食品饮料：挖掘细分子行业龙头真成长 关注休闲及健康消费

    回顾与展望:经济波动之下看待板块的正确姿势。回顾全年,基本面来看,受经济波动影响消费板块增速有所放缓,白酒周期进入下半场,增速逐步换挡,大众品板块需求短期表现相对平稳,但部分子行业也出现增速放缓迹象;市场表现及估值来看,板块表现小幅跑输大盘,2016-2017年强势表现暂告段落,白酒估值中枢明显下移,大众品亦有所回落,Q3末持仓仍处相对高位。展望明年,白酒估值回归、预期见底后中线价值依旧显著,大众品在需求和成本两端挤压下,龙头凭借定价权有望继续提升市占率,紧抓龙头不改格局思维。

    白酒板块:短周期正换挡,长周期仍繁荣。白酒行业2016年以来的短周期高增长临近尾声,开始逐步回落,一方面来自行业自身库存周期,从销售端到渠道端再向报表端传导,带来利润表与现金流差异;另一方面,经济周期回落,年内去杠杆及贸易战等导致经济活跃度降低,消费后周期带来需求走弱。预计短周期之下板块盈利进入下调期,行业增速换挡,展望明年有望维持正增长。

    我们认为,本轮回落更多来自外部需求冲击,并非行业自身泡沫破灭,与2008-09年类似,考虑到行业内生仍保持相对健康,龙头企业稳价格、控渠道,对价格及库存的理性调控使得行业调整时间不会太长,行业长周期趋势不改。

    我们判断,2016-2025年行业进入新的繁荣周期,不再是黄金时代,而是结构繁荣,消费升级趋势不改,品牌企业通过加大品牌建设、费用投入加快抢占非主流品牌渠道及份额,行业有望加速集中。

    大众品板块:两端挤压,行业继续集中。需求端,经济回落期大众品虽也略受影响,但总体需求表现稳健,如乳制品、肉制品等民生消费因必选属性强受外部影响略小,休闲食品影响略大。成本端,预计明年大众品成本有一定上升压力,包括运输费用受石油价格等影响,广告营销费用更多走向线下促销。在需求和成本两端挤压之下,子行业龙头产业链经营更全面,加之规模优势体现,最终形成的定价权决定了良好的成本转嫁能力,应对能力更突出,体现为行业继续集中,龙头仍能保持较好盈利能力。分子行业看,调味品行业酱醋龙头有望保持稳健业绩增长;乳制品行业格局不改,龙头收割份额巩固优势,但短期净利率提升恐较难;肉制品短期仍受猪瘟事件影响,关注龙头肉制品新品及结构变化;啤酒在龙头带动下稳步改善,关注盈利能力提升的兑现进度。

    挖掘细分子行业龙头真成长,关注休闲及健康消费。我们梳理具备较好成长性的细分子行业,重视具备持续成长能力的品类龙头。休闲食品:线上增速有所放缓,线下品类迎来机遇。卤制品:行业保持良好增长,龙头处门店扩张期;

    保健品:电商渠道占比持续提升,龙头凭借品牌力实现高成长;速冻食品:受益下游餐饮连锁化及消费场景扩充,行业增长良好,龙头凭借产能布局及渠道营销等优势稳步提升份额。

    行业投资策略:无关晴雨守望价值,白酒中线价值显著,大众品优选白马龙头。白酒方面,短周期之下,基于行业内生保持健康,预计调整幅度小于08年,但回升力度也弱于09年,后续随着预期下调板块逐步见底,结合估值水平已回到历史中枢之下,估值有望温和修复,紧密跟踪行业需求变化,从产业思维角度看板块中线价值已趋于显著,分化之下关注提前调整应对企业的边际改善。长周期来看,品牌消费品仍有巨大成长空间,白酒行业龙头宽护城河仍望得到认可,龙头估值稳定性有望逐步提高。推荐贵州茅台、泸州老窖、五粮液等。大众品方面,两端挤压,继续集中,龙头企业应对能力更强,继续寻找细分品类下真成长龙头,调味板块最佳,乳品龙头预期见底,卤味和火锅料龙头继续成长,关注保健品和休闲食品龙头积极变化,推荐中炬高新、伊利股份、安井食品、绝味食品、洽洽食品、汤臣倍健等。

    风险提示:经济持续回落影响需求;成本快速上涨;食品安全风险等。（华创证券）