国企停牌就是混改？什么是好混改？

　　前不久，国务院国企改革领导小组审议通过了第三批试点名单，已确定将31家国有企业纳入第三批试点范围，其中既有中央企业，也有地方国有企业。

　　此前，两批19家中央企业试点的重点任务正在逐步落地，试点先行先试、示范带动的作用正在逐步显现。而资本市场中，涉及国企混改概念的上市公司，也一直备受市场关注。

　　但是，我们对于混改，是否也一直存在着一些固有的逻辑？

　　首先，是否国企停牌就相当于是要混改？

　　其次，上市公司混改就是利好吗？

　　第三，什么样的混改才是好混改？

　　停牌≠混改

　　第三批混改名单敲定的消息，再度吸引了资本市场的目光，尤其那些已经处于停牌状态的国企上市公司更是备受关注。

　　此前，多家媒体道称，数十家国有企业上市公司因“重大事项”或“重大资产重组”处于停牌状态，是集中停牌酝酿混改。字里行间，似乎预示着相关上市公司的基本面将要发生重大改变。一时间，那些处于停牌状态的国企上市公司成了“香饽饽”，持有这些公司股票的投资者也期待手中的股票复牌之后能够迎来连续大涨。

　　同花顺统计数据显示，截至11月21日，共有51家国企上市公司处于停牌状态（不包括今年暂停上市的5家国企上市公司）。

在这51家公司当中，仅哈药股份和人民同泰已经明确表示是因为哈药集团混改而停牌，一汽夏利等4家公司控股股东筹划的重大事项则是可能涉及控股股东变更。除此之外，海正药业的停牌是因为核实上交所问询函的相关内容；S*ST前锋和*ST重钢分别是因为筹划股改停牌和因为重整而停牌。此外，更多的公司将停牌原因表述为“因筹划重大事项”、“发行股份购买资产”等。

　　由此可见，虽然不少媒体愿意将国企上市公司停牌与混改联系到一起，但是从一些国企上市公司的停牌原因来看，国企上市公司停牌与国企混改并无必然联系。

　　不是所有的国企都适合搞混改

　　北京大学教授唐遥向记者表示，从股权结构、激励机制、行业特性等方面来看，国企上市公司的情况千差万别，没有统一适用的股权和经营模式。因此，也不是所有的国企上市公司都适合搞混改。

　　那么究竟哪些国有企业有望成功进行混改呢？

　　早在今年年初，国务院国资委主任肖亚庆在首届中国企业改革发展论坛上表示，混合所有制改革是国有企业改革的重要突破口，要按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。

　　目前，业内人士倾向于认为，第三批国企改革试点名单当中，油气类公司将成为主角。例如，方正证券就认为，作为混改的七大重点领域，油气行业混改将继续推进。

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新在接受证券时报记者采访时表示，国有企业进行混改的一个大的前提就是能够正常经营；其次就是公司缺乏活力，在创新发展方面不是缺少资金就是缺少动力机制。这样的国有企业引进民营资本进行混改最为急迫，也是最有必要的。

　　董登新说，实际上有些国有企业对待混改并不是很有激情。以中国中车为例，中国中车原本就是由中国北车和中国南车合并而来的。即便在全世界范围内，中国中车都处于行业内领先地位，是非常强势的，所以从目前的情况看应该不太会有混改的积极性。

　　反观同样是大型央企的中国联通，其混改的积极性就比较高。

　　这是因为中国联通面临着和中国移动、中国电信之间的激烈竞争，而且相较中国移动、中国电信而言，中国联通在现阶段并没有太多的优势可言。所以中国联通迫切希望通过混改来引入像阿里巴巴、腾讯这样强势的战略投资者参与企业经营，借机与中国移动和中国电信展开新一轮的竞争。

　　“所以国有企业混改要视相关企业的具体情况而言，并非所有的国有企业都要进行混改，都有混改的积极性。”董登新指出。

　　唐遥也指出：“混改的目的是要提升企业的效率和业绩，因此混改首先要符合经济逻辑，即必须要创造出额外的价值，比如现有资产要和引进的资产有互补，现有的业务和新引进股东的业务能联通并且互相促进。从这个角度看，业绩有较大提升空间、有机会通过引进民营资本实现补短板的国企上市公司更有必要和可能进行混改。”

　　“并不是国有企业就一定要混改，那些经营情况非常好的国有企业，显然不需要进行混改，这类企业也没有进行混改的动力。”华鑫证券严凯文也表示，从现在的情况看，进行混改的国有企业，多是因为经营情况不太乐观，或是旗下的各项业务有所重叠，抑或是相关的资产要谋求上市，而并非每家国有企业都要去混改。

