MLF诠释货币政策创新(2)

    货币政策工具各有侧重

    央行货币政策司司长张晓慧近日表示，在国际收支失衡状况有所改善时，央行可以根据货币需求的增长和银行体系流动性的缺口，建立主动提供流动性的机制。

    而央行的货币工具如果按照期限来划分，可以分为短期和中长期流动性供给工具，其中，短期流动性供给工具包括公开市场操作（OMO）、SLO和SLF，中长期的流动性供给工具则由再贷款、再贴现以及准备金率的调整组成，还包括今年新创设的信贷政策支持再贷款、PSL、MLF以及专门支持小微企业和三农的定向降准等。

    在以上的货币政策工具中，SLO、再贷款等属于传统宏观调节工具，采取全面漫灌的流动性注入方式，而SLF、PSL和MLF等创新工具属于微观调节，采取指定交易对象，旨在解决特定金融机构的流动性需求。

    例如，SLF是央行于2013年年初创设的流动性供给渠道，对象主要为政策性银行和全国性商业银行，期限为1~3个月。而PSL则是今年7月，央行定向投给国开行的，共计3年期1万亿元的额度，由国开行用贷款收益作抵押，用于棚改专项贷款，采取一次到账、多次提现的方式，每次提现都需要经过央行认可。

    从央行报告的表述看来，MLF设定期为3个月，这与SLF相当，从期限上并未体现中期和短期的差别，国信证券分析师钟正生认为，一种可能是MLF的期限设定中，最短是3个月，最长可能达到半年甚至一年，更加长期的政策利率应该是PSL，另外一种可能是MLF设计中存在到期续作机制，但需商业银行满足一定的条件，例如信贷投放数量达标，这可以规避目前SLF期限过短，银行不愿配置长期资产的弊端。

    钟正生认为，MLF需要根据市场条件不断变化利率，才能保持对商业银行的吸引力，从而降低实体经济的融资成本。例如本次MLF利率为3.5%，比当期以Shibor（上海银行间同业拆放利率）衡量的银行同业成本低100个BP（基点），3个月过后如果Shibor下行100BP，那么新的MLF利率也需跟随下行相同幅度。

   关注多层次的“流动性主动供给机制”

    除了确认新工具MLF外，报告在很多表述上也与二季度有所不同。例如，在下阶段货币政策表述中，三季度报告和二季度比，删除了“预见性”，增加了“灵活性”和“根据基本面变化”的表述。

    央行既要改变流动性调控方式，又不倾向于过度刺激，宏源证券分析师孙海琳认为，在国际收支趋于均衡、外汇占款供给基础货币渠道趋于收缩的新常态下，需要关注货币政策调控框架的“新常态”：即多层次的“流动性主动供给机制”与“短期利率走廊+中期政策利率”的政策利率调控框架。

    其中“流动性主动供给机制”包括OMO、SLO、SLF构建的短期流动性供给工具和MLF、再贷款、再贴现、准备金率构建的中长期流动性供给工具；“短期利率走廊”由SLF和超储利率发挥短期利率走廊上下限的作用，并逐渐发展由PSL利率发挥“中期政策利率”作用的调控体系。