海天味业：收入继续稳健增长 结构更加多元化

    收入继续稳健增长,结构更加多元化:公司Q2和上半年收入分别同比+16%和+16.51%,延续了稳定增长的态势,为全年16%的业绩增长目标实现奠定了基础。分产品来看,上半年酱油、蚝油和调味酱分别实现收入59.87亿元、17.15亿元和12.61亿元,分别同比+13.61%、+21.13%和+7.48%。公司酱油在海天强大的品牌影响力下继续攻城略地;蚝油随着从地方性向全国化、从餐饮向居民的快速发展,维持20%以上的快速增长;调味酱随着公司产品调整和新品放量,进入稳定增长期。公司上半年非三大类的其他类调味品合计实现营业收入7.23亿,同比+19.2%,品类扩张战略如期推进。长期来看,公司三大品类的优势将延续,同时收入结构将更加多元化。

    受产品结构影响毛利率下降,费用投放效率提升助净利率再创新高:公司上半年毛利率为44.86%,较去年同期下降2.25pct,主要系产品结构调整所致,毛利率较低的非酱油业务占比上升,另一方面二季度黄豆价格同比上涨预计对毛利率也有所影响。公司上半年销售费用率和管理费用率分别为11%和3.97%(含研发费用),分别同比下降2.49pct和0.19pct。销售费用率下降的同时绝对值也同比减少,主要系部分经销商选择自提方式,运费支出相应减少所致,叠加强大的品牌知名度推动公司营销费用投放更加有效。公司上半年实现净利率27.08%,同比提升1.97pct,主要受益于期间费用率下调的拉动,净利率水平再创新高。

    渠道持续深化,龙头优势巩固:公司上半年五大区域的销售规模均在10亿元以上,东部/南部/中报/西部/北部分别同比+14.15%/+11.21%/+18.79% /+10.35%/+23.93%,均实现了两位数的增长;上半年新增485家经销商,无短板的全国化渠道不断深化。公司发展过程中建立的强大的成本管理和产业链议价能力,深厚的渠道触达和品牌影响力将助力公司继续巩固龙头企业优势,提升调味品行业市占率和公司品牌价值,“三五”期间增长持续可期。

    投资建议

    预计2019-2021年公司营业收入为198.1亿元/228.8亿元/261.3亿元,同比增长16.3%/15.5%/14.2%;归属母公司利润为52.1亿元/61.2亿元/70.7亿元,同比增长19.3%/17.6%/15.5%,对应EPS1.93元/2.27元/2.62元,目前股价对应PE为51X/44X/38X,维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料价格变动,食品安全问题,产能扩建不达预期。（国金证券）