A股弱势平衡需看外围脸色

　　本周四，沪深两市成交1144亿元，创出本轮调整以来的次地量。次地量以后是地价？恐怕未必！不过随着成交量的萎缩，A股市场的抛压明显减轻，似乎多空双方力量暂时达成均衡。如果没有预期外的利好或利淡因素，后市将继续围绕2500点至2650点区域进行弱平衡整理。但我们担心，如果美国经济或欧洲主权债务危机再起波澜，A股市场恐怕将受到一定拖累。

　　今年1-7月份，全国规模以上工业企业实现利润28004亿元，同比增长28.3%，比上半年回落0.35个百分点，表明6月的利润反弹只是暂时现象，当前企业利润仍处在下行通道中。以7月单月来看，企业利润同比增长26%，比6月利润同比下降6个百分点，为今年以来利润同比增长的最大降幅，主要原因有如下三点：

　　其一，主营业务收入的下滑。7月规模以上工业企业实现主营业务收入同比增长30%，比上月回落1个百分点，而主营业务收入的下降与7月以来经济需求的减弱紧密相连；

　　其二，企业利润的下滑也与高居不下的原材料成本有关，如7月PPRIM同比上涨10.98%，比上月提高0.43个百分点。虽然使得上游企业受益，但也较大程度上吞噬了占企业利润大部分的制造业利润；

　　其三，企业费用的增长也拖累了企业增速，由此使得1-6月企业成本费用率达到6.79%，创出2008年以来的新高。其中，受央行紧缩货币政策影响，企业财务费用增长较快，1-6月企业利息支出同比增长32.03%，比上月累计增加1.74个百分点。

　　展望三季度，企业利润仍有继续下滑空间，这一方面是因为三季度仍处于经济下滑的较快时期，另一方面虽然未来几个月原材料价格会有所回落，但由于企业仍处在去库存过程中，如7月产成品资金达25868亿元，同比增长22.5%，仍处于较高水平，因此也难以扩大采购较为低价的原材料以减轻成本压力。

　　尽管企业利润三季度下滑还将持续一段时间，但我们认为，企业利润下滑的空间和时间都会十分有限。首先，今年年底通胀及政策调控压力都将减轻，这意味着前期受通胀压制和政策抑制的经济内生增长力量都会有所增强，从而有利于止住经济下滑趋势，企业主营业务收入也将有望企稳。其次，考虑到企业的流动资金周转次数为2.73，这表明经历大约4-5月后，也就是今年年底，企业也将基本消化完前期高价的原材料，届时，原材料成本对于企业利润的压力也将明显减轻。

　　更重要的是，我们认为支持企业利润不会下滑的最重要原因是此轮利润下滑周期中，企业的盈利能力仍保持较强水平，7月份30个中下游制造业中，22个行业销售利润率状况超过上一轮经济周期高点。这意味着即使遇到较为恶劣的经济状况，此轮企业利润下滑幅度也会小于上一轮经济周期，而这很大程度上可归因于近年来诸多产业经历的产业重组，以及产能供给的受限提高了诸多产业的产品定价权。这也是我们不担心下半年企业利润增长出现快速下滑的重要信心来源。

　　目前美国经济正处于严重衰退的边缘，危机四伏。但在8月26日美联储会议上，美联储主席伯南克几乎未提及QE3的任何消息。我们认为，并非美联储不准备推出QE3，只是时机未到。由于经济增长疲软，就业市场停滞不前，为了防止不利局面影响明年的竞选连任，奥巴马政府必然会采取措施刺激经济，由于财政政策捉襟见肘，货币政策将成为主要选项。但以利率调整为代表的价格型手段已无空间，这意味着美联储只能采用以量化宽松为代表的数量型手段。不过，由于条件尚不完全具备，因此伯南克向市场表达推出QE3的时机暂时未到。7月份美国CPI同比增长3.6%，与5、6月份持平；7月份核心CPI同比增长1.8%，延续了近期的增长势头，这表明5月初以来原油价格下降的效应并未有效扩散。如果此时向市场明确表达推出QE3的意愿，那么原油的金融属性将会再次发挥，短期通胀形势将会恶化。此外，近期美元指数一直围绕74的低位运行，推出QE3意味着美元指数将可能跌破71.14的历史低位，届时全球投资者或将大量抛售美元资产。

　　只有当美国通胀压力显著弱化、美元指数至少站上80一线时，才具备把QE3推到前台的条件。美元指数距离推出QE3的最低目标位尚有8%的空间，即使出现预期中的欧债危机进一步深化，这一条件具备可能也需要两个月左右的时间。总体而言，我们认为美联储向市场表达推出QE3的意愿至少需要两个月的时间，在此期间，全球金融市场的风险将显著多于机会，欧美股市、欧元以及高息货币、原油等资产的价格趋于下行，而美元、日元、瑞郎等避险货币趋于上行。