中信博：扬长避短 加速成为全球龙头

    核心观点

    公司是国内第一，全球前五的跟踪支架龙头。公司主要从事跟踪支架、固定支架以及BIPV 业务；其固定+跟踪支架累计出货量多年全球第一；跟踪支架市场份额排名稳居国内第一，全球前五，也是全球前十大唯一一家中国本土公司；其BIPV 业务是公司参与分布式市场的重要抓手，发展迅速。

    跟踪支架是光伏电站中的“向日葵”，以不到10%的成本代价，提高10-30%的发电增益，有效提升项目收益率的同时又能平滑输出曲线；长期看，即使系统造价和电价有所下降，跟踪支架经济性仍具优势，预计将逐步成为全球地面电站的主流选择。跟踪支架市场全球容量接近200 亿元，且90%以上为欧美厂商；随着市场增长+渗透率的提升，预计2025 年接近600 亿元。

    跟踪支架技术难度显著高于固定支架。跟踪支架需要在户外复杂环境下保持长期动态的稳定性，国际上通常采用风洞测试保证其产品质量；风洞测试要求高，花费大，其完成度也是国际一线品牌和中小厂商的差异所在。跟踪支架海外市场已具备较高可融资性壁垒。可融资性是进入海外市场的“门票”，需要综合考察历史项目量、可靠性等十余种因素，验证耗时耗力且需要足够历史项目量背书，这也使得一个新兴行业CR5 约70%，新进入者较难进入。

    公司扬长避短，加速成为全球龙头。品牌上，公司稳居全球前二梯队，已在24 个国家安装近900 个项目，在亚太、墨西哥、中东等多个地区排名靠前并进入多数地区可融资性名单，上市后有望加速追赶欧美老牌龙头；成本上，公司一体化布局实现更优的成本和品质管控，并利用国内工程师红利提高定制化程度并降低成本；技术上，公司从追赶到引领，最新“天智II”系统采用多个世界首创技术，也是国内少数参与全球标准制定厂商。客户上，业主短名单易守难攻，公司具备先发优势，历史交付产品可靠，形成天然壁垒。

    财务预测与投资建议

    我们预测公司2020-2022 年EPS 分别为2.03/2.98/4.24 元，由于公司成长性好、竞争力持续提升，我们认为目前公司的合理估值水平为2021 年的40倍市盈率（10%溢价），对应目标价为119.2 元，首次给予“增持”评级。

    风险提示：光伏装机、渗透率或新兴市场增长不及预期；原材料价格波动。（东方证券）