南微医学：市场可能依旧担忧内镜耗材的集采问题

    1、受渠道去库存影响，上半年可视化产品销量腰斩，这个是最表象的不及预期点，可能是市场走弱的直接原因。从营收增速和毛利率变动看，公司应该是把去库存任务放在了Q2，所以Q2表象利润的超预期并没有产生如Q1业绩超预期后的股价大涨；

    2、虽然Q2营收增速放缓不谈，但毛利率水平相较同期提升明显（59.42%→64.54%），Q1毛利同比+26.63%，Q2毛利同比+25.3%，可见毛利增速依旧保持高增长，这说明抛开可视化产品不谈，公司主打的内镜耗材产品线依旧保持高增长，并且还弥补了可视化去库存带来的增速压力。但市场可能依旧担忧内镜耗材的集采问题。

    3、Q2表象利润增速依旧很快，和Q1一样主要是费用端节流的影响。四项费用率同比下降近10个百分点，一方面是今年没有股权支付费用，另一方面是汇兑损益的增加。市场也许认为费用端持续优化空间不大，且会对损益属于一次性收益，因此不看好利润端的持续释放。

    其实我觉得市场对于南微的评价可能过于苛刻了，因为比照以下安杰思的市值，就会发现南微/安杰思是医疗器械板块内仅有的老大估值低于老二的案例了。为什么说评价苛刻，我就拿费用率和利润率问题的例子说一下，南微的利润率一直低于安杰思近20个百分点，这说明南微费用端优化的空间确实是存在的，那么今年这种优化确实落地了，为什么就不认呢？

    另外南微的销售费用率高，也是受海外业务直销模式的影响，这个也没啥好说的。FF这个问题，对于全球化布局的南微来说，应该是最不用怕的（南微的止血闭合类产品在全球市占率已达到20%）。