今日最具爆发力的六大牛股(1.17)(3)

　　优刻得(688158)重大事件快评：A股公有云第一股即将登陆 差异化发展值得期待

　　类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：熊莉/于威业 日期：2020-01-15 事项：

　　优刻得近期即将登陆科创板，作为国内A股市场公有云第一股，我们对公司投资逻辑进行梳理。

　　国信计算机观点：

　　1）优刻得是云计算第一股，稳定成长为国内最大中立云厂商。优刻得于2012 年成立，致力于打造中立、安全、可信赖的云计算。截止2019 年6 月，公司全球可用区数量达到32 个，覆盖全球25 个地域，已为上万家企业级客户在全球的业务提供云服务支持。公司营收保持稳定增长，预计19 年达到15-15.6 亿元，增速在30%左右。毛利率下降导致利润有所下降。公司目前以直销为主，下游客户主要是互联网领域，但企业服务和传统行业增长较快。

　　2）云计算行业快速增长，巨头占据主要份额。云计算已经是IT 产业最具确定性的发展方向，行业规模效应明显，资本助力后，优刻得有望重回高增长。目前国内外云计算均保持快速增长，全球亚马逊占据近50%的份额，国内阿里和腾讯份额也超过了50%。优刻得2018 年市场份额为3.4%，排名第八，第二梯队厂商整体相差不大。

　　3）差异化发展占据行业一席之地，技术优势保持长期竞争力。优刻得凭借'中立'的差异化发展路线，在未来的多云部署趋势中毕竟占有重要角色。公司技术能力强，前瞻性的推出安全屋，领先亚马逊同类产品；快杰云主机大幅提升产品性价比，有望规避行业价格战；罗马产品解决多云部署的网络问题。随着客户对数据安全性的重视加深，优刻得作为最值得的信赖的云厂商，仍有机会获取已有云服务商客户。公司在混合云和私有云上也保持快速增长，长期成长无忧。

　　我们云计算行业整体保持快速增长，且优刻得差异化定位能够保证自身的行业份额，凭借性价比等技术优势，公司有望稳定成长。我们预测公司2019-2021 年收入分别为15.59 亿元、21.99 亿元、30.74 亿元，归母净利润0.20/0.48/0.86 亿元，利润年增速分别为-74/140/79%，摊薄EPS=0.06/0.11/0.20 元。参考科创板溢价率，公司作为A 股市场公有云第一股，切换到2020 年估值，如果给予8-10 倍PS，市值有望达到176-220 亿元，对应溢价率25.35%至56.68%，处于科创板溢价率正常范围以内。首次给予'增持'评级。

　　评论：

　　Ucloud 打造中立、安全、可信赖的云计算

　　Ucloud 是国内领先的中立第三方云计算服务商。公司于2012 年成立，自主研发IaaS、PaaS、大数据流通平台、AI 服务平台等一系列云计算产品，致力于为客户打造一个安全、可信赖的云计算服务平台，是通过工信部可信云服务认证的首批企业之一。自成立以来，公司恪守中立的原则，不涉足客户业务领域，成为公司最大特色之一。截止2019 年6 月，公司全球可用区数量达到32 个，覆盖全球25 个地域，已为上万家企业级客户在全球的业务提供云服务支持，间接服务终端用户数量达到数亿人。

　　Ucloud 以公有云起家，聚焦IaaS 和PaaS，中立为本，不做SaaS。公司从公有云业务逐步发展到私有云和混合云，主要产品集中在IaaS 和PaaS 层。相比于其他公有云厂商背后有复杂的集团和业务背景（如电商、游戏等），Ucloud 单纯做云，以'中立'进行差异化竞争，赢得了市场的认可。从阿里云2019 峰会表示'被集成、不做SaaS'等口号来看，公有云厂商在吸引客户时，仍面临客户的信任问题。而'中立第三方'已经成为Ucloud 竞争中的标签，未来公司仍会持续坚持中立原则。

　　公司采用双重股权架构，创始人对公司控制力强。公司共同控股股东及实际控制人是季昕华、莫显峰、华琨，也是公司的核心创始人，三人于 2018 年 5 月 11 日共同签署了《一致行动协议》。本次发行前，三人合计直接持有公司26.83%的股份，间接持有公司2.90%的股份。公司同时设置特别表决权，三位共同实际控制人持有的 A 类股份每股拥有的表决权数量为其他股东所持有的 B 类股份每股拥有的表决权的 5 倍。通过设置特别表决权，三位实控人持有公司 64.71%的表决权
　　营收持续快速增长，净利润大幅好转。国内云计算行业保持高速增长，Ucloud 作为行业第二集团主要厂商之一，营收也保持快速增长，2017\18 年营收增速达到62.6%\41.4%。2019 上半年公司实现营收6.99 亿元，同比增长32.13%。

