军工行业：行业的长期发展高确定性正得到持续验证

　　 现行军品增值税减免政策存在不足，优惠政策仍需进一步完善。目前我国军品免征增值税政策规定对在免税清单中的纳税人自产军品实行增值税减免。军品免征增值税的核心与关键是合同清单制，合同清单是免税申报的重要依据。免税合同清单审批程序仍较为繁琐，故很多企业选择正常缴税，待取得免税清单后再申请退税。军品增值税减免政策在一定程度上促进了国防现代化及军队现代化进程，但仍存在纳税不均、免税流程繁琐等问题，军品税收优惠政策仍需进一步完善，可采用即征即退、较低税率等调动军工企业积极性。

　　 2020 年增值税退税仅占归母净利4.3%，退税对当期业绩影响有限。从计税方式上讲，增值税属于价外税，税款最终由消费者负担，与企业表内成本及利润无关。从退税占归母净利比例上讲，经我们粗略估算，2020 年18 家军工企业增值税退税金额仅占归母净利的4.3%，占营业收入的0.3%。2018-2019 年上述退税金额占归母净利及营业收入的比例分别为4.4%/0.3%、5.4%/0.3%，占比总体稳定在较低水平，退税对当期归母净利影响有限。

　　 短期调整不改长期逻辑，调整或会更快带来配置窗口。2021 年12 月初至今，军工板块下跌7.43%，近3 个交易日下跌6.77%，同新能源、电子等热门板块走势基本一致。同时结合上述分析，军品增值税免税政策对业绩影响有限，故我们认为调整非基本面原因，或受短期资金行为影响较大。军工行业近两年投资逻辑已经从前期的“主题投资”转向“基本面驱动”为主导，故在行业基本面不受影响的前提下，短期资金面调整反而会更快的带来配置窗口。从个股角度看，多数核心标2022 年PE 在30-40 倍，而2022-2023 年预期归母净利复合增速将达40%-50%，故短期调整或将带来更大的收益空间。

　　 风险因素：军民融合政策支持低于预期；军工领域国企改革进度慢于预期等。

　　 投资策略：行业的长期发展高确定性正得到持续验证，当不同细分领域自2022年开启“新常态”后，其边际增速将重塑估值体系。展望2022，我们认为应优先选择长赛道和高景气方向，优先推荐航空发动机、军队信息化、导弹、军机四个产业链方向。目前部分核心标的回撤较多，已提前出现配置窗口，其安全边际较高且向上空间显著，推荐优先布局。推荐：

　　（1）航空发动机：推荐中航重机、抚顺特钢；（2）导弹：推荐菲利华、新雷能；

　　（3）军工电子：推荐紫光国微，关注振华科技；（4）军机：推荐中航高科、中简科技、爱乐达、三角防务、北摩高科。（中信证券）