家电行业：回调已近尾声 龙头公司较好基本面支撑估值

    2018Q1收入预览:补库存驱动白电收入增长,厨电/照明积极布局三四线渠道下沉。1)白电收入弹性依然来自空调补库存,其次源于冰洗产品升级驱动的ASP提升,三大白电龙头原有主业有望保持20%左右或更高增长。2)因为与地产关联度较大,厨电和照明是市场担忧最大的板块。一季度相关上市公司的收入增速并未见环比下滑。调研后发现,一二线城市因前期地产限购有零售数据疲弱的迹象,但目前三四线需求依旧较为旺盛,同时龙头公司均在通过加速渠道下沉及挖掘存量更新的方式提升自身份额。

    2018Q1利润预览:内销成本转移助力龙头毛利改善,成本/汇率短期继续影响出口业绩。回顾2017年,龙头公司通过提价及产品升级,内销成功消化成本上涨,2017Q4整体毛利率/净利率已普遍出现同比提升。2018Q1,综合成本涨幅经测算缩窄至个位数,空冰洗ASP则同比+10~20%,内销毛利率有望同比提升,确保业绩高增长。此外,2018Q1汇率出现大幅波动,对于二线公司及出口型小家电公司,其外销毛利率及汇兑损益上有较大压力。

    后续零售增速为核心变量,全年基本面由规模驱动转向利润率驱动。客观看待,2018Q1相对较高增长还是空调补库存带来,企业对行业需求判断普遍偏中性,因此后续零售增速是全年营收判断的核心变量。相较2017年的销量弹性,适度规模下的利润率提升会是2018年业绩的核心驱动力。其背后实质是在消费升级的外部环境下,企业规模弹性减弱,不约而同把战略转向产品升级带来的均价提升。内销成本转嫁基本在2017年底完成,出口成本消化预计在2018H1完成,后续一旦大宗商品价格出现回落,行业有望迎来新一轮成本红利。

    回调已近尾声,龙头公司较好基本面支撑估值。临近一季报发布,从业绩预览可见龙头公司业绩确定性非常强,对当前估值带来良好支撑。考虑到年内宏观环境并不支持单边风格切换,我们估计板块资金流出现象短期有望企稳。此外,随更新需求占比提升,地产销售对行业边际影响逐步降低,对需求也无需过度悲观,后续若观察到零售端增速稳定,则市场目前对基本面的担忧也有望缓解,届时板块龙头估值仍有望重新修复。

    投资建议:在补库存及利润率提升驱动下,板块龙头一季报业绩确定性仍强。随着资金流出短期渐近尾声,同时叠加中美贸易争端加剧造成的风险偏好下降,板块配置价值已逐步凸显。建议重点关注:1)白电龙头:美的集团、格力电器、青岛海尔、小天鹅A;2)成长型公司:苏泊尔、欧普照明、华帝股份、老板电器。3)处于估值与经营底部的TCL集团。

    风险分析:需求大幅下行;原材料价格大幅度上涨;收购整合不达预期。（光大证券）