　　公司扣非归母净利润大幅提升，18 年达到0.8 亿，同比增长65.81%。2019 上半年公司利润出现下降，主要原因是公司下调主要产品价格、加大资源投入，以及下游互联网行业增速有所放缓
　　整体毛利率短期有所下滑，费用率持续下降。随着公司营收规模不断扩大，2016-18 年公司毛利率持续提升，2019上半年随着公司对主要产品进行降价，以及加大资源投入，导致成本上升，毛利率下滑9 个百分点，净利率也伴随毛利率有所下滑。云计算产业规模效应明显，公司费用率持续下降，2019 上半年销售费用率仅为10.47%，管理费用率为6.87%。

　　高度重视研发，研发人员占比超过一半。云计算是高技术密集型行业，公司对研发投入较高，近年来研发投入比保持在13%以上。公司人员保持快速增长，2019 上半年员工达到1046 人，其中52%是研发人员，28%是销售人员
　　消费互联网增速放缓，企业服务和传统行业增速较快。公司下游客户主要来自互动娱乐、移动互联、企业服务、传统行业四个领域。Ucloud 传统优势在移动互联和互动娱乐领域，积累了良好的品牌度。随着C 端流量见顶，以及游戏行业增速放缓，公司也在企业服务和传统行业发力，并取得了较快的增长，占公司营收比持续提升。

　　Ucloud 业务模式清晰，聚焦在IaaS 和PaaS 层。公司自主采购服务器、网络设备等硬件资源，并对底层基础资源进行虚拟化，将物理服务器虚拟成为多个相互独立的虚拟机，在一台服务器上同时运行多个逻辑计算机，每个逻辑计算机可运行不同的操作系统，并且应用程序都可以在相互独立的空间内运行而互不影响，实现所有用户共享公有云服务商的基础 IT 资源。Ucloud 以'中立可信赖'的云厂商身份，公有云主要提供IaaS 和PaaS 层产品，包括计算、网络、存储、数据库、数据分析、云分发、云安全等。用户根据所购买的产品类型不同、所选择的资源配置不同，按照付费周期或者实际资源耗用量付费。

　　IaaS 厂商需要规模效应盈利，长期盈利能力可观。IaaS 厂商发展具有明显的共性特征，普遍经历前期重资产投入，中期形成规模效应、发展增值服务，后期实现规模利润的过程。因此，在产业初期，IaaS 厂商均需要巨量的资本投入，持续加大研发投入，形成各种满足客户需求的产品，亏损在所难免。随着渠道不断拓宽，客户不断增长，公司规模效应初现，成本下降也为公司带来盈利。老客户的不断留存也为公司提供更多增值服务打开空间，规模效应将为公有云厂商建立正反馈生态，盈利能力在长期将得到提升。

　　Ucloud 仍在发展初期，上市注入新动能。公司目前处于扩大规模效应，不断吸引新客户、留存老客户的阶段，持续扩大业务规模是核心要务。登陆科创板后，公司募集资金约47.5 亿元，持续加大投入。公司主要投资方向之一是拓展多媒体和教育行业，同时加大数据安全和人工智能的投入。公司大举投入建设内蒙古数据中心，项目规划用地面积约 134,000 平方米，建筑面积 107,200 平方米，规划建设 5 栋数据中心，可以容纳 6,000 个机柜，大幅提升公司产能。

　　云计算持续高增长，第二集团份额相差不大

　　全球云计算市场保持稳定增长态势。根据Gartner 数据，2018 年全球公有云市场规模达到1363 亿美元，增速为23%。

　　预计未来几年市场仍能保持20%左右的增速，2022 年市场规模将超过2700 亿美元。从市场结构来看，全球云计算市场中SaaS 体量远高于IaaS，2018 年达到871 亿美元。这主要是因为SaaS 服务再全球被广泛接受，以Adobe 和Salesforce 为代表的云服务在全球软件领域百花齐放。2018 年全球IaaS 市场为325 亿美金，同比增长28%，增速上仍是最快的云计算市场。整体上看，云计算是全球IT 产业最具确定性的发展趋势，IaaS 将成为未来最主要的IT基础设施。

