业绩承诺变脸玩“任性”(2)

业绩承诺存监管和法律缺失困局

■本刊记者 李壮

  对于上市公司资产重组中业绩承诺过于随意，甚至出现造假等极端违规状况，存在着监管和法律缺失的尴尬。虽然也有相关可行性办法对业绩承诺中出现的违法、违规行为作出处罚，但违法成本过低导致给投资者带来损失、损伤资本市场信誉的事情仍在继续上演。尤其是在注册制即将推出的大背景下，监管层对业绩承诺做出的安排，与资本市场的运行逻辑也凸显矛盾。 

  业绩承诺的初衷与悖论 

  对于重大并购重组的业绩承诺，监管部门有相应的可行办法的。

  《上市公司重大重组管理办法》（简称：《办法》）第三十五条规定，采取收益现值法、假设开发法等对拟购买资产进行评估并作为定价参考依据的，交易对方应当与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订补偿协议。当然，向非关联第三方发行股份购买资产且未导致控制权发生变更的，无需盈利预测及补偿。

  与《办法》相对应，今年9月公布的《上市公司监管法律法规常见问题与解答修订汇编》（简称：《修订汇编》）也对利润补偿协议部分规定：“交易对方为上市公司控股股东、实际控制人或者其控制的关联人，应当以其获得的股份和现金进行业绩补偿。如构成借壳上市的，应当以拟购买资产的价格进行业绩补偿的计算，且股份补偿不低于本次交易发行股份数量的90%。业绩补偿应先以股份补偿，不足部分以现金补偿。”同时给出了补偿计算方法。 

  对于《办法》和《修订汇编》具体提到的有关业绩承诺的可行办法。中晴蓝沃资本管理有限公司总经理何岩向《红周刊》记者指出，政策的出发点是保护全体投资者利益，特别是中小投资者的利益。“相比大股东和机构，中小投资者缺少足够的信息获取能力，处于弱势地位。要求交易对手做出利润补偿承诺，使得交易双方和投资者实现了一定程度上的利益捆绑。”何岩说。 

  由此可见，监管层对业绩承诺做出如此安排，既是在保护投资者，同时也有规范上市公司的目的。通过设置业绩承诺门槛在一定程度上可以起到规范上市公司行为的作用。 

  不过，政策的良好初衷，或与资本市场的运行逻辑并不一致。何岩表示：“从严格意义上讲，业绩承诺其实是一个自愿的行为。一项交易只要经过股东大会表决，即使花钱买不赚钱的资产也无可厚非。现在的业绩不好，不代表未来几年也不会变好，只要价格合适就应该可以。” 

  在何岩看来，包括在未来两年内逐步推行的股票发行注册制改革，都是“买者自负”，“只要全体股东同意，就是他们自己的事情。”“尤其实施注册制以后，股票发行上市也好，购买资产也好，都将交给全体股东做判断。”

  业绩承诺违法成本低 

  除了与市场运行逻辑相悖外，在实际操作中，业绩承诺政策也很难阻止上市公司包括向交易对手输送利益等违法行为。而上市公司不规范承诺以及信息披露，常给投资者带来损失，还给资本市场信誉造成损伤。而由于违法成本过低，这种事情还在资本市场继续上演。 

  申万宏源集团学术顾问、著名经济学家房四海向《红周刊》记者表示，业绩承诺只是“表面文章”，“（上市公司）在会计上做做手脚就能达到目的”。“很多上市公司是炒概念，忽悠投资者，让投资者防不胜防。真正的并购重组目的性很强，比如提高生产效率、完善产业链等等。”

  何岩也持同样的观点，他说：“我觉得这些措施办法都不是最根本的，最根本的是违法成本。实际上，正是因为信息披露违规、不规范承诺等违法成本低，所以有些人敢铤而走险。

  如近期，华锐风电因2011年度通过伪造单据等方式虚增约2.7亿元年度净利润而遭证监会行政处罚，华锐风电被罚60万元，利安达作为华锐风电2011年年报审计机构被罚95万元。同时，华锐风电和利安达分别有5名和2名责任人被罚市场禁入，其中一人终身市场禁入。相比华锐风电2.7亿元的虚增利润，证监会以信披违法做出处罚决定，让投资者感到处罚过轻。 

