债市盛宴未散乐观中留份清醒 等待货币政策

    9月初以来，债市行情可谓牛气冲天，收益率下行速度之快、幅度之大令不少市场参与者大跌眼镜。而随着中长端利率产品收益率纷纷回到去年“钱荒”之前水平，市场上对于短期内的利率债行情不免产生了些许担忧。分析人士指出，在经济展现“新常态”的背景下，未来利率长期下行的趋势仍较为明确，债券市场牛市格局有望长期持续，不过，经历了最近一波快速下行后，短期内利率市场或进入窄幅震荡，以等待新的宽松货币政策出台。

    货币宽松指方向

    下行步伐“刹不住”

    近段时间，9月初开启的新一轮债券牛市大有“刹不住车”的势头。11月11日，做多氛围继续笼罩债券市场，银行间现券收益率再现普降格局。截至当日收盘，利率标杆品种———10年期国债收益率再降1.51BP，其他期限国债和金融债收益率全面下行。

    今年以来，利率债市场先后经历了两波收益率曲线整体下移的牛市行情，第一波是今年5-6月，第二波是9月初至今。其中，9月初以来这波收益率下行堪称近两年来速度最快、幅度最大、持续性最强的一次。中债网提供的数据显示，截至11月11日，银行间市场1年、3年、5年、7年、10年期固息国债收益率分别跌至3.1555%、3.2270%、3.3217%、3.4326%、3.4981%，较8月末分别下行65BP、73BP、65BP、72BP、74BP；较去年末分别下行106BP、119BP、114BP、115BP、105BP。从中不难发现，国债收益率在9月初以来的短短两个月内累计下降65-75BP，占到今年全年降幅的60%左右。

    央行货币政策由去年的“稳中偏紧”转向今年以来的持续“稳中偏松”，被认为是推动今年以来利率债市场持续走牛的直接推手。中金公司指出，今年两次收益率的大幅下行都与央行的流动性投放有关，5-6月份的推动因素是央行的两次定向降准，而9月初以来则得益于央行连续两次向国有银行和股份制银行大规模注入流动性。

    央行在三季度货币政策执行报告中透露，9、10月份曾通过MSL分别为银行体系提供5000亿和2695亿的资金，期限为3个月，利率为3.5%。此举一方面向商业银行提供了堪比两次降准的流动性规模，另一方面，3.5%的MSL利率远低于同期限的同业拆借利率水平，彰显了央行引导中长期利率下行的态度。此外，央行9月、10月连续两次下调公开市场正回购操作利率，更是向全市场明示了利率方向。在此背景下，利率债的全面牛市行情顺势爆发。

    收益率回到“钱荒”前

    短期面临休整

    目前来看，除了以1年期为代表的短端品种外，银行间市场上中长端利率产品收益率均已回到2013年6月“钱荒”前的水平，中长期政策性金融债更是纷纷接近2012年低位。市场上对于下一阶段的行情不免产生了一些担忧，毕竟今年以来的利率下行主要依托于各种定向宽松工具的刺激，全面降息降准等力度更强的传统宽松货币政策尚未见到。有市场观点认为，当前的中长端利率已经至少包含了1-2次降息预期，对未来宽松货币政策有透支之嫌，而且在利率市场化环境下，机构资金成本易上难下，也将制约利率债收益率下行空间，因此，若短期内无新的政策利好兑现，利率债牛市行情或将遇阻。

    不过，综合更多主流机构观点来看，利率中长期趋势性下行仍是市场共识。海通证券就表示，三季度货币政策报告显示各类创新工具对降低利率效果不明显，未来宽货币的道路还很漫长，从而支撑利率债牛市延续。申银万国证券指出，利率水平是由基本面而非资金成本决定的，一方面，当前债券利率水平仍远未反映出基本面的弱势，另一方面，未来随着地方债务软约束问题逐步改善，受政策利率影响显著的资金成本将受到基本面的倒逼而出现趋势性下移。

    在策略方面，申银万国认为，只要经济不真正企稳，利率就难言见底，因此，债券阶段性的价值丧失并无碍其未来的价值，而过于纠结短期价值、短期波动意味着踏空的风险，坚持仓位，守住长端，享受收益率的趋势下行，仍是当前的最优策略。中金公司的观点则多了一份谨慎。该机构表示，在收益率已经较低且曲线仍较平坦的情况下，未来若政策进一步放松，收益率曲线可能会出现牛陡趋势，因此投资者如果加仓可选择5年以内的中短期债券，未来此类品种仍有进一步下行的可能，回撤的风险也相对低一些。