信号混乱勿过度解读 不改债市震荡行情判断

    周四，央行开展260亿元14天正回购后，本周公开市场操作实现净回笼110亿元，是两个多月以来首次净回笼资金。此次公开市场看点颇多———期限缩短、量增价跌，正回购的放量和操作利率的下降释放出多空两种截然相反的信号，导致市场分歧严重。我们认为，这种看似矛盾的信号，恰恰是当前经济环境和政策空间矛盾的缩影。

    为什么缩短期限?昨日是央行4月15日以后首次开展14天正回购操作，回看4月中旬后，央行采取了多种方式投放货币，选择28天正回购与央行对此后一段时间的流动性有信心不无关系，即央行对流动性无虞才敢拉长资金回笼期限。如果这个逻辑成立，则本次正回购期限缩短可能意味着在外汇占款减少的同时，未来央行大规模投放货币的概率在下降。

    为什么下调回购利率?近日管理层一再强调降低融资成本，调低作为市场重要指标性利率的央行正回购利率，明显是响应这种号召。

    为什么回笼操作放量?近期资金面好转，但整体仍然偏紧，此时选择净回笼恐怕是市场最大的困惑所在。我们认为这正体现了目前货币当局的态度，在上半年宽松后，三季度政策转向观望的可能性更大。昨日正回购放量说明央行不愿市场过度解读价格信号，通过放量对冲市场宽松预期。

    总体来看，昨日公开市场矛盾的信号一方面是对降低融资成本的响应，另一方面则是稳定市场预期，不宜过度解读，我们维持短期内债市为震荡行情的判断。

    从盘面来看，昨日债市成交活跃，收益率一波三折，早盘受净回笼影响抛盘增多，此后正回购利率下调的消息又带动债券收益率快速下行，但随后市场情绪逐渐趋于平静，交易盘出货带动收益率小幅抬升，市场整体收益率下行3-5BP。