　　寡头垄断公有云市场，AWS 占据半壁江山。IaaS 层面规模效应明显，主要厂商仍以IT 巨头为主。AWS 是全球云计算龙头，虽然相比17 年份额有所下滑，但仍占据近一半的市场份额。微软、阿里云、谷歌市场份额持续提升。市场前五大厂商集中度进一步提升，由17 年的74.9%，提升至18 年的76.8%。

　　我国云计算奋起直追，当前依然是以IaaS 为主。根据中国信通院的统计，2018 年我国云计算整体市场达到962.8亿元，同比增长39.2%。在市场结构上，我国私有云仍占据主要份额，2018 年私有云市场达到525 亿元，同比增长23.1%；公有云市场达到437 亿元，增速达到65.2%。预计未来云计算市场仍能保持30%以上的增速，且公有云将逐步超过私有云市场。从公有云结构来看，目前市场仍以IaaS 为主，2018 年市场达到270.4 亿元，而SaaS 只有145.2 亿元。相比较美国成熟的SaaS 市场，我国SaaS 应用仍处于开拓期，暂未能形成规模。我国云计算市场发展仍落后于美国3 年时间左右，预计仍能保持高速发展。

　　阿里腾讯占据50%以上市场，第二梯队仍有竞争力。国内IaaS 层面，阿里占据绝对领先市场地位，18 年达到43%；腾讯市场份额也逐渐与第二集团拉开差距。巨头凭借资本和规模优势，占据云计算市场最大份额。第二梯队云厂商份额相差不大，且各具特色。我国云计算市场仍有广阔空间，且用户多云建设需求将逐步释放，第二梯队厂商仍具备竞争力技术出众，差异化发展保证持续成长核心技术指标，Ucloud 不输国内巨头。云计算对厂商技术要求高，Ucloud 和阿里云和腾讯云对比来看，多项指标不相上下。Ucloud 的核心创始人均是技术出身，且在各大互联网公司均具备资深经验，对公司技术加成较大。早期Ucloud 凭借对高并发、低延时、强互动业务的完美支撑能力，成为'最懂游戏的云'，也证明了公司的技术实力。

　　Ucloud 把握前瞻性产品，持续深挖性价比。Ucloud 推出安全屋，领先于AWS。云计算正在成为数据流通和价值创造的重要平台。数据流通，是数据创造价值的重要手段。云计算实现了数据的海量存储、高速传输和大规模计算，为数据交互和价值挖掘提供了良好基础。基于此，Ucloud 早在2018 年就推出了数据安全屋技术，解决了在数据流通过程中数据与应用紧耦合的问题，实现了数据的使用权和所有权分离、'数据可用不可见、可用不可拿'，从而有效支撑面向异质资源聚合的多云、多业务协同系统，并取得良好效果。而AWS 近期推出了数据交易平台DataExchange，为各类大数据集的提供方和需求方提供了一站式线上服务。在'数据安全交易'的理念上，二者可以说不约而同。

　　高性能和低成本是云计算核心价值，Ucloud 推出'快杰'云主机，打造极致性价比。各厂商通过在IaaS 底层技术（虚拟化、资源调度、网络IO 等）寻求创新，充分挖掘和利用物理资源的性能，并降低资源成本，以性价比实现竞争优势。UCloud 优刻得融合最新一代CPU 计算能力、内网快速存储访问、高速SSD 云盘等技术，推出'快杰'云主机。云主机是云计算服务商收入占比最高的产品，达到65%以上。'快杰'在计算、网络和存储三大领域进行了全面升级，让平台运算性能提升16%；云盘IO 性能提升50 倍，IOPS 最大可达120 万，顺序吞吐提升18 倍，延迟降低至0.1ms；内网转发能力到达1000 万PPS，外网最大带宽提升至10G，为上一代10 倍。

　　'快杰'云主机追求性能极致的同时，价格与市场普通云主机持平。客户可以通过'快杰'云主机在成本不变的前提下，获得更高性能的计算力。因此，通过技术提升，Ucloud 可以在规避价格战的同时，吸引更多客户。

　　坚持中立让Ucloud 找到差异化发展路径。Ucloud 自成立以来就坚持'中立'，做'不和用户竞争的云'。在当前巨头环伺的云计算领域，公司凭借差异化的竞争路线赢的一席之地。随着企业上云逐步扩大，数据等核心资产重要性越发凸显，安全性成为客户重点担忧的地方。因此，UCloud 中立的意义就更难能可贵：从成立开始即纯粹做云、不做业务，不做SaaS、不与客户和合作伙伴竞争，'天生可被集成'，可与各类合作伙伴强强携手，为产业互联网的用户提供核心云计算能力。