  与此相比，并购重组中的业绩承诺违规情况更少有监管。事实上，对于作出业绩承诺的交易对手们不严格履行协议，甚至逃避、修改乃至违背承诺，法律的界定其实是比较模糊的。何岩指出：“有些上市公司连股改时的承诺都还没履行，已经是5、6年前的事了，尤其是国有上市公司都不履行承诺，最终也没什么处理结果。” 

  他说：“业绩承诺以自愿为最好，不要强制性的承诺，这是和以后的股票发行注册制一脉相承的。注册制去掉了盈利指标限制，IPO可以这样，购并资产也是一样的道理，关键是全体股东大会同意与否，同时要采用分类表决来体现全体股东的意志。还是呼吁管理层依法监管，只要法规严谨，最终就是市场化，由市场去投票。” 

  监管和法律缺失困局

  何岩认为，市场化是必然趋势，但前提一定是健全的法律法规。“一旦发现你有违法违规的地方，就有非常严厉的惩罚措施。法律执行到位，市场参与者就会规规矩矩地做事情。”
 
  对此，中国政法大学资本金融研究院院长刘纪鹏指出，业绩承诺政策是我国资本市场复杂化的一个表现。“为了通过重组委、发审委审批，上市公司主观客观都存在浮夸业绩的情况。实质上，就是事前审批严格，事中（监管）、事后（检查）跟不上造成的一个结果。”

  他认为，必须把业绩预测和承诺分开处理，“各国法律实际上是把业绩预测这一块交给投资者的，由投资者自行判断的。承诺体现的是诚信问题，也受到法律约束。” 

  上帝的归上帝，凯撒的归凯撒。他说：“从监管层面来说，重组委要充分向投资者披露并购重组信息，发审委要把事后监管的工作逐一落实以及对违规行为大力处置。” 

  刘纪鹏以香港证监会的做法为例指出：“香港证监会对虚假披露问题的处理极为严厉，虚假披露责任人最高可判10年刑期，罚1000万港元。我们内地主要针对机构进行处罚，信息披露违法最高处罚金60万元。同样，像内幕 交易我们同样主要罚机构，一是处罚金、没收违法所得，二是主要责任人处3~5年刑期。如果是自然人，刑期在5年以下，情节特别严重的5~10年。实际上，我们很少处罚个人。” 

  对此，房四海也认为，监管层从程序上及时披露信息，对违约的要迅速处罚。“上市公司的并购动机必须审查，中小投资者受骗了（投资人）也要有司法救济手段。” 

  据记者了解，证监会最近两年一直在强调自身事中事后监管的职能定位，并在着手推动建立适应注册制改革要求的民事赔偿制度。尽管如此，何岩依然担心监管层的事中事后监管赶不上各种欺诈手段的翻新速度，“注册制出来后，更多的上市公司非常考验投资者的分析判断能力，中小投资者怎么投资是个大问题，怎么依法维权会是个更大的问题。”

  三年业绩承诺有失公平

  此外，并购重组中出现的业绩承诺一般都是3年，对此业内人士也表示，3年业绩承诺有失公平。北京中凡律师事务所合伙人、欧盟中国经济文化委员会法务顾问于玺在接受《红周刊》采访时表示，拟购买资产的定价是交易双方市场化磋商的结果，但上市公司并购交易对手仅仅提供3年业绩承诺以及补偿方案，等于逃避了3年之后的所有责任，这很不公平，可能致使投资者对其当初投资行为发生错误判断。

  对此，于玺也提出了自己的建议。若对于交易对方作出3年业绩承诺的，如果并购涉及现金支付的，可以将购买资金划拨到指定银行账户共管3年，在相关资产能够如实达到承诺业绩，再将资金及利息全部划至交易对方账户。如果不能达到承诺业绩，则视情况调低购买价格，或将购买资产退回，并由银行将购买资金及利息退回上市公司。如果资产并购是由上市公司发行股份购买的，则将股份锁定3年。如果相关资产在3年内达到承诺业绩，则锁定股份在3年期满后全部解禁。如果不能达到承诺业绩，则依据购买价格的调整情况，对原发行股份的数量进行相应调整，或在将购买资产退回的情况下，则由交易对手将所持股份悉数退回给上市公司注销。■