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　　古越龙山：复苏态势确立+国改、并购预期

　　东吴证券 2016-05-13

　　行业回暖，古越龙山复苏态势确立：(1)黄酒行业已回暖。2015年黄酒行业收入、利润分别增14%、9%，环比14年出现明显改善。一方面15年白酒企稳复苏，对黄酒的挤压减小，另一方面，15年整风运动对黄酒的影响也接近尾声，中高端黄酒止跌企稳。2016年，随着茅台挺价带动白酒全行业价格上行，预计黄酒行业的成长空间也将被进一步打开，逻辑类似于我们近期重点推荐的小白酒。(2)15年古越龙山营收企稳回升增3%，1Q16快速增18%，4-5月连发两次提价通知，复苏态势确立，预计16年营收增速超过10%。13-15年，古越龙山营收增速落后于行业水平，一方面，国企体制下激励机制不充分，另一方面，古越龙山高端黄酒占比高，受经济下滑和整风运动的影响大，产品结构持续降级，13-15年毛利率同比降4.3%。2015年企稳回升，收入增3%，销量增8%，估计高端酒企稳，增长主要来自于中低档酒，特别是3-10年的中档酒。15年公司梳理了产品结构，量少的进行淘汰，提出要聚焦主打产品，打造大单品，要实现1-2亿的单品，以后要出现5亿的单品，我们认可这个思路，符合行业发展趋势。4-5月公司连发通知，占公司收入30%的产品提价，虽然有政府主导的因素，但也体现了行业复苏态势确立。2016年公司收入计划增长5-10%，1Q16收入同比增18%，虽有提价预期提前备货的因素，我们估计实际销售增速也超过10%，预计2016年全年收入增速可超过10%。

　　15年多家白酒公司国企改革已有进展，黄酒行业复苏后高管参与风险减小，因此我们认为16-17年古越的国企改革可以期待。古越龙山成长潜力很大：(1)市场普遍不看好黄酒行业一个重要原因是，行业始终无法走出江浙沪，似乎成长空间受到限制，但我们认为古越龙山的成长空间十分可观，仅仅做好浙江大本营的市占率提升和产品消费升级，就可让现有收入规模翻倍，未来有望复制09-12年区域白酒的成长路径。(2)公司内部也有较大的挖潜空间，古越龙山黄酒销售均价与会稽山差不多，但毛利率低了10%，而公司15年净利率不到10%，因此通过内部挖潜盈利能力也有较大提升空间。但现阶段公司激励机制并未能充分调动高管的积极性，考虑到15年多家白酒上市公司在国企改革方面已有进展，必然会对地方政府有所触动，同时黄酒行业已经复苏，高管此时参与国企改革风险较小，因此我们判断2016-17年古越在国企改革方面可能实现突破。

　　会稽山、金枫酒业15年均有并购动作，我们判断古越只会迟到，不会缺席。黄酒龙头企业现阶段正处于跑马圈地的阶段。2015年，会稽山拟定增收购乌毡帽和唐宋酒业，金枫酒业以3亿现金收购了无锡振太。若古越龙山能够并购整合绍兴当地其它大型黄酒企业，则可以形成明显的协同效应，达到洋河并购双沟的效果，我们判断古越只会迟到，不会缺席。

　　盈利预测与投资建议：预计2016-2017年实现EPS分别为0.19、0.21元，同比增长12%、10%。短期估值虽然偏高，但我们看好公司未来的成长潜力，若能完成国企改革，则盈利预测有望大幅上调，类似于老白干酒，给予买入评级。

　　风险提示：白酒对黄酒行业的挤压超预期。

　　雏鹰农牧：牵手沙县，继续完善下游终端布局

　　长江证券2016-05-13

　　事件描述

　　雏鹰农牧公布与沙县小吃集团签订战略合作协议公告以及4月份销售数据。

　　事件评论

　　牵手沙县小吃，进军下游餐饮行业。为实现优势互补公司，公司与沙县小吃签署战略协议，协议约定未来公司将为沙县小吃提供原料和预包装食品，并共同研发产品。同时公司将指定养殖基地作为沙县小吃原料供应基地，负责产品供应。且未来双方将在共建中央厨房加工中心、电商平台等方面继续合作。我们认为，同沙县小吃合作使得公司产业链向下游餐饮行业延伸。目前沙县小吃全国经营店近2万家，年营业额超 50亿元，广阔的覆盖面积不仅使公司终端猪肉产品销售渠道大幅扩张，同时直接面向消费终端也将使得公司品牌溢价得到体现。

　　短期阵痛，公司生猪出栏量即将迎来快速上涨。公司4月份销售生猪小幅下滑，生猪总计出栏量16万头，其中仔猪5.8万头，商品猪9.2万头，整体1-4月份生猪出栏62.9万头。生猪出栏环比下滑的主因在于随雏鹰3.0模式推广及猪价的高景气，公司增加仔猪的自养量，此部分后期将转化为商品肥猪进行销售，出栏时间有所延迟。同时我们认为，虽然短期内由于猪舍转让、清群等原因使得公司生猪出栏量有所影响，但未来随着雏鹰3.0模式的升级完成，公司产能将迎来快速释放。目前吉林项目一期已开始实现投产，预计今年将为公司新增出栏100万头，整体上预计公司完成300万头生猪出栏压力不大。

　　看好公司未来发展前景，主要基于：1、冬季仔猪疫情严重或使6-8月份生猪供应偏紧，预计猪价或上涨至24-25元/公斤，且母猪存栏低位将使得生猪行情保持长期景气，预计2016年生猪均价18.5元/公斤； 2、公司对于雏鹰模式转型升级，后期公司猪场建设进程或加快，且轻资产运营也将使得公司养殖成本降低，预计节约成本60元/头，整体预计公司16、17年生猪存栏量将达300和500万头；3、公司已设立产业基金，未来公司围绕养殖产业链上下游并购整合及外延式扩张或将加速；4、电竞板块或成为公司未来重要拼图，公司设立电竞产业基金， 布局电竞产业链，未来不排除对于旗下电竞和电商资源进一步整合。

　　给予“买入”评级。我们预计公司2016、2017年EPS 分别为1.24和1.36元。给予公司“买入”评级。

　　风险提示：(1)猪价上涨不达预期；(2)项目建设不达预期。