通策医疗：种植医疗服务有望成为业绩驱动力

    事件: 公司 2019年中报发布, 上半年归母净利润实现 2.08亿元,同比增长 54.07%。 2019年上半年,公司实现营业收入 8.47亿元,同比增长 23.58%;实现归母净利润 2.08亿元,同比增长 54.07%;实现扣非归母净利润 2.04亿元,同比增长 53.85%;实现基本每股收益 0.65元/股,同比增长 54.76%。 单季度来看,公司 Q2实现营业收入 4.53亿元,同比增长 20.14%;实现归母净利润 1.13亿元,同比增长 54.37%;实现扣非归母净利润 1.11亿元,同比增长 56.24%。 公司内生增长保持高速发展得益于:( 1) 门诊量价齐升。 2019年中期, 公司口腔医疗服务营业面积达到 11.38万平米,开设牙椅 1510台,口腔医疗门诊量 100.62万人次, 同比增长 14.5%, 客单价达 841.6元,同比增长 8%, 单张牙椅单产达 56.08万元,同比增长 22%。( 2)业务毛利率大幅提升。 2019上半年,公司销售毛利率为 46%,同比提升约 4%;( 3)“区域总院+分院”利润率大幅提升。 杭口 2019年实现净利率 47.5%,同比提升约5.7%, 是半年度整体净利润增速提速的主要因素。 城西口腔 2019年实现净利率 25.7%,同比提升 6.5%,宁波口腔 2019年实现净利率 25.98%,同比提升 9.74%。

    区域分院门诊人次与营业收入高速增长, 分院收入业绩贡献占比提升。 2019年上半年,浙江区域口腔医疗门诊 87.13万人次, 收入 7.3亿元。 其中, 区域总院门诊 32.47万人次,较去年增长 4.02%, 收入 2.8亿元,比去年同期增长 9.20%, 区域总院占区域集团总收入 38.83%,占比呈下降趋势; 区域分院 54.66万人次,较去年增长 25.60%, 收入4.5亿元,比去年同期增长 34.17%,区域分院占集团总收入 61.17%,较 2018年提高 4.99%。 区域分院门诊人次增长率高于区域总院门诊人次增长率,并呈现持续增长趋势, 收入贡献比例也在稳步提高。

    各细分业务线增长较为均衡,种植医疗服务有望成为业绩驱动力。

    2019年上半年,公司儿科医疗服务 1.3亿元,比去年增长 32.14%;种植医疗服务 1.4亿元,比去年增长 31.44%,正畸医疗服务 1.5亿元,比去年增长 24.24%; 公司综合医疗服务 2.4亿元,比去年增长 26.15%。

    公司将开启三年期的种植增长计划: 根据市场细分进行差异化定价,满足不同的消费需求,在保持原有针对中高端种植产品的同时,推出低价位种植产品,打破种牙贵的传统思维。全省范围内杭州口腔医院集团所属的 19家医疗机构和今后县(市、区)新建医院均为该项目定点医疗机构。 19年 6月,杭州口腔医院集团平海、宁波、衢州、诸暨4院区开展慈善种植牙 5G 直播活动,在线观看量达 400万人次,通过“健康浙江-口腔行动” 系列活动,杭口将浙江全省种植牙的普及率大幅提高。 同时通过集中采购,降低进口原材料价格及种植牙价格, 充分挖掘种植牙目标人群的需求,打开增量市场空间。

    蒲公英计划持续推进, 响应国家政策深耕基层医疗市场。 公司与杭州口腔医院集团于 2018年底正式启动蒲公英计划,集中资金加大投资力度,凝聚各方面医疗人才,全面做好在全省县市区新设基层医疗机构的准备,规划 3-5年内完成全省县市区和重点乡镇 100家口腔医疗机构布局。蒲公英计划的落地, 通过杭州优秀口腔医疗机构和医生的“双下沉”, 将极大改善当地口腔健康教育和口腔医疗薄弱现状。 杭州口腔医院集团今年正筹建全省县(市、区)口腔机构 10家,截至本报告披露日已取得营业执照 7家,分别为德清、镇海、奉化、临平、下沙、柯桥、台州项目,各项目均在设计装修阶段。蒲公英计划分院按照杭口集团持股 51%及以上比例规划,关联方蒲公英合伙企业持股比例 9~20%,当地医生团队持股比例 30~40%的方式设立,预计 2019年有 10家蒲公英计划分院开业,下半年“蒲公英”计划第二期已启动,有 15家医院进入项目立项及筹备阶段。

    加快省外扩张步伐,布局一线及重点省会城市。 继武汉存济口腔医院后,重庆存济口腔医院已于 2019年 2月开始试营业,被重庆市江北区科学技术局和江北区科学技术协会共同授予“江北区科普基地”称号。重庆存济口腔医院作为重庆口腔健康与疾病防治科普基地, 将面向重庆市开展口腔科普公益宣传活动,为重庆市人民的口腔健康保驾护航。西安存济口腔医院、成都存济口腔医院将加快投建进度,预计2019年年内落成。

    投资建议: 买入-A 投资评级, 6个月目标价 90.00元。我们预计公司 2019年-2021年的收入增速分别为 27.3%、 24.4%、 23.1%,净利润增速分别为 45.0%、 28.0%、 25.0%,成长性突出;给予买入-A 的投资评级, 6个月目标价为 90.00元,相当于 2019年 60倍的动态市盈率。

    风险提示: 存量门店业绩不达预期:新门店扩张及盈利不及预期（安信证券）