投资者信心恢复 市场风险偏好将逐渐回升

　　今年以来，国债收益率曲线陡立下降，货币供给发生了微妙的变化，而回顾我国资产价格历史，货币供应是导致大类资产价格波动的主因。

　　2010年以来随着经济预期恶化，A股市场整体估值持续下降，2013年股债双杀，但今年以来债券市场迎来了两波比较大的回升。2013年四季度以来，地方融资平台和房地产等非理性融资需求下行，金融去杠杆曙光初现。

　　基于这些新的变化，央行的货币政策已由2013年下半年的“放短锁长”转为2014年上半年的“锁短放长”，例如近期央行向国开行发放棚户区改造再贷款，财政部首次试点地方债自发自还、扩大发行规模并延长发行期限等。

　　股票市场过去几年里已经成为“风险洼地”，承担了“不可承受之重”：A股市场过度地、显性地反映了系统性风险，具体表现为当前股票市场的风险溢价过高。

　　与以往不同，我国2011年以来经济放缓是政府主动调控的结果，而并非经济内在发展周期使然。经过3年来的调整，今年以来的利率下行反映出金融去杠杆已有斩获、经济改革与转型初见成效。由此可以推断，当前利率下行预示着资产价格新一轮重估周期行将来临，而周期的启动很可能并不以投资品价格回升为标志。

　　随着投资者信心恢复，市场风险偏好将逐渐回升，大类资产价格也将继续遵循风险暴露由低到高的轨迹复苏。首先，市场将看到信用利差总体水平回落，低风险企业债价格有望大幅回升，而高风险债券价格或将继续寻底；其次，权益估值将得到修复，预计回升最为显著的将是那些业绩增长确定且估值压抑最深的股票，而在转型经济中竞争力衰退、业绩无法支撑估值预期的公司势必将受到市场重估。

　　近期市场上多家上市公司管理层增持股票，如万科事业合伙人通过盈安合伙增持万科A，已累计增持1.75亿股，共计14.49亿元；交通银行多位高管也通过二级市场买入公司股票56.31万股。相对于其他投资者，管理层买入股票持有的时间周期会更长。增持行为不仅反映了管理层对公司未来发展的信心，同时也体现了对未来公司股票价格的信心，从产业资本的视角看，这是认可了公司股票在目前价格上的投资价值。据wind统计，2014年以来有252家A股上市公司管理层和重要股东增持公司股份。

　　纵观A股的历程，管理层和产业资本密集增持的期间，都是股票价格处于长周期相对低位的时期。2008年A股市场大幅下挫，约有300家上市公司高管和重要股东增持本公司股份，其中多为蓝筹股，如中央汇金公司多次在股市低迷时期增持四大行股份。■