　　多云策略成为用户布局云计算趋势，正是Ucloud 优势所在。基于提高IT 安全性、避免被云厂商绑定、降低IT 成本等原因，企业客户采用多云策略成为趋势。在RightScale 发布的《2018 年云状态》报告中，通过调查1000+名IT 领导者，其中有81％表示其组织正在考虑多云策略。Gartner 也表示：'到2020 年，75%的企业将已部署多云或混合云模式'。多云策略未来有望成为主导，意味着云巨头不可能垄断市场，其份额已经接近极限；同时第二梯队云厂商有望挖掘多云份额，开启新的成长空间。

　　Ucloud 推出'罗马'，解决'云间'网络问题。罗马 Rome 是 UCloud 覆盖全球多家知名云商 20 多个数据中心的跨云网络加速产品。罗马在技术实现上偏向于网络链路中的智能优化（IP 层传输优化），骨子里深深镌刻着'多云支持'的基因。依托于UCloud 全球数据中心，Rome 为用户提供就近接入、链路动态调度，能够实现端到端的高稳定连接，规避网络故障、实现多云互联，多云灾备。不同的云都可以加入到罗马网络，轻松实现跨云、异地容灾，防范于未然。凭借对'多云'的良好支持，Ucloud 有望再多云趋势中占得先机。

　　盈利预测

　　1、假设前提

　　我们的盈利预测基于以下假设条件：
　　（1）公有云：公司核心业务，整体持续稳定增长。近年来随着竞争加剧，增速和毛利率均有所下降。但是云计算当前渗透率仍较低，整体行业处于快速成长中，随着公司成功上市融资，也为公司注入加速资本。预计公司19-21 年公有云营收增速为26%、38%、38%。另一方面，公司持续推出'快杰'等高性价比产品，有望在20 年规避价格战，毛利率整体有所回升，19-21 年分别为35%、36%、37%。

　　（2）混合云：混合云在IT 架构上兼有公有云的灵活性和私有云的安全性等优势，已成为云市场重要组成部分，未来越来越多的企业将采用混合云解决方案。公司也将混合云作为重点发展方向之一，且该业务保持快速增长。预计公司19-21 年混合云业务增速为70%、60%、50%；毛利率也逐步稳定，分别为22%、23%、23%。

　　（3）私有云：私有云也是公司重点方向之一，但目前体量较小，毛利率波动也较大，预期未来三年稳定在30%的增长。

　　（4）其他业务：体量较小，保持稳定。

　　按上述假设条件，我们得到公司2019-2021 年收入分别为15.59 亿元、21.99 亿元、30.74 亿元，归母净利润0.20/0.48/0.86 亿元，利润年增速分别为-74/140/79%，摊薄EPS=0.06/0.11/0.20 元。

　　3、盈利预测的敏感性分析
　　我们以上述结果为中性预测结果，此部分我们进行盈利预测情景分析。由于Ucloud 主要业务时候公有云，虽然行业增速较快，但巨头林立，竞争激烈，公司存在超预期或者低于预期的可能，我们针对以上因素进行敏感性分析。

　　乐观预测上调2019-2021 年公司整体营收5%，悲观预测下调2019-2021 年公司整体营收2%，得到预测结果与收入变动之间较不敏感
　　投资建议：云计算行业整体保持快速增长，且优刻得差异化定位能够保证自身的行业份额，凭借性价比等技术优势，公司有望稳定成长。我们预测公司2019-2021 年收入分别为15.59 亿元、21.99 亿元、30.74 亿元，归母净利润0.20/0.48/0.86 亿元，利润年增速分别为-74/140/79%，摊薄EPS=0.06/0.11/0.20 元。首次给予'买入'评级。

　　参考科创板溢价率，Ucloud 作为稀缺公有云标的有望受资金青睐科创板新股活跃，溢价率较高。科创板是我国科技战略创新的前沿阵地，其推出进度一直超出市场预期，显示了我国加大科技创新的决心。科创板于2019 年6 月13 日正式开板，首批公司于当年7 月22 日上市。从近半年表现来看，资本市场和科技界均显示了极大的热情。截止2020 年1 月13 日，科创板一共登陆了72 只股票，且只有1 只当前股价低于发行价。相对于上市公司的发行价，当前股价溢价率前十的公司均溢价超过200%；当前股价溢价率后十名的公司，也只有5 家溢价率低于10%。整体上看，72 家科创板公司平均溢价率为103.23%，溢价率中位数为90.92%。优刻得发行价为33.23 元/股，对应市值140.41 亿元。

