大冶特钢：优质资源若整合 叠加高研发投入 推荐

    公司从未亏损,具备较强逆周期调节能力

    大冶特钢自1993年成立至今的二十四年中,归母净利润从未出现负值,盈利底部坚实。公司存货增速2018年Q2为-14%,并开始连续负增长,在未来经济承压背景下,公司进入主动去库存周期。此外,2018年Q3公司资产负债率41.61%,较2018Q2下降2.16pct,低于行业中值,资产质量在行业中具有一定优势,在宏观经济下行期,资产风险暴露概率较小,公司具备较强逆周期调节能力。

    公司盈利表现稳定,盈利能力在特钢行业较为突出

    与行业中值相比,公司扣非净利增速绝对值在2011年Q1至2018年Q3平均低于行业5.54pct,所以相较特钢行业周期属性更弱,增速波动明显较小,盈利能力更加稳定。2010年至今,公司销售毛利率多数保持在10%-12%区间,保证了公司盈利能够穿越周期。截至2018Q3,公司净资产收益率9.17,较2017年下降1.02pct,绝对值仍处于2012年以来高位,公司景气度较高。与特钢行业净资产收益率中位数相比,公司2018年Q3数值高于行业中值1.84pct,且从历史数据看,公司净资产收益率在行业中较为突出。

    拟并购标的盈利水平保持行业首位,公司综合竞争力或进一步提升

    公司拟并购标的兴澄特钢是中国特钢技术引领企业,拥有高端特钢产品生产能力,若并购成功后公司特钢产品将更加丰富,具备1300多万吨特钢产能,占全国特钢产能约17%,公司将处于行业领先地位,市场竞争力或进一步增强。公司集中采购优势也将降低原材料成本,产业链的高效整合则将增强公司成本控制能力。兴澄特钢2005年至今从未亏损,且截至2016年连续多年整体盈利水平保持行业首位,若并购完成后将进一步增强上市公司抗周期能力。

    若并购成功公司盈收将快速增长,盈利规模或超竞争对手。

    若并购成功,公司盈利能力得到大幅提高,兴澄特钢2018年全年营业收入664.06亿元,大冶特钢年化后预期营收125.32亿元,届时公司营业总收入增长超5倍。兴澄特钢2018年净利润33.92亿元,大冶特钢年化后预期归母净利4.81亿元,若并购完成后公司2018年预期归母净利将增长近7倍,盈利规模或超过竞争对手。合并后盈利表现或将明显优于同行业其他公司,具有较强配置价值。

    优质资源若整合,叠加高研发投入,公司具有较大估值上修空间

    通过与港股特钢标的进行对比,兴澄特钢将同样具有较高估值水平,且远高于公司目前9倍估值,所以如果并购顺利完成,公司将面临估值重塑。此外,在国家推动科创产业升级背景下,注重研发投入的企业估值水平将提升。特钢作为众多高端制造行业上游,且研发费用与营收比较高,理应获得较高估值。大冶特钢研发营收比4.42%,行业内最高,但市盈率远低于可比公司,公司估值仍有较大上修空间。

    盈利预测与投资建议

    公司长期盈利稳定,未来高端制造的发展将有效刺激特钢下游需求,看好公司盈利的持续性,此外,公司拟收购兴澄特钢有望提升综合竞争力。预计公司2018-2020年的EPS分别为1.15元、1.31元、1.38元,对应的PE分别为8.5倍、7.5倍、7.1倍。公司PE处于历史低点,远低于可比公司均值,在可比公司中处于最低水平;PB在此轮周期中亦处于较低水平,且低于可比公司及行业均值。首次覆盖,给予推荐的评级。

    风险提示

    原材料价格大幅波动,资产重组进程存在不确定性。（民生证券）