强者恒强 消费是长期投资方向

　　——专访上海明河投资总经理张翎

　　张翎，曾任工银核心价值基金经理，2010年出任上海明河投资总经理兼投资总监。作为曾经的五星级基金经理，他在阳光私募的路上依然坚持着自己的节奏和判断：在前期单边下跌中，他看准消费品中的“长线机会”，重拳出击白酒、家纺等板块，旗下的明河价值1期9月跑赢大盘20.04%、三季度跑赢大盘32.68%的成绩跃居榜单首位。

　　在张翎看来，未来几年的中国股市将呈现出“强者恒强”的分化格局，经济转型后，消费驱动的增长模式决定了日后的投资大方向，而配置行业成长空间大、盈利模式好、增长最确定的个股则是投资制胜的关键。

　　白酒、家纺带来高收益

　　《红周刊》：在过去的三个月中，明河成长1期跑赢大盘超30%，什么是你制胜的关键？

　　张翎：这主要归功于行业和个股选择，事实上，一年多以来，我们坚定持有白酒和家纺以及一些成长空间大的消费股，所占仓位维持在七至八成，今年这两个板块表现优异提升了组合收益。

　　首先是家纺，我认为这是当前纺织服装中发展空间最大的细分行业，家纺需求来自于纯粹的个人生活改善。中国的消费还在起步阶段，随着生活水平提高，家纺渠道的扩张将继续高速向前，行业结构非常类似以前女鞋渠道、家电连锁的发展模式：上游有巨大制造业的产能供给，下游有十多亿人口日益增长的刚性消费需求。由于上下游都拥有巨大产值，可以期待，在产业链中拥有更核心地位的掌控渠道的品牌龙头公司在市场逐步集约化的进程中将会拥有非常大的市值。

　　相比较家纺处于行业开拓期而没有特别突出品牌的行业格局，白酒已经进入了高端品牌话语权时代，在生产和渠道各个环节中，品牌竞争是根本，作为一个中国最先进入品牌竞争格局的行业，我们要牢牢地持有一线品牌公司，这些拥有定价权的公司是获得超额收益的根源。

　　《红周刊》：那你是如何看待后市？出现了像汇金增持这样的事件后，你在操作上有没有做出调整？

　　张翎：目前点位我们并不特别看重大盘，因为从未来一年来看，其下跌空间有限，上涨空间也有限，我们不可能预测到底在哪里，但个股却是可以通过研究知道价值在哪里，所以操作上我们还是要将选股放在第一位。

　　我个人而言，仓位和持股都不会做太多的变化，实际上目前A股的估值已经很便宜，从我们的选股标的来看，赚钱是大概率事件。因此，整体的方向不会变，个股比重可能会根据其股价、估值做适当的调整。中国市场缺乏长线投资者，因此短期情绪的波动总是会放大股价的波动，但值得提醒的是，缺乏长期投资者的市场恰恰能给真正的长期投资者带来股价福利，好比10年前市场也面临与目前差不多的跌跌不休的局面，但是，只要利用这种恐慌性的下跌买进真正优秀的公司，短短几年的收益则是惊人的。

　　经济转型决定未来投资方向

　　《红周刊》：你反复提到了“消费水平提高”。

　　张翎：没错，围绕富裕起来的13亿人口做文章的消费和服务业基本上应该是未来的投资方向。现在很多人都在讨论欧债危机，我认为对A股影响有限，国际经济环境遏制中国的出口，也就是外需；但也促进了中国的经济结构调整，倒逼我们消费驱动的经济增长模式展开，在这个局面下，老龄化、人均可支配收入的不断增长，巨大的人口基数以及消费观念的改变等因素，都成为消费和服务产业具备非常大的上升空间的保障。

