“十三五”：资本市场乘风破浪再起航

    将时钟指针回拨到1953年，第一个“国民经济发展计划”诞生了。自此，一个又一个“五年计划（规划）”不断导航着中国经济、社会的发展方向。

    再拨到30年前，1984年11月，第一家公开发行股票企业——上海飞乐音响股份公司成立，“飞乐音响”成为“中国第一股”。从1990年12月1日深交所试营业、同月19日上交所成立，到今年开始的沪港通，以股市为代表的中国资本市场从牙牙学语的婴童成长为翩翩少年，短短数十载，即实现了西方国家耗时百余年的蜕变。

    时至今日，第十三个五年规划已箭在弦上。与此同时，中国资本市场也将迈入而立之年。

    在不断转轨中成长

    20年前，杨怀定揣着10万元现金从上海坐火车到合肥，在两地银行间倒卖国库券换取差价。一年后，他拥有了“杨百万”这个在中国资本市场红极一时的名字。那时的他根本不知道什么是资本市场。再后来，杨怀定成了中国内地最早的股民之一。20年后，他给孙子取名杨线（谐音阳线），小名涨停板。

    无数个“杨百万”的财富故事成为人们纷纷入市的动力，超高的股价市盈率在中国股市的“幼年”出现。面对非常态的上涨，政府不断地出手，压涨停板、收取印花税和个人收入调节税。

    不成熟的市场机制对于中国资本市场来说几近一场灾难。因此，资本市场必须不断转轨。除了“国九条”外，“十一五”期间资本市场迎来股权分置改革——不再区别对待股份，而是使一个市场内的所有股份全部处于流通状态。光大证券首席经济学家徐高在接受中国经济导报记者采访时评价道：“股权分置改革使中国股票市场成为全流通市场，市值增长了82倍，资本市场的基本机制才得以建立。”

    “十二五”期间，资本市场面临着发展模式转型、结构调整的重大任务。作为提纲挈领的“国九条”曾经提出的“提高直接融资比重是一项战略性任务”，成为资本市场转型的题中应有之义。

    对此，申银万国首席宏观分析师李慧勇在接受中国经济导报记者采访时表示，直接融资中，融资者和投资者是直接债务关系。如果某个融资者出了问题，向其提供资金的投资者就自担风险。因此，投资风险是相对分散的。而在间接融资中，大量投资者把钱存到银行，银行再把钱贷给融资者。当某个融资者破产，最终导致银行破产时，所有投资者都要承担损失。

   “因此，一个经济体如果过度依赖间接融资模式、依赖银行，银行一旦出问题，其稳定性、安全性将面临非常重大的风险。”李慧勇指出。同时，李慧勇也坦言，我国现阶段银行体系之所以还稳定，主要由于大量的、廉价的资金都存放在银行里，相对安全，但同时利息也很低。

    困局重重

    伴随着资本市场的转轨，一代代股民也在“牛市”和“熊市”的转换中成长，而“熊路漫漫”也成为了近年中国股市特点的代名词。相关数据显示，2013年中国股市上证综指全年下跌6.75%，成为全世界表现最糟糕的股市之一。股市投资者大面积亏损，占比约65%，其中，26.3%投资者亏损了20%~50%，有7.5%的投资者亏损高达80%以上。正如经济学家吴敬琏所言，中国股市“连赌场还不如”。

    痛定思痛。惨淡的市场背后，一定有其原因。从投资方面看，中国的资本市场足够庞大。法人、个人和专业机构组成了体系复杂而庞大的投资群体。但是持股近60%的法人，对交易量的贡献却少得可怜，只有区区2%。“由于这些法人持有的是产业资本，不靠买卖股权谋生，所以不参与价格的形成，都只是股票市场价格的被动接受者。”徐高说。
“而中国股市的一大特点在于个人投资者是股市价格形成的主要参与者。”徐高表示，个人投资者只持有27%的市值，但是交易量的比重达到85%。中国股票市场的换手率全球第一，一年可以达到700%~800%。

    时至今日，个人投资者对中国的股市作出很大贡献，但是，除了少数专业的个人投资者之外，大部分人不研究报表、不研究信息披露的文件，而靠所谓的“消息”驱动指导投资。对此李慧勇认为，相对于缺乏理性、靠感觉来投资的个人投资者，我国股市需要更多的机构投资者，专业机构投资者持股的比例可以翻一番，这样市场才会相应平稳、理性。

    从融资方面看，“中小企业在资本市场所占比重明显不足。”李慧勇指出，中小企业为国家贡献了税收的50%、GDP的六成，在企业创新中的专利发明占到七成七，为解决城镇居民就业也作出了不小的贡献。但是，中国的资本市场为中小企业提供的服务还“很不够”——很多银行为规避风险，更青睐大企业。对此，李慧勇建议，建立多层次的资本市场为中小微企业服务，是“十三五”一个非常重要的任务和目标。

    调整方向再起航

    一个普遍共识是，我国正处于多种因素的叠加期，经济增速换挡、产业结构性变局、金融危机后的刺激政策消化，都需要在这一时期集中解决。而坚持渐进式的思路，迎难而上解决问题，继续拓展开放的边界，这才是资本市场改革在“十三五”时期应该有的态度。

    在此过程中，“必须大力发展直接融资，提高直接融资比重。”北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐在接受中国经济导报记者采访时表示，虽然中国资本市场这两年在指数表现上处于低迷期，很多人认为市场机会不成熟，但是资本市场的好转恰恰需要“放进来”一批具备极强创新能力和发展前景的企业，“只有这样，资本市场才能引入资金活水搞活市场，从而带动市场促进自身的融资功能提升。”

    “而近期的IPO重新开闸，正是顺势而为，为资本市场注入新鲜血液，提升经济活跃度。”曹凤岐强调。

    提高直接融资的途径，除了股市，其实还有更广阔的空间可以大有作为，债权融资就是选择之一。去年9月6日，证监会主席肖钢出现在中国金融期货交易所，与上海市委书记韩正一起为国债期货上市交易鸣锣开市。

    彼时肖钢曾表示，上市国债期货有利于建立市场化的定价基准，完善国债发行体制，推进利率市场化改革，引导资源优化配置；有利于风险管理工具的多样化，为金融机构提供更多的避险工具和资产配置方式；有利于完善金融机构创新机制，增强其服务实体经济能力。

    虽然利处多多，“但是难度很大。”相关业内人士坦言，“挺”股市的人很多，懂债市的人则少之又少。加之1995年“327国债期货风险事件”也让很多人对国债期货心有余悸。所以，债市之路任重而道远。如何加强风险防范？该人士表示，可以采用如上调保证金标准，下调持仓限额、增加最小交割数量，降低交割风险，完善国债交割中的差额补偿制度，为了防范交割违约，将差额补偿作为了结未平仓合约的一种方式，等等。

    而于今年开启的沪港通，也不失为倒逼中国资本市场改革的一剂良方。曹凤岐指出，沪港通能使在内地和香港两地同时上市的股票估值趋于一致，能使国际投资者自发调整国内投资者在行业投资等方面的不当配置，还将冲击国内中小板、创业板，消除估值过高等不正常现象。“或许能由此摘掉中国股市‘赌场’的头衔。”曹凤岐笑言。

    “其深远意义还在于沪港通将开启中国进一步开放的大门。”徐高指出，中国近十几年来的改革动力，主要源于加入WTO的国际压力，但其势头愈衰愈减。希望以此为契机，推动新一轮的对外开放，以倒逼对内的改革，实现可持续发展。