众信旅游：强强联合带来新成长 增持

    换股重组形成利益联盟,大股东现金参与彰显信心

    1、通过换股收购竹园国旅70%的股权,形成利益联盟;2、大股东冯滨出资4400万元现金参与配套资金增发,彰显对公司未来发展的信心(锁三年),81.56元/股的增发底价形成情绪支撑;3、收购对价对应14年PE16倍,相对不高;4、配套融资2.1亿元,有助于弥补IPO资金不足,支持公司后续扩张。

    横向收购竹园国旅,强强联合带来新成长

    众信横向重组竹园国旅(全国出境游批发排名第四)后,跃居成为国内最大的出境游批发商,不仅可通过采购协同增强与供应商的议价能力获得成本优势,还可通过产品丰富和价格优势强化与下游渠道的合作,并提高抗风险能力。

    纵向布局:拟参股收购地中海俱乐部,提升出境游产品竞争力

    公司拟与复星等合作,参股收购全球最负盛名的度假村品牌地中海俱乐部(Clubmed,截止2013年在全球拥有66个度假村),虽然上述参股带来的盈利贡献或极其有限,但一旦成功将有助于公司实现资源协同,可有效提升自身品牌知名度和产品的综合竞争力,且体现公司积极向上游扩张的思路。

    股权激励方案推出,充分调动中层人员积极性,上下齐心求发展

    公司股权激励方案覆盖高管和中层骨干共91人(中层为主),范围较广,授予价仅40.78元/股,激励显著,且解锁要求并不高(14-16年收入同比增速分别为30%、23%、19%;扣非业绩同比增长分别为16%、16%、19%(不考虑收购竹园国旅的影响)),有助于调动公司骨干人员的积极性。

    风险提示

    汇率风险;市场竞争加剧;门店拓展不达预期;线上推广或布局不及预期;收购仍有一定的不确定性,且收购扩张可能不达预期。

    综合成长潜力与现有估值水平,维持“谨慎推荐”评级

    完整考虑收购竹园国旅的影响,按增发后总股本6959万股计算,预计14-16年EPS2.08/2.62/3.22元,对应动态PE为43、34和28倍,估值相对不低。公司身处出境游朝阳行业,民营体制灵活进取,股权激励后各方利益趋于一致,未来仍然存在跨区域和产业链收购扩张预期,线上线下双轮驱动带来长期看点,大股东高价参与增发彰显信心,维持“谨慎推荐”,建议逢低增持。（国信证券）