今日最具爆发力的六大黑马（9.7）(2)

   联化科技(002250)2020年半年报点评：医药CDMO业务小荷才露尖尖角

   类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：肖亚平/裘孝锋 日期：2020-09-04

   事件：联化科技披露2020 年半年报，2020 年上半年度公司营业收入21.19亿元，同比下滑11.2%；净利润1.08 亿元，同比下滑54.7%；扣非后净利润1.10 亿元，同比下滑52.7%。对应公司20 年Q2 营业收入14.37 亿元，同比增长27.9%；净利润1.45 亿元，同比增长67.5%；扣非后净利润1.41 亿元，同比增长48.6%。

   点评：

   1. 二季度业绩环比大幅改善。

   公司20 年Q1 受疫情影响，公司一季度收入和净利润同比下滑较大，随着国内疫情获得控制，公司20 年Q2 收入显著恢复，同比增长27.9%，净利润1.45 亿元，环比Q1 扭亏为盈，同比上年同期增长67.5%。

   公司Q2 业绩环比大幅改善主要与公司医药CDMO 业务较快增长有关。

   分产品来看，20 年上半年度医药板块表现突出，收入为3.41 亿元，同比增长66.38%，毛利率42.98%，同比增长14.98pct；农药板块收入为13.18 亿元，同比下滑19.72%，毛利率34.16%，同比下滑0.24pct；功能化学品板块收入为3.58 亿元，同比下滑13.36%，毛利率57.45%，同比增长14.77pct。

   2. 医药CDMO 业务收入、毛利率双增，看好公司医药CDMO 业务成长性。

   公司20 年上半年度医药板块销售收入同比增长66.38%，公司医药业务持续拓展，销售收入增长。同时由于销售规模扩大，规模效应初显，且产品结构有所优化，医药事业部毛利率较上年同期增长14.98pct。

   公司医药板块审计和认证方面，江口工厂和英国工厂已通过FDA 认证，江口工厂已通过欧盟EMA 审计，台州联化于2020 年6 月成功通过中国GMP检查。医药生产验证项目方面，公司20 年上半年已成功完成3 个新注册中间体/原料药项目的工艺验证。随着公司医药储备项目数目的增加，公司接受各国药监机构审计和认证的推进，更多的客户及订单有望落地，公司医药CDMO业务有望持续增长，看好公司医药CDMO 业务成长性。

   3. 公司多基地布局降低单一区域黑天鹅事件带来的冲击。公司主要从事农药CDMO 生产的江苏联化和盐城联化两家子公司受2019 年响水“3·21”爆炸事故影响，目前仍处于停产状态。公司2020 年上半年农药板块收入为13.18亿元，同比仅下滑19.72%，表明公司通过旗下其余7 大生产基地进行产能分散布局及柔性备份，部分对冲单一区域的黑天鹅事件对供应能力带来的冲击。

   公司多基地布局可以增加供应链稳定性，更好适应客户需求。

   公司临海联化基地开工建设， 20 年上半年度投入金额2733 万元。联化科技(德州)有限公司精细化工生产项目总投资15.1 亿元，是2020 年山东省级重大项目，也已开工建设。两大基地建设给公司未来带来新增量。

   4. 江苏联化和盐城联化复产进行中，仍待批准。2020 年6 月24 日，响水县人民政府官网发布了《关于江苏联化科技有限公司和联化科技(盐城)有限公司通过县级复产验收的公示》，主要涉及的产品有响水县江苏联化“一车间1500t/a 联苯菊酯原药项目、六车间2000t/a 索酚磺酰胺项目、四车间500t/aFL222(部分工艺单元)项目、九车间200t/a MTF 项目、十五车间250t/aMAT26 和150t/a DBEDA 项目”等6 条生产线项目和联化科技(盐城)有限公司“一车间300t/a A-NBE 项目、四车间1500t/a 对氯苯腈、1000t/a 2,6-二氯苯腈项目”等3 条生产线项目。若复产批准后，将解决公司部分农药原药不能生产的问题，有助于公司农药业务复苏。

   5. 公司持续加大研发投入，助力公司中长期可持续发展。2020 年上半年度公司研发投入1.25 亿元，同比增长22.02%。公司通过研发及技术创新不断改善自有产品的竞争力，在卤代芳烃催化氨氧化技术、有机小分子催化技术、微通道反应技术、偶联催化剂开发及应用技术、连续光气化反应技术、连续重氮化反应、连续光催化取代反应等领域获得突破性进展。截至2020 年6月末，公司各业务板块获得国内发明专利69 项(20 年上半年新增13 项)、实用新型专利 59 项(20 年上半年新增30 项)，拥有欧洲发明专利3 项、美国发明专利3 项。

   盈利预测、估值与评级

   目前公司出售联化小微创业园工业厂房，若出售在2020 年度完成，公司预计将增加公司本年度营业收入约3.74 亿元，利润总额约1.26 亿元。按照公司披露数据，销售面积已接近67%，假设今年全部销售完毕，我们上调20 年营业收入和利润，维持21-22 年营业收入和利润，我们预计公司2020-2022 年的营业收入为51.92/57.32/64.39 亿元，归属于母公司净利润为5.68/6.99/9.35 亿元，EPS 为0.61/0.76/1.01 元。维持“买入”评级。

   风险提示：安全生产风险，全球农药需求变弱风险，原材料价格波动风险，医药订单增速不及预期，响水子公司复产不及预期，新项目建设不及预期。

   爱旭股份(600732)：电池片龙头企业 借成本优势强势扩张

   类别：公司 机构：西部证券股份有限公司 研究员：杨敬梅 日期：2020-09-04

   核心结论

   全球光伏电池龙头，业绩高速增长。公司主要从事晶硅太阳能电池的研究、制造、销售和售后服务，是全球领先的光伏电池制造商。2016-2019年，公司营业收入和归母净利润的复合增长率分别为40.04%、55.90%。

   2016-2019年公司电池片毛利率维持在18%左右，未来随着转换效率不断提高和大尺寸电池出货占比快速提升，公司整体盈利能力有望增强。

   光伏需求有望维持高景气，电池片行业集中度加速提升。我们预计20年国内新增装机45GW，全球装机120-125GW。根据CPIA预测，20-23年国内新增装机复合增长率约15.87%。全球疫情和行业标准要求的提高加速了电池片环节市场集中度提升。预计到20年底，排名前十厂商市场份额将达到68%，较19年提升8pct。技术路线方面，CPIA预测，20-21年PERC电池技术市场份额将继续提升，22年后占比下降，但仍占据较大市场空间。

   转换效率行业领先，成本优势明显。预计20年底公司单晶PERC电池平均转换效率23.0%，与通威并列第一。19H1公司单晶PERC电池非硅成本为0.25元/W，全年进一步下降，远低于19年行业平均0.31元/W的水平。随着公司大尺寸电池产销占比上升和新产线自动化水平提高，非硅成本有望持续下降。

   产能强势扩张，大尺寸布局进展迅速。预计到20年底，公司将拥有36GW电池产能，行业第一。其中包括24GW210mm产能和10GW166mm产能，166mm和210mm产能合计占比达92%左右。根据公司已披露的产能规划，到27年底公司电池总产能将达62GW，进一步巩固全球光伏电池龙头地位。

   投资建议：预计20-22年归母净利润分别为7.61/15.17/20.52亿，同比增长30.1%/99.3%/35.2%，对应EPS分别为0.37/0.74/1.01元，给予公司21年29倍PE的目标估值，对应目标价为21.46元，首次覆盖给予“买入”评级。

   风险提示：政策变动风险、行业竞争加剧、效率提升和成本下降不及预期。