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    星宇股份(601799)：客户结构持续向上中国车灯走向全球

    类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2020-08-18

    事件概述

    公司发布2020 年半年报：2020H1 实现营收28.79 亿元，同比增长6.3%；归母净利润3.91 亿元，同比增长15.2%，扣非归母净利润3.54 亿元，同比增长12.5%。其中，2020Q2 实现营收16.20 亿元，同比增长26.3%，归母净利润2.32 亿元，同比增长37.0%，扣非归母净利润2.04 亿元，同比增长27.4%。

    分析判断:

    Q2 业绩强势回升 推动H1 同比增速转正

    公司营收占比90%以上的车灯业务以新车配套为主，客户结构逐步向上以及产品升级的持续推进是驱动公司业绩增长的主要因素。2020Q1 受汽车行业下行周期叠加新冠疫情影响，公司营收12.58 亿元，同比下滑11.7%，归母净利1.60 亿元，同比下滑6.2%。2020Q2 公司营收及归母净利双双改善、同比转正，最终推动2020H1 整体业绩增长，主要原因是：1)Q2 疫情逐步受控，市场信心回升，车市下滑趋势缓解，景气度回升；2)分别占据公司营收40%和13%的两大主要客户一汽大众和一汽丰田的整车产销强势回归，带动公司车灯出货量增长；3)报告期承接18 个车型的车灯开发项目，并批产新车型19 个，优质新项目为公司贡献营收增量。

    产品升级费用改善 盈利能力持续提升

    2020H1 公司毛利率为24.9%，同比提升1.5pct，主要受益于车灯产品的优化换代升级(主要客户南北大众和一汽丰田的新产品周期LED 头灯配置率提升，一汽红旗良好市场表现带动ADB 大灯起量)；净利率为13.6%，同比提升1.0pct，主要受益于毛利率提升和费用管控加强。2020H1 研发费用率同比提升0.9pct 至4.7%，主因新项目承接(18 个车型的车灯开发项目)及新技术开发应用导致的研发人员、研发材料和折旧摊销增加；销售费用率同比维持在2.2%；管理费用率同比增加1.1pct 至7.6%，主要为职工薪酬、折旧摊销增加所致；财务费用率同比下降0.28pct 至-0.3%。公司费用管控总体向好，盈利能力持续提升。

    客户结构优化向上 立足国内志在全球

    公司作为自主车灯龙头，利用本土的研发迭代、客户响应以及成本管控优势，逐步在国内市场实现进口替代：在南北大众、一汽丰田等核心客户基本盘稳固的前提下，公司正向中高端品牌渗透，已大量配套奥迪(A3、Q3、Q5 等)、宝马(2系)，奔驰(GLC 尾灯项目)。国内市场企稳，公司适时拓展全球市场：19 年公司公告拟出资6000 万欧元在塞尔维亚投资建厂——该工厂将是生产各类车灯的综合型工厂，拥有注塑、表面处理及组装等主要工艺环节。塞尔维亚工厂成本相对较低，将主要辐射欧洲客户。公司短期成长主要来自国内，而中长期看，公司对以欧洲为主的全球市场的渗透必将在未来时点为公司业绩增长持续贡献新的更大的增量。

    投资建议

    基于上半年国内车市的表现，以及对下半年及未来市场景气度的预期，盈利预测维持不变：预计2020-2022 年营收为72.5/93.2/115.1 亿元，归母净利为9.6/12.5/15.7 亿元，对应的EPS 为3.46/4.53/5.70 元。当前股价对应的PE 为44/34/27 倍。参考汽车电子细分行业平均估值，鉴于公司产品升级和客户结构向上的良好态势，以及市场景气度整体逐步回升的判断，给予公司2021 年45 倍PE 估值，目标价由113.25元上调至203.85 元，维持“买入”评级。

    风险提示

    乘用车市场回暖趋势不及预期；海外疫情影响下的新客户拓展不及预期；原材料价格上涨；全球化进程不及预期等。