　　事实上，今年3月，肖亚庆也曾就此问题表示，不是所有国企都要搞混改，适合搞的就搞，企业集团层面、二级层面、三级层面哪个适合改的可以改。不适合搞的，或者现在来讲还有别的改革思路，也不必一定要改。

　　混改≠利好

　　时下，一旦传出有上市公司涉及混改的消息，往往就会被人认为将对上市公司构成利好，一些专业研究机构更是在忙着去分析哪些股票可能受益。

　　针对此现象，唐遥评价道：“混改只是提供了一个上市公司进一步发展的机遇，平均意义上是个好事，但不考虑具体情况就去追热点、炒混改概念是不理性的行为。”

　　对于这样的做法，董登新也不认同：“我们希望国有企业混改引进的战略投资者，能够以长期持股的形式深度介入到公司的生产经营管理当中。如果混改之后仍然是两张皮，那么就不能真正达到混改的预期效果。”董登新告诉证券时报记者，如果国有企业混改既没有让引入的资本介入到企业的经营管理当中，又不能让各方的业务融合，那么这样的混改恐怕就是形式大于内容。

　　所以对于混改也要客观看待，要看进行混改的国有企业究竟引入的是什么样的投资者，在进入国有企业之后究竟扮演的是什么样的角色。

　　董登新认为，国有企业混改的本质是融合。以中国联通的混改为例，阿里巴巴、腾讯作为参与中国联通的混改方，他们的大数据业务、云计算业务等都可以和中国联通有效进行融合。中国联通可以看做是一个广义的互联网公司，而阿里巴巴、腾讯都是最为成功的大数据整合者，阿里巴巴、腾讯的很多业务优势可以让中国联通“为我所用”，业务、市场和客户等方面都可以做到比较好的深度融合。

　　如果国企的混改达不到这样的融合，那么对于重新激发国有企业的活力，对国有企业效率的提高和经营管理的改善等方面的作用就会较为有限。所以不能将混改简单地认为一定是上市公司的利好，最终能否形成利好，还要看混改究竟引进了什么样的投资者，究竟是否会对国有企业的生产经营、业务发展带来变化和提升。

　　严凯文也表示，提到混改就认为会对相关上市公司构成利好，就认为股价会大涨，这其实是一个严重的误区。国有企业混改的目的是提高企业经营效率，提升企业的经营业绩。但是从部分国企上市公司的混改案例来看，虽然混改取得成功，但是并没有在业绩方面有所体现，以至于我们看到个别上市公司在混改之后反而出现股价持续走跌。

　　就二级市场而言，目前还是停留在混改题材炒作阶段。如果混改只是进行简单的合并，抑或是注入进一些新的资产进来，那么从长远的角度考虑，很难对相关国有企业的经营产生根本性改善。

　　“目前来看，二级市场的混改案例还没有让我们看到上市公司在混改后的业绩出现爆发式增长。或许等以后有更好的案例出现，二级市场才能更加关注。”严凯文说。

　　什么样的混改才是好混改？

　　统计看来，可能涉及混改的上市公司普遍特点是，公司净资产收益率普遍不高，说明公司真正的盈利能力还较低；而资产负债率较高，大部分高于50%，许多企业在利用高杠杆来盈利。这些特点在目前的国资背景的上市公司中很常见。

　　实行国企混合所有制改革，其根本目的就是要在国有企业中引入社会民营资本，让国企的资源和民企的效率充分结合，让民营资本起到催化剂的作用，不断降低企业杠杆，提升企业的全要素生产率，让企业成为真正赚钱的公司。

　　国企改革如何从形式走向内容，从而进入下半场的角力？尽管已有不少地方和企业先试先行，但国企混改如何破局，仍旧是值得探讨和思考的话题。

　　那么如何才能让混改真正成为公司的利好？

　　唐遥向记者表示，混改要成功，首先是一个公司的混改要符合经济逻辑，有创造出更大价值的可能；第二，要设计出让国有资本、民营资本和员工多方都从中得益的机制，否则各方就会通过损害公司或者其他出资方或者员工的方式实现自己的利益。因此，公司治理的水平很关键。

　　其中一个核心的矛盾在于民营资本是小股东，在企业治理里面小股东的保护本身是有些难度的，何况面对国有大股东。在少数公司中，存在有几种不好的情况，一是民营小股东被盘剥；二是，小股东和企业经营者合谋进行利益输送，损害企业本身利益；三是，小股东在更高层面上进行交易，入股不挣钱但是获得在该企业外的利益补偿。

　　因此，在引入民营资本，激发企业活力的同时，提高公司治理水平就显得十分重要。