　　《红周刊》：在转型的过程中，GDP难免进一步下滑，这会不会反而抑制A股的走强？

　　张翎：与其说经济结构调整会抑制股市，不如说证券市场是实现资源最佳配置的一种工具。在经济调整中，传统的、落后的、难以为继的行业在二级市场上可能越走越弱，但新兴的、从小到大的、创新的行业则会越走越强。全球没有一个股票市场会保障买每个公司都能赚钱，作为投资者，我们不必去关注走强的公司多还是走弱的公司多，也不用关心弱会弱到什么程度，强会强到什么程度；我们就是选择未来三至五年内成长性非常明确的公司，从中获取收益。

　　欧洲出现了连续走牛十多年的爱马仕，美股产生了苹果这样全球最大市值企业，它们的股价都脱离了欧美股市的波动，成为名副其实的牛股，而你仔细想来，爱马仕、苹果的成功很大程度上是因为中国市场巨大的消费需求。A股中具有核心竞争优势的消费服务业公司，在未来也必定会出现一批大牛股。

　　《红周刊》：对于国内通胀和货币政策你有什么看法？

　　张翎：我们今年的投资没有怎么考虑通胀因素，中国股市未来几年最好的投资方法是：不用抬头看天，只需低头看路，不需要配置所有的行业，只需要配置基本面好的、增长最强势的公司，这才能带来比较好的回报。

　　至于货币政策，我认为未来一、两年都会持续偏紧，不要对其放松存在任何幻想。事实上，期待货币政策不如期待财政政策，比如基于拉动消费的减税、鼓励新兴产业、技术扶持等。刺激经济，并不一定就要放松货币，财政上也可以有很多方法。

　　《红周刊》：从你提到的股票来看，你似乎更喜欢小盘股？

　　张翎：好公司无所谓是大盘还是小盘，而是看发展的空间，中小盘股更有活力，是中国经济所处的阶段决定的，一些三、五年前根本没有或者不成规模的行业，现在我们看到正在从无到有从小到大在快速发展，因此能利用发展契机、成长空间巨大的中小盘股是投资人的最爱。

　　强者恒强，注重公司综合实力

　　《红周刊》：具体到个股，你的选股标准是什么？

　　张翎：一是行业空间，比如钢铁行业，其产能规模在过去十年间从一亿吨成长到七亿吨，以后的发展空间就非常有限了，而很多细分行业刚刚开始发展，或者未来空间巨大；二是盈利模式，比如白酒板块和乳业板块比较，乳制品产业四处受到盘剥，上游受奶源盘剥，下游受商超盘剥，中间还受包装厂商、媒体盘剥；而像一线白酒，强势品牌保证其能在利润分配中获得最大自主权；三是管理层，有些公司资源很好，但其机制落后不思进取；四是未来一两年内的竞争格局，有的行业处于高速发展阶段，竞争格局相对宽松，而有些行业则是你死我活的状态，发生惨烈价格竞争的行业我们是不会买入的。

　　另外，我们目前回避投资几类股票：第一，重资产类企业；第二，很难产生自由现金流的企业；第三，盈利模式在新经济模式下较难升级和复制的企业。

　　《红周刊》：前面说过对买入的股票没有明确的目标价位，那你会止损吗？

　　张翎：在发现研究错误的时候止损，我们都是在深入研究之后买入股票，而如果后来发现股价走势跟判断有差错，而差错的原因也是基本面，这样的情况下我们会止损。

　　买入股票的逻辑有两种，一种是根据趋势，甚至是跟风买入，那股价下跌后必须止损；另一种是对公司了解得非常清楚，知道这个公司应该的价钱，这时候如果遇到市场系统性调整、错杀等情况，我认为没有必要止损，买进后下跌10%很正常，只要下跌不是来自基本面，则也可以看做加仓的机会。

　　《红周刊》：你又是怎样去研究一家公司的呢，一定要去实地调研吗，还是有些适合普罗大众的技巧？

　　张翎：研究是复杂的学问，研究正确的前提是全面和透彻地了解公司并进行独立认真思考，善于研究的人并不是天天都四处在调研公司。我认为做研究有时要离公司近一点，有时又要远一点。市场上噪音很多，作为普通投资者，如果能将上市公司的公开信息研究透彻，同时根据常识去做分析判断，实际上也就够了。