洋河股份：疫情后开启梦6+省外市场的导入动作

    事件：

    公司披露三季报，前三季度实现收入189.14 亿元下降10.35%，归母净利润71.86 亿元同增0.55%、扣非后归母净利润56.34 亿元同降13.94%。单三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为54.85、17.85、13.68 亿元，分别同比增长7.57%、14.07%、2.25%，收入利润均实现增长、环比大幅改善。

    预收环比估计平稳、Q3 省内外控制回款、均以消化库存为主Q3 销售收现57.11 亿同比略降5.12%、合同负债（预收款+应付经销商折扣）38.69 亿环比微降0.79 亿，年中预收款12.49 亿，估计三季度末预收款环比也保持平稳，同比19.79 亿下降7.3 亿，和中秋旺季省内外继续均以消化库存为主、没有压货的处理节奏有关。应收票据4.7 亿、环比增加4.4 亿、同比增加3.7 亿，处在合理水平。预收环比平稳及应收票据环比的增加与销售收现的的表现相符，报表质量稳健。

    税金及销售费用投放恢复增长、投资收益增厚业绩梦的表现仍好于海天，单三季度毛利率73.16%、同比下降0.77个点估计和货折调整有关。税金比例13.2%微降，前三季度税金绝对额恢复增长，生产补库消费税缴纳的节奏一直较为正常化开展。销售费用率17.96%同增0.31 个点，单季度销售费用同增9.48%、绝对额上较上半年恢复增长、随着需求和市场的恢复、市场费用投放也趋于正常节奏。管理费用率8.2%微降。三季度确认较多研发费用（1.4 亿）。

    单季度确认投资收益2.41 亿同增38%、带动净利率提升1.85 个点至32.54%。

    从渠道推力恢复到消费者逐步接受新品，发展良好态势在路上公司去年以来采取一系列市场举措效果逐渐显现。从去年6 月开始控货、到四季度调减任务量、11 月推出梦6 升级产品梦6+、新品品质提升，同时利用新品的推出调整渠道结构，推行“一商为主、多商相衬”，新的价格体系下和渠道结构的设计下，渠道推力逐步恢复。

    今年疫情背景下，公司按此前计划推进新品的市场运作节奏，继去年11 月省内梦6+上市后，疫情后开启梦6+省外市场的导入动作。

    今年坚持去库存和价格秩序为首要任务，4、5 月消费逐步恢复过程中，海天梦各系列产品市场表现价格稳步提升，渠道信心恢复。配合产品升级，品牌理念相应升级，楼宇等广告同步投放推送，传递给消费者。

    中秋验证梦6+的终端价格620（省内）700（省外）也逐步被消费者接受。至此梦6+呈现出了渠道认可到消费者认可的良好态势。当前梦3已停货1 月有余准备升级，梦6 升级的成功经验具备可复制性。预计未来梦3 升级完后，海和天也会有相应动作。

    盈利预测

    考虑到今年公司务实客观的经营节奏，我们略下调收入预测，考虑到投资收益、维持前期利润的预测，预计今年收入、净利润增速为-7%、2.42%。考虑到梦6+升级操作的成功经验在其他产品线的推开，明年在梦6+及梦3 升级产品的带动下，以及海和天恢复性增长，整体将呈现双位数增长。预计2021、2022 年收入增速为13.5%、12%，利润增速为20%、18%。

    短期看公司处于加速恢复期；中期看今年利用产品升级解决渠道痛点、调整后轻装上阵、低基数下将呈现较好的增长势头，股票回购将用于股权激励、有利于激发一线核心员工的积极性；长期看公司已经形成全国化品牌的消费者心智的影响力，省外占比超过省内、外阜更多的十亿级别的市场逐步形成，在增长最快的次高端产品线上占据了300 和600 元价位段的先发优势、并均具备一定的销售体量，配合公司持续的产品品质和品牌力的提升，我们看好公司的短中长期发展态势，给予买入评级，目标价193 元、对应明年32 倍。

    风险提示

    疫情对白酒行业消费影响较大，宏观经济波动剧烈，公司管理出现重大瑕疵等。（太平洋证券）