A股与MSCI“合流” 投资风格和机会将巨变

　　明年5月开始，A股将被正式纳入MSCI新兴市场指数中，初始权重为0.73%。这意味着期初就将迎来百亿美元规模的外资流入，但对于40多万亿元流通市值的A股而言，这微不足道。相比于此，A股纳入MSCI的更大意义是将带来市场整体投资风格的转变。

　　A股投资风格转变

　　需几年时间淘汰“不适格”投资者

　　至今，A股已有三次被MSCI拒绝，其主要原因是A股的监管不符合国际惯例，容易造成市场扭曲，给投资者带来较大风险。而且，如果MSCI当时接受A股，由于A股以散户投资者为主，投资风格与国际成熟市场大相径庭，国际投资者为防范市场大幅无理性波动，会要求有对冲的衍生品工具。而中国担心境外投资者可能会利用这类工具恶意做空中国市场，对此保持谨慎态度，并坚持必须先行审批。

　　在这种情况下，从中方的角度来说，改善A股投资环境，特别是投资者结构，将无理性炒作行为对市场的影响降低到可以接受的水平，是A股纳入MSCI的最佳路径。我们看到，自从2016年2月“熔断”结束以来，A股大盘确实稳定了下来，A股炒概念、炒新股、炒小盘股、操纵市场和内幕交易的情况确实在发生转变。只要监管政策和方向保持定力，继续强化对中小投资者的保护，依法打击和惩处操纵市场和内幕交易等不法行为，A股有望逐步形成向注重基本面投资的风格转变。

　　但是，毕竟A股是散户投资者为主流的市场，风格转变绝不是一朝一夕的事情。虽然以国家队为主的机构投资者已经控制了大盘权重股的话语权，但由于经济基本面仍在筑底之中，很多大盘股的经营前景没有明显转机，使得大盘向上的动力还不足够大。在这种情况下，投资者仍保有侥幸心理，况且一些前期高位接盘的投资者还未出清，这个市场生态的演进过程应该会持续数年时间。

　　我们现在看到的一些投资者的舆论攻击，以及一旦监管略微让步，或者央行提供流动性，就导致部分炒作行为重新冒头的情况，就是一种反复现象。正常情况下，市场会逐步淘汰一些不能适应风格转向的投资者，逐步出清市场，而市场反复的动能也将会逐渐变弱，这是一个此消彼涨的动态博弈过程。

　　中外投资风格或发生趋同现象

　　海外资金和国内资金在这个过程中，投资风格会发生趋同。这并不是说国内投资者会放弃原有习惯的模式，单边转向海外投资者的投资风格。反之，海外投资者也不会沿袭国内投资风格。应该是一种相互靠拢的方式。融合的初期，A股投资者占据主场之利，海外投资者可能会更多参考国内投资风格，进行一定程度的灵活变通。这种情况其实在开通QFII一段时间之后就显现了出来，看重基本面的海外投资者采用了“持续投资，波段操作”的方式，而没有坚持采用在基本面不变的情况下持续持股的原有风格。所以国内投资者注意到了外资的“低位抄底”和“及时套现”的A股投资节奏，而且这些国外投资机构的操作还相当精准。但是，他们的基本面投资方法论并没有改变，很少去碰基本面不好的“概念股”，采取的是“有所为，有所不为”的态度。

　　随着沪港通、深港通、QFII扩大规模，MSCI纳入更多A股标的，以及增加A股比重，越来越多国际机构投资者将进入A股市场。届时A股应该会出现明显的“国际化”风格。A股投资者结构和市场力量发生根本性转变，基本接近成熟的股市。此时，国内资金和海外资金风格达成一致，市场估值水平逐渐与国际成熟股市接近。

　　“漂亮50”股+“经济转型”股相应成辉

　　在这个“国际化”过程中，正好叠加了中国经济筑底反弹的周期。按照可参考的先例，中国股市会出现一种“漂亮50”股+“经济转型”股相应成辉的场景。这就是A股国际化过程带来的投资机会。

