多年来保持着约30%的稳定增长率,14 年由于辉瑞出现供货问题,公司产品增速达到约40%,达到近4000 万销售额,预计15 年可达5000 万。于14 年6 月获批的抗癫痫药左乙拉西坦去年年底在山东中标,领先于同时获批的信立泰和重庆圣华曦,成为首个中标的国产产品。在最新公布的重庆中标结果中,公司产品与重庆圣华曦的该产品中标(0.5gx30 片),中标价格相同,为172.45 元,明显低于UCB 的原研产品(238 元)。左乙拉西坦目前在国内市场约7-8 亿,并仍保持高速增长,公司产品有可能率先占有该产品的 销售渠道,逐步实现进口替代。公司的卡巴拉汀(用于阿尔兹海默症,即老年痴呆)有望于今年获批,成为首仿;失眠药EVT201 的临床开发目前进展顺利。

    4. 盈利预测。

    公司“自营+代理”模式销售渠道建设迅速,高端制剂销售成长较快,15 年将继续受益于招标的进展执行。环丙沙星等产品也可为公司带来较好收入。同时,沙星类及他汀类特色原料药进一步提升了公司的盈利能力,并为公司贡献良好的现金流表现。不考虑并购益和堂,预计15-17 年净利润1.65/2.31/3.12 亿,对应EPS0.57/0.81/1.09 元,当前股价对应15 年估值48 倍。我们看好公司未来的成长,维持强烈推荐评级。

    5. 风险提示:销售不达预期;招标进展及基药执行慢于预期;迅速扩张后遭遇管理瓶颈。（方正证券）