种业变革大幕拉起 农业板块迎来投资机会(附股)(6)

　　敦煌种业：集中精力发展种业

　　600354[敦煌种业] 农林牧渔类行业

　　研究机构：天相投资 分析师： 仇彦英 撰写日期：2012年03月29日

　　2011年1-12月，公司实现营业收入18.17亿元，同比增长14.31%；实现营业利润1.81亿元，同比减少35.11%；实现归属于母公司所有者净利润1566万元，同比减少80.59%；

　　摊薄每股收益0.08元。分配预案为每10股转增12股。

　　其中 4季度，公司实现营业收入1.09亿元，同比增长19.25%；

　　营业利润2.45亿元，同比减少0.25%；归属母公司所有者净利润1.05亿元，同比增加1.77%；每股收益0.52元。

　　主业增收不增利。公司主业包括种子的生产与销售、棉花的加工和销售以及棉油和番茄酱等食品的加工与销售。2011年，公司收入的增长主要来源于食品加工和种业销售增长，盈利大幅下滑一是由于公司综合毛利率同比下降6.38个百分点至34%，食品加工、棉花、种子各业务的毛利率均大幅下滑；另外公司因棉、油期货交易亏损4985万元。

　　玉米种子市场供过于求。2011-12年玉米种子销售市场明显供过于求，库存有所上升。2011年，公司落实各类农作物制种面积32.78万亩，同比增长7.5%，种业收入达12.11亿元，同比增长14.6%，毛利率同比下降4.35个百分点至47.79%，种子产业实现净利润1.61亿元，同比增长32%。2011年敦种先锋收入达7.23亿元，净利润达2.53亿元，业绩同比减少21%，主要是由于销售的部分小品种由于适应性不良造成种植农户减产，补偿农户损失3139.6万元。2011年敦种先锋制种面积达11.23万亩，同比增加47%。公司将战略转向种业发展，定增募集资金部分变更为购买“吉祥一号”的生产经营权同时新建3.2万吨的玉米种子加工生产线。

　　棉花业务受制于棉价高位回落。2011年棉价持续下跌，造成公司难以形成顺价销售，公司收购加工籽棉3.45万吨，采购经营皮棉2768吨，棉花业务收入达4.02亿元，同比增长12.66%，但毛利率下降8.84个百分点至4.08%，棉花产业亏损2560万元，同比多亏2518万元。未来公司将择机通过嫁接重组或整体转让、资产剥离等方式逐步转移和弱化风险。

　　棉油亏损严重。受制于食用油限价政策，公司油脂也难以实现顺价销售，规模未能实现有效扩张。2011年公司食品产业收入达1.89亿元，同比增加15.65%，但毛利率下降15.95个百分点，产业净利润亏损7515万元，其中棉蛋白油脂公司亏损7196万元。

　　盈利预测与评级。未来公司盈利增长主要还是依靠玉米种子的规模扩张，特别是合资子公司的盈利贡献，我们预计公司2012-2013年的EPS分别为0.54元和0.68元，以3月28日收盘价19.03元计算，对应的动态市盈率分别为35X和28X，考虑到子公司敦种先锋的成长性以及定增项目扩大种子加工产能，我们维持公司“增持”的投资评级。

　　风险提示：因天气或病虫害影响制种产量的风险；产品售价大幅下跌的风险。