　　中国目前处在和美国上世纪六七十年代相似的发展阶段。从经济发展的阶段看，当时美国也是正在向消费升级转变，现在的中国也是如此。除此，还有一个相似点即市场环境。当年美国并购浪潮泡沫破灭后，美国证监会吸取教训，加强市场监管，客观上抑制了各种无基本面支撑的市场操纵行为，有助于扶持价值投资，引导投资者回归基本面。当前A股的监管环境史无前例地严厉，对前20多年股市中司空见惯的各种内幕消息、操纵和损害小股东行为进行查处和惩罚。投资者将在这个过程中不断接受教育和吸取教训，在投资风格上会逐渐向基本面和价值投资回归。这有利于类似“漂亮50”蓝筹大盘股得到合理估值和估值回归。

　　在这样的市场中，只有业绩很好的股票才能抵抗下跌。A股仍处于震荡筑底过程中,由于以国家队为主的机构投资者已经控制了指数权重股，下跌空间变得很小，而这些权重股中很多都是蓝筹股。为了保持大盘稳定，权重蓝筹股必须保持稳定甚至向上。而这部分资金有些是来自高估值的股票出售，因此市场很可能出现虚高的中小股票继续调整，而市场底部已经被蓝筹股封死下跌空间，其中佼佼者脱颖而出的类似“漂亮50”的局面。

　　这一轮中国消费升级的特点是对产品质量、功能、品牌等有更高要求，所以出现了白酒、家电、家装及自主品牌的电子产品、汽车等细分行业快速崛起，另外三四线城市消费得到带动。80后、90后人群的年龄结构在17~36岁之间，这部分人群已经进入消费高峰期。相对于上一代，年轻一代消费群体的消费需求更强，消费倾向更高，从而进一步推动我国消费服务产业发展。

　　对比美国的“漂亮50”，中国酒类、家电、家具、院线、社交平台、电商、金融等领域自主品牌的龙头市值已与海外龙头相当，其他差距较大，我国多数行业品牌企业有待发展壮大。例如，国内恒瑞医药目前市值仅为190亿美元。吉利、比亚迪、上汽分别为130亿美元、177亿美元、466亿美元。在化工能源方面，美国埃森克美孚、壳牌总市值分别为3498亿美元、4594亿美元，国内中国石化、中国石油市值分别为1018亿美元、1929亿美元。可以看到，中国龙头企业的规模仍不大，多数行业品牌企业仍待发展壮大。这就意味着，中国在这个类似美国出现“漂亮50”的环境背景下，争夺龙头企业的过程会更加激烈，现有的龙头企业由于规模仍有很大发展空间，因此并购将会更激烈。投资者遇到了一个龙头蓝筹股高速发展的阶段。

　　另一个投资机会是在高新技术产业。除了蓝筹大盘股，由于中国互联网和信息技术处于和欧美发展相似的阶段，中国出现了和美国上世纪九十年代“新经济浪潮”相似的情况。这也成为经济转型期一个更具有现代标志的投资板块。由于有美国高科技泡沫破裂的前车之鉴，中国的高技术类（包括互联网）股票会发展得更好。这些板块的发展空间相比发达市场更大，具有高速成长性。比如，人工智能（包括智慧城市）、机器人、卫星通讯、核电、新能源等方面，都会涌现出更多值得投资的标的。这种以传统大蓝筹股为基础，以高速成长和有巨大发展潜力的新经济股为补充的“中国组合”，必然会大放异彩，引领中国经济走上健康的新常态增长之路。■

　　作者简介：郑磊博士，现任香港某知名投资银行资产管理执行董事。曾在美资跨国企业从事运营管理工作，在制造业工作十年后，转入国家智库和管理咨询工作，具有丰富的跨行业服务经验。