央行暗示货币政策“稳中偏松”

　　5月6日晚间，央行公布了《2014年第一季度货币政策执行报告》，从各个角度暗示了央行实行以及将要实行中性偏松的货币立场。

　　形势判断：就业良好，稳增长着力点明确

　　1.阶段性放缓确认，排除大规模刺激选项

　　执行报告以专栏形式讨论了“关于中国经济潜在增速的讨论”这一话题，比较罕见，这实际上是为政府的大政策方向定调。通过对比两派经济学家对潜在增速的讨论，央行最后综合两派意见，定调为“受劳动力供给趋紧、经济发展方式转变等影响，潜在增长速度有可能会呈现阶段性放缓态势，此时保持经济平稳较快发展关键是要提升生产效率和经济活力，通过向改革要动力，向结构调整要动力，向改善民生要动力，释放巨大的改革红利，促进经济持续健康发展。”我们认为，这是在阐述不进行大规模刺激的理论基础，即假如潜在增速出现放缓，那么大规模刺激就不合时宜了。另一方面，这也反映了政府对7.5%的潜在增速是认可的，强调了假如努力（通过改革和各种措施）就可以达到的可能性。因此，2014年经济达标的可能性进一步增强。

　　2.就业状况逆势上升，有望进一步改善

　　就业问题在《2014年第一季度货币政策执行报告》中得到了前所未有的重视，报告提及了两点就业改善的微观证据：一，中国人力资源市场信息监测中心对全国102个城市的公共就业服务机构市场供求信息进行的统计分析显示，劳动力市场供求总体平衡，需求略大于供给，求人倍率为1.11，较上季度和上年同期均上升0.01；二，中国人民银行2014年第一季度城镇储户问卷调查显示，居民就业感受指数为40.6%，较上季回升1.8个百分点。居民未来就业预期指数为49.9%，较上季回升0.2个百分点。我们预计，随着政府对就业扶持力度的进一步增加，就业问题将进一步改善，从而佐证目前中国经济接近潜在产出的论断。

　　3.基础设施和民生工程是稳增长抓手

　　央行对信贷支持的论断为“支持农业适度规模经营和新型农业经营主体发展。加大对科技、文化、信息消费、战略性新兴产业等国民经济重点领域的金融支持力度；不断改进信贷政策实施方式，进一步加大对扶贫、就业、助学、少数民族、农民工、大学生村官等“民生”领域的金融支持和服务。保证在建续建工程和项目的合理资金需求，积极支持铁路等重大基础设施、城市基础设施、保障性安居工程等民生工程建设。”除了农业外，本次论述重点提及了对基础设施和民生工程的支持，表明基础设施和保障房仍然是保增长的重要抓手。

　　中性偏松货币立场得到确认

　　1.利率抬升因素消退，中性偏松可期

　　《2013年第四季度中国货币政策执行报告》以专栏的形式讨论了“观察市场利率变化的几个视角”的话题，集中解释了2013年下半年以来资金利率大幅上升的现象，并提及了“一些财务软约束部门资金需求量大，对利率敏感性相对较低，其大量融资也推高了全社会融资成本”，这指的是地方融资平台和房地产。而2014年一季度的报告则没有提及该项内容，房地产已经风光不再，地方融资平台在《2014年第一季度货币政策执行报告》里也较为淡化，显示地方举债问题已经得到一定抑制。这暗示了2013年下半年利率抬升的因素已经消退，那么利率下降的可能性自然就上升了。

　　2.着力降低薄弱环节融资成本为货币放松助力

　　“报告”中重点提及“优化流动性的投向和结构，着力降低棚户区改造等重点领域和“三农”、小微企业等薄弱环节的融资成本”，这实际上是一种定向放松。考虑到资金的流动性，定向放松实际上也要求总体政策有一定的放松。

　　3.通胀回落为货币放松提供了更大的空间

　　控通胀曾经是政府的主要政策目标，但是自2013年下半年已经淡化，在《2014年第一季度中国货币政策执行报告》中则更为淡化。报告中披露，“中国人民银行2014年第一季度城镇储户问卷调查显示，居民未来物价预期指数为63.9%，比上季下降8.3个百分点；55.8%的居民认为物价“高，难以接受”，比上季下降5.8个百分点。”低通胀实际上为央行进一步放松货币提高了更大的空间。

　　利率市场化路线更为明确

　　1.大额存单将拓展到企业和个人 《2013年第四季度中国货币政策执行报告》对大额存单的定位是“继续推进同业存单发行和交易，探索发行面向企业及个人的大额存单，逐步扩大金融机构负债产品市场化定价范围”，而《2014年第一季度中国货币政策执行报告》则增进为“下一步在总结相关经验的基础上，将逐步推出面向企业、个人的大额可转让存单，进一步扩大商业银行负债类产品市场化定价范围，有序推进存款利率市场化改革。”

　　2.数量型向价格型转变

　　《2014年第一季度中国货币政策执行报告》以专栏的方式探讨了“利率市场化与货币政策调控框架”的问题，认为“利率市场化既是逐步放开对利率的直接管制，由市场主体和资金供求决定价格的过程，同时也是央行逐步强化价格型调控和传导机制的过程。”其重点大概有三个：一是通过宣布和调节政策利率引导市场预期；二是建立利率走廊，使利率在走廊范围内变化；三是建立较为完善的金融市场、利率敏感的微观主体和充分弹性的汇率机制。

　　汇率将容许波动，但同样需要稳定

　　2014年以来，人民币兑美元汇率波动引发了各方的关注，《2014年第一季度中国货币政策执行报告》对其定位是“继续按主动性、可控性和渐进性原则，进一步完善人民币汇率市场化形成机制，进一步发挥市场在人民币汇率形成中的作用，增强汇率双向浮动弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。我们认为央行会进一步容许汇率的一定的波动，但是对稳定性同样重视，因此大幅贬值不是央行选项，因此前期所注意到央行对汇市的有力干预为一重要证据。■