高频交易：助推股市暴跌闪崩的“魔鬼”？

　　7月31日至8月3日，沪深交易所对38个存在异常交易的证券账户采取了限制交易措施，使程序化交易渐渐浮出水面。上述账户之一的司度(上海)贸易有限公司的账户，因与国际对冲基金Citadel存在关联关系颇受关注。而其中，高频交易(High　Frequency　Trading,以下简称HFT)也成为了投资界和监管界的热门话题。

　　8月5日，外媒报道，全球最大的高频交易公司之一Virtu　Finan-cial宣布启动在中国的交易，更令业界哗然。

　　殊不知，HFT可能是全球庞大复杂又脆弱的金融交易系统里，人工智能发展到极限的“魔鬼终结者”之一。

　　HFT的前世今生

　　HFT即高频交易就是极快的电子交易，其本质是更快地获取市场信息而获利。

　　2014年6月，Citadel公司就因为“quote　stuffing?”(填鸭式报价行为)一秒钟发出1万份订单，短时间内发出上百万份却很少成交的“幌骗”(Spoofing)下单又高速撤单的行为被美国SEC罚款80万美元。那么既然HFT公司造成了美国市场的数次短期暴跌闪崩，而且很多公司被监管机构罚款，但美国证监会为何不禁止他们呢？这要从HFT发展和特点谈起。

　　HFT在2014年因为华尔街系列畅销书《Flash　Boy》的出版而家喻户晓，但在1998年美国证监会SEC正式授权电子交易后，HFT于次年开始大量涌现。在世纪之交，一个证券交易指令的执行耗时几秒，到2010年已是毫秒级和微秒级。2005年-2009年纽交所交易量有164%的增加估计大部分是拜HFT所赐。2009年HFT公司管理的资产达到了1410亿美元，其中世界顶级数学家和物理学家云集的Renais-sance技术公司是行业之翘楚。2008-2009年HFT行业高峰时期，美国市场HFT公司数量只占同类机构的2%，但占据73%的股票交易订单量；欧洲市场的交易占比数字是40%，亚洲市场的数字是5%-10%。HFT交易额则占美国市场交易总额的56%，欧洲的数字为38%。高频交易自动化的海量交易为全球市场提供了非常巨大的流动性。

　　由于高频交易的特点(用海量交易来挖掘市场无效性而获利到了极限)，经历了10年高速发展后，有报告显示，2009年以后，HFT行业净利润开始从50亿美元下滑到2012年的12.5亿美元。2009年高频交易占了60%-73%的美国股票交易量，2012年下降到50%。除在成熟国家的期货市场目前还占据重要地位外(目前估计有1/4的全球期货交易量来源于职业高频交易，美国市场60%的期货交易量都来源于高频交易)，众多的HFT公司开始转战亚洲市场，尤其是中国市场。2014-2015疯狂的牛市成因除了杠杆效应外，西部牛仔们的高频交易套利法或更是推波助澜。

　　2014年在《Flash　Boy》出版前夕，美国有一家名叫Virtu　Financial的HFT公司正准备IPO(后因为该书出版引起大众对HFT交易的争议而被迫暂停IPO)，其IPO文件披露过去5年1278个交易日它有1277天都是盈利的。

　　七大策略

　　那么，神秘的HFT是如何做到有效的获取和利用信息并常胜获利呢？

　　HFT的7大交易策略，可以回答如何赚钱的问题。

　　1.做市：用编写的程序码指示电脑自动发出限价的买卖指令来获取买卖差价的利润。这种做市商公司的交易量占了NSADAQ和纽交所交易量的6%。

　　2.单纯Ticker　tape　(股票报价型的)交易：　使用程序编码从订单中的价格和数量信息中获取有用的交易情报而获利(比如自动分析大机构的交易订单的价格和数量情况而自动决策执行交易)

　　3. 事件驱动：　重复发生的事件对某些特定证券会造成可以预期的短期价格反应，HFT　利用这种观察到的可预测性进行编码并自动交易而获利。

　　4.统计套利：因为“利率平价”原则，以本国货币计价的债券，以外国货币计价的债券，货币的当前价格，货币的期货价格存在稳定的统计学关系，但偶尔会偏离而产生交易机会。这种短期的偏离可以被预测而通过同时交易上述4种证券来获利。

　　5.新闻驱动策略：路透、彭博、社交媒体的各种信息都是以电子文本格式传送，可以用自动电脑技术来快速识别公司名字等关键字，从而在人能处理这些信息前就先下手为强而交易获利。

　　6.低延时(low　latency)策略，也就是上文提到过的建立快于交易对手的通讯线路。微波传送数据的速度比光在真空中的传播速度快1%，比传统光纤更快了30%。

　　7.订单性质策略：根据市场订单的信息流，自动获取次优级的价格信息而捕捉规律编程，以自动决策并执行交易而获利。

　　除上述的赚钱策略外，HFT最重要的趋势是，其Algos交易程序不仅具有阅读和分析股价敏感数据的能力，还可透过市场实战经验自我完善。换句话说，计算机程序懂得从错误中学习并修正投资策略，取得了“自我意识”。HFT机器人距离魔鬼交易员越来越近了。

　　极端闪崩案例

　　有研究表明，在一个上升的市场，高频交易能降低买卖差价，提高流动性。但在一个下跌的高波动性的市场，HFT的算法程序ALGOS往往会下令直接关机退出市场，这样会造成流动性陡降。个人认为，上次中国A股市场单日8%的跌幅不大像是 margin　call导致，而更可能与此有关。

　　类似的闪崩有2010年5月6号，道琼斯工业指数遭受了历史上最大的单日点数跌幅，后几分钟内迅速恢复，笔者亲身经历了令人目瞪口呆的暴跌和暴涨，短短两三分钟内宝洁(P&G)和Accenture等市值500亿美元到2000亿美元的大公司股价经历了几美分到10万美元的奇异旅程(在此时间段成交的交易后被宣布无效)。经过5个月的调查，SEC和商品期货交易委员会(CFTC)认定是HFT导致了这次闪崩。

　　起因是共同基金管理公司Waddel　&Feed下了一个41亿美元的E-MINIS期货卖单。HFT迅速放大卖单的影响——电脑的程序化交易短期内消灭了市场上所有的可能买家，HFT自动发出攻击性的E-MINIS期货合约卖出指令，导致价格迅速下跌，然后HFT又迅速自动的互相重复频繁买进卖出，产生了“热马铃薯”效应(同样的仓位被反复来回传递)。于是Waddel　&Feed和HFT的合并出售在4分钟内导致“E-minis”股指期货价格下跌了3%，期货价格下跌导致股票市场的溢出效应。HFT自动限制交易和撤离市场，导致流动性迅速蒸发，造成宝洁和Accenture等股票的大跌。

　　这是一个从股指期货闪崩导致个股暴跌的典型案例，其中HFT可谓是扮演了“无主观恶意”的魔鬼终结者的角色。

　　综上所述，HFT是华尔街为追求盈利向速度和复杂极限挑战而创造的机器人，它的极速和海量交易是一把双刃剑：一方面为整个市场提供了极大的流动性，降低了买卖差价；但另一方面，HFT却在追求极限时候出现了《Flash　boy》书中所述的“front　running"(发送，传输，接受，执行买卖订单都是一个排队的过程，某些HFT有插队的嫌疑)，对中小投资者是一种不公平和伤害。面对HFT，监管机构如何利弊权衡需要大智慧。

　　(作者系海外家族基金管理人)