　　Ucloud 作为国内A 股纯正云计算第一股，稀缺资产有望受资金青睐。云计算是当前IT 产业最确定性的发展方向，也是全球业界持续转型，国内政府重点推动的新兴行业。科创板重点行业中也包括了云计算，Ucloud 是纯正公有云标的，登陆科创板是众望所归。成熟云计算企业，不管是IaaS 和SaaS 均保持了8-10 倍之间，增速更快享受更高的估值倍数。根据我们预测，2020 年优刻得营收有望接近22 亿元。切换到2020 年估值，如果给予8-10 倍PS，市值或有望达到176-220 亿元，对应溢价率25.35%至56.68%。

　　风险提示
　　行业竞争加剧：海外云巨头持续加大亚太市场投入，品牌力、技术能力、产品丰富性更具优势，存在对公司市场持续挤压的风险。

　　毛利率下降：公有云行业规模效应明显，国内外巨头资本和成本优势明显，价格战恶化会导致公司毛利率存在下降风险。

　　安全管理风险：公有云厂商面临网络攻击较为频繁，如果发生大规模恶性信息安全事件，将对公司信誉和品牌造成巨大风险。

　　上汽集团(600104)：最差时点已过业绩和景气度双底部推荐买入

　　类别：公司机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：宋亭亭/竺绍迪日期：2020-01-15 
　　事件：公司公布2019年业绩预告，预计全年实现归母净利润约256亿元，同比下降28.9%，扣非归母净利润约214亿元，同比下降34%，符合市场预期。

　　归母净利润同比-29%符合预期，最差时点已过。按业绩预告估算，公司Q4实现归母净利润约48.1亿元，同比减少42%，估计系公司采取历史上一贯的相对保守的会计政策，以及行业较低景气度的影响。综合看公司2019年全年归母净利润同比下降29%，已包含国六升级促销费用、三至四季度偏高折扣等多项成本费用，符合市场预期。预期2020年行业温和复苏背景下，若无恶性价格竞争，营收销量改善下公司产能利用率回升，利润将显著改善。2018年公司现金分红率下调至40.9%，股息率4.8%，分红率为近六年相对低位。预计随着公司度过2019年整合期，2019年分红比率将稳中有升。

　　12月销量转正拐点已现，2020年销量目标+5%，预计营收稳中有增。2019年公司实现销量623.8万辆，同比下降11.54%。其中上汽大众、上汽通用、上汽乘用车、上通五菱全年累计完成销量200.2万辆、160万辆、67.3万辆、166万辆，分别同比减少3.1%、18.8%、4.1%、19.4%。上汽大众凭借德系强产品力表现销量持续优于行业，上汽通用产品调整期基本结束，2020年随着别克10款车型、凯迪拉克CT4、CT6上市销量有望企稳回升。上汽乘用车凭借荣威RX5 MAX，Ei5主力车型表现良好。上通五菱复苏态势明显，连续6个月销量环比上涨，主要系宝骏各系车型销量改善。边际上看，12月公司单月销量69.8万辆，同比增速首度转正达+5.8%，环比增长19.9%。公司2020年销量目标为+5%增长，坚定执行保"市占率"策略下，5%的销量增长将支撑营收端稳中有增。

　　四化领先持续创新，国际化进程持续加速。电动化方面，2020年安亭年产能30万辆的MEB工厂预计于四季度达产，推出首款基于ID.CROZZ概念车的纯电中型SUV，为公司最明确增量。高端化方面，2021年上汽奥迪有望开始量产。智能网联方面，具有最后一公里自主泊车功能的Marvel X Pro量产发布；智能决策域控制器i-ECU实现批产，斑马智行3.0正式发布，新一代智能座舱开发启动。共享化方面，公司享道出行日均订单突破3万，享道租车为企业用户提供出行服务。且公司国际化进程加速，印度基地建成投产，名爵加速开辟印度市场。综合看公司为国内汽车四化持续领先成长动能充分的综合性汽车龙头，长期业绩增长确定性强。。

　　下调盈利预测，维持买入评级。受四季度集团会计谨慎计提影响，结合行业复苏节奏判断，下调2019-2021年盈利预测至256亿元、297亿元、318亿元（调整前285、302、326亿元，下调幅度10%、2%、2%）。公司当前处在"业绩+行业景气度"双底部，同时安全边际充足（2020年1月解禁的员工持股价为22.8元）。维持买入评级，当前股价对应2019-2021年PE为12倍、10倍和9倍。