3月M2增速降至冰点 降准进入观察期

    中国央行15日数据显示，3月广义货币供应量(M2)同比增速12.1%，逼近12%的历史最低点，并显著低于13%的政策目标。不过市场人士普遍认为，去年同期基数较高以及同业业务大幅压缩是主因，5、6月份或有回升可能。同时，信贷投放和社会融资规模增长仍处在正常水平，近期降准的概率较低。

    不过，2011-2012年的三次降准均发生在M2增速低于目标增速1个百分点的情况下，这意味着当前已进入存准调整的重要时间窗口。

    2000年以来，中国共有两个降准周期，分别是2008年10-12月，2011年11月-2012年5月，经济增速骤降、货币供应骤减分别是降准的触发因素。

    在第一轮降准周期，国际金融危机爆发，中国制造业采购经理人指数(PMI)连续四个月位于45以下，最低至38.8，创有数据以来的最低水平，工业增加值则降至5.4%的历史低位，保增长成为重中之重。在此背景下，央行连续三个月下调存款准备金率累计200个基点(中小金融机构连续四个月累计下调400个基点)。

    在第二轮降准周期，时值欧债危机发酵，全球美元流动性紧缩，2011年10月、2012年1月及4月M2增速明显偏离14%的政策目标水平(分别为12.9%、12.4%、12.8%)，央行分别于次月(2011年11月、2012年2月及5月)下调存准，每次50个基点。

    图1 M2增速低于政策目标1个百分点降准概率100%(左轴:M2增速 右轴:存准率；单位:%)

    数据来源:新华08

    显然，当前上述两个条件仍未具备。

    首先，当前中国经济仍保持中高速增长，不存在金融危机发生之初经济失速的风险。

    其次，中国央行15日数据显示，3月M2增速为12.1%，与13%的政策目标有较大程度偏离，但仍未到需要下调存准的地步。央行调查统计司司长盛松成表示，去年同期基数较高以及新型金融产品(表外理财、信托、投资基金、互联网金融、第三方支付等)对货币的分流转化是当前货币供应量增速较低的原因。市场人士普遍预计，5、6月份或有回升可能。

    不过，考虑到近几年来(除2012年)通过外汇占款投放的基础货币占基础货币投放(公开市场操作+国库现金定存+外汇占款)总额的90%以上，若外汇占款接连2-3月低量增长或负增长使得M2增速降至12%以下，则降准概率大增。此前两个降准周期内都伴随外汇占款的大幅减少。

    图2 前两轮降准周期都伴随外汇占款的大幅减少

    数据来源:新华08

    而年初以来，宏观经济走弱、人民币单边升值预期弱化、房价涨幅回落及信用违约事件导致金融风险上升，加上美国逐步退出QE导致美元利率长期中逐步走高，跨境资金的套利空间较此前系统性缩小，外汇占款增长中枢下降是大势所趋。

    中金公司研究显示，用中美两国利差、人民币即期远期汇率测算的无风险套利空间在3月已显著缩窄，从之前的6.5%滑落至2.5%左右的偏低位置。从历史数据来看，2.5%左右的人民币无风险套利空间对应的新增外汇占款通常在1000亿元以下，甚至为负。

    图2人民币套利空间与外汇占款正相关

    资料来源:中金公司

    今年2月新增外汇占款仅1282亿，较1月骤降七成，且自2月中下旬起人民币掀起一轮贬值风波，截至4月11日已较年初贬值2.53%，几乎抹平去年全年的升值幅度(3%)以人民币中间价与人民币NDF(1年)测算的贬值预期已从年初的0.45%扩大至1.44%，与第二轮降准的背景相吻合。

    图4:2013年至今人民币币值预期走势

    数据来源:新华08

    某券商分析师对记者表示，外汇占款增长趋于下降以及央行过于庞大的资产负债表，都使得降准成为必然，但其目的在于投放基础货币，并非政策的放松。

    “无论是央行的资产负债表，还是货币供应量，都已经很庞大了。如果以前央行投放1000亿的外汇占款就可以满足市场流动性的需求，现在则需要吸纳更多的美元吐出人民币才能维持一定的M2增速，央行的成本很高”上述分析师对记者说道，不过降准时点还要看外汇占款增长的情况。他预计降准将释放约5000亿流动性，但由于实体经济短期内无法吸纳大量货币，央票将可能再次重启。(完)