青岛海尔：线上渠道保持高增长 增持

    投资要点:

    预计二季度受空调业务拖累收入仍将下滑,下半年或迎来改善。今年海尔的经营压力主要来自空调业务,冰洗业务由于采用按单生产模式,库存较少,经营压力较小。洗衣机业务由于过去专注高端,导致低端市场被蚕食,未来公司产品战略会同时关注高中低端市场,实现洗衣机产品销量与均价同步提升,而不仅仅来自均价拉动。我们预计二季度公司冰箱和洗衣机业务收入保持个位数增长,空调收入下降15%-20%之间,上半年公司收入同比下降10%左右,利润同比增长15%上下。下半年公司收入和利润增速或持续改善,上半年一、二线房地产市场销售火爆,预计对家电行业的影响将在第四季度逐步显现,9月份前后空调行业去库存化逐步进入尾声,公司空调业务压力也将逐步缓解。

    线上渠道保持高增长,智能家居生态圈稳步推进。目前海尔线上渠道销售量占总销量的10%,其中天猫、京东、商城各占1/3,预计今年会实现双位数的增速;线下销售的比例中KA 占40%,日日顺等专卖店占60%,KA 渠道目前一二线城市增长较好,三四线KA 渠道略有下滑,公司与苏宁、国美定制化合作采用买断供货模式,主要是看中他们的订单量大、产品毛利率高;海尔日日顺能将物流渗透到2万多乡镇,并且也是海尔的重要分销渠道,保持较好的增长。目前U+海尔推出的APP 可以控制所有家电开关,注册用户达600万,其中有10-20%的活跃用户,生态圈布局稳步发展。

    收购GE 家电资产带来12%左右利润增长,期待整合效应逐步显现。2015年GE 家电收入387.5亿元人民币,同比增长7.7%,净利润14亿元,同比增长84.5%,净利润率为3.6%。公司已向GE 支付55.8亿美元交易总价款(约365.9亿人民币),对应的动态市盈率约27倍。目前GE 家电的业务状况非常良好,预计2016年收入会有个位数增长,利润实现双位数增长,2016年GE 家电并表7个月,扣除2亿左右费用,将会给海尔带来约12%的利润增长。收购GE 是海尔全球化战略的重要一步,产生的协同效应明显:1)降低生产成本:海尔与GE双方有40%共同的供应商,联合采购预计3年内可为海尔节省采购费用10亿人民币,5年内节省100亿人民币。2)GE 厨电在美国市场占有率第一,厨电业务深厚的积累可以很好的弥补海尔在厨电业务的短板,目前国内厨电渗透低,行业前景好,市场集中度低,提升空间大,此前厨电在海尔内部没有得到足够的重视,借助GE 的产品优势开始发力厨电行业,新业务开拓成长空间。3)GE 家电在美国市场渠道网络优势明显,海尔品牌可以借助GE 销售渠道进行海尔自有品牌推广,同时海尔将把GE 品牌引入国内销售,实现多品牌运营。

    盈利预测与评级。我们上调2017-2018年EPS 0.15、0.18元,2016-2018年每股盈利0.79元、1.03元和1.20元,7月15日收盘价为10.36元,对应的动态市盈率分别为13倍、10倍和9倍,维持公司“增持”投资评级。（申万宏源）