“黑天鹅”不绝迹 “估值底”恐下移

　　先是标普下调美国评级，接着是欧债危机蔓延，随着“黑天鹅”的频繁现身，即便早就具备“估值底”支撑的A股市场也难免风雨飘摇。上周末，相关媒体又曝出央行决定将保证金存款纳入法定准备金缴存范围，这一举动又“掐断”了A股刚显露出来的估值修复苗头。

　　变相“提准” 资金面“捉襟见肘”

　　一月一“提准”的规律在7月宣告失效，正当市场窃喜“提准”可能不会继续实施之时，相关媒体却曝出央行决定将商业银行的承兑汇票、信用证及保函等业务的保证金存款纳入存款准备金的缴存范围。尽管央行对金融机构采取分批上缴的行为，意在平缓资金面的波动，但周一股市及债市均应声大跌，上证综指再度失守2600点关口。

　　无可否认，此次调整，对刚有所缓解的资金面无疑会构成沉重打击。本周一，SHIBOR各期限品种利率普遍大幅上行，SHIBOR7天利率、SHIBOR2周利率及SHIBOR1月利率分别报收4.3961%、5.4232、5.2858%，单日分别上行34bp、117bp及27bp.

　　此次法定准备金的补缴，究竟会在多大程度上影响流动性的状况呢？静态来看，当前大约4.4万亿的保证金存款需要补缴的准备金大约有9000亿元，由于央行允许金融机构在未来6个月内分阶段完成，因此其对资金面的短期冲击应该更强，SHIBOR短端利率品种维持在4-5%高位徘徊的概率更大。事实上，根据中金公司的测算，9月份需要补缴准备金1500亿元左右，10、11月份补缴规模最大达到2200亿元，12月份补缴额最低为800亿元，明年1、2月份份额需要补缴1100亿元。而根据未来6个月公开市场的到期量规模来看，到期量大约在8400亿元左右，这个量恰好与未来6个月的公开市场到期量相差无几。此次调整后，为平滑资金面的冲击，央行可能会继续在公开市场上实施净投放，因此，扩大准备金缴纳的范围，中长期而言，对资金面的影响也并非想像中那么大。

　　“黑天鹅”不绝迹估值底难筑就

　　在相关媒体曝出央行决定扩大存准率征收范围之前，市场一度期望上周四的估值修复行情能继续展开，原因之一就在于当前A股尤其是蓝筹股的估值水平已经逼近历史绝对底部的水平。

　　据统计，按照TTM法剔除负值计算，截至29日，全部A股的市盈率再度降至15.25倍，该水平已低于2010年2319点低点16.34倍的估值水平，但离2008年10月1664点低位12.76倍的估值水平还有一定的距离；而代表蓝筹股的沪深300指数最新市盈率为12.05倍，该水平已然创出了历史新低，不仅低于2319点及1664点分别为14.02及12.39倍的水平，也一举跌破了2005年的绝对底部998点时12.25倍的估值水平。

　　本月以来，沪深300指数市盈率始终位于历史底部徘徊，来自估值底的支撑作用肯定会有所彰显，但在“黑天鹅”事件不断，或者余波未了之时，所谓的估值底可能还会被继续“深挖”。

　　需要指出的是，本周一沪指不超过2%的跌幅，反应还算比较温和，而这其中或许蕴含着市场猜测央行下一步会下调存准率，或者说至少差别化地下调中小银行存准率的预期。或许在当前央行依然“紧”字当头的情形下，有鉴于下调存准率释放的政策放松信号较强，央行或不会轻易实施，而会更倾向于通过减轻公开市场回笼力度来对冲法定存准率补缴所带来的政策紧缩效应。