A股震荡上行趋势不变 投资主线或切换至成长股

　　2500点、2800点、3000点，A股上演绝地反击。两个月时间完成600点大逆转；农业涨、券商涨、5G涨，市场热点纷至沓来，爆雷股也“鸡犬升天”。

　　年初时，市场上多数人还认为今年上半年股市将继续低迷，结构性机会将在下半年出现。但快速上涨的股市让人措手不及。本轮行情缘何来得如此迅疾？两会又给行情增添哪些机会？而上周五股市大跌，3000点得而复失又传递了什么样的信息？

　　为此，中国基金报采访了4位在今年及过去几年创造不俗收益的明星基金经理——中欧基金基金经理周应波，前海开源基金联席投资总监、基金经理邱杰，天弘基金股票投资总监肖志刚，万家基金总经理助理兼投资研究部总监莫海波， 在市场大变盘的关键时点，请他们深度解读市场正在发生的变化，以及未来行情演绎的方向。

　　几位明星基金经理认为，经过快速上涨，A股估值仍处于历史低位，而上周五的调整并不代表支撑上涨的基本面发生动摇。今年，他们仍将以较高仓位运作，相对看好成长股的投资机会。

　　A股开年急涨

　　股市已经脱离熊市区域

　　中国基金报记者：您如何看待A股这波急涨行情？股市大涨背后的驱动因素有哪些？

　　周应波：对于年初以来A股市场的快速上涨行情，可以从三个角度来理解：第一，受到中央一系列稳增长政策的支撑，开年宏观经济较为平稳，资本市场对经济大幅下滑的担忧得到极大缓解；第二，2018年12月以来，国际各大经济体下行压力均有所加大，以美联储为代表的各国央行态度显著转向“鸽派”，国际整体流动性环境改善，大量资金流入新兴市场股市；第三，年初市场的快速上涨可以看作是对2018年市场大幅度下跌的修复。

　　股市是经济的晴雨表，2018年末的市场低迷提供了历史上极低的估值位置，从这个位置起步，A股未来几年将是较好的投资选择。

　　邱杰：驱动A股上涨的因素是多方面的。去年，受经济下行、金融去杠杆等多种负面因素叠加影响，A股的估值水平跌至历史极值，极低的估值意味着很高的安全边际和潜在的上涨空间。

　　随着经济下行压力的加大，中央政府对货币政策、财政政策进行了边际调整，更多地通过结构改革的方式激发经济活力。同时，外部的不利因素也在缓解。建立科创板、试点注册制等资本市场的改革措施也有助于激发市场活力，如果落实得好，将有助于A股市场生态的重构。这些因素都对市场的上涨有推动作用。

　　肖志刚：今年以来A股市场上涨的速度超出了市场预期。这轮上涨是多重因素共同作用的结果：A股经历了去年的调整后，估值处在历史低位，有修复的动力。外资在A股低位时开始净流入，叠加外围股市反弹、1月份信贷数据超预期等诸多利好因素，股市回暖已经具备了条件。

　　值得注意的是，从股市上涨的斜率看，今年要比2006~2007年、2014~2015年牛市阶段都要更陡峭，急涨的特点非常明显。分析背后的原因，一方面是因为移动互联网的普及，让资本市场资讯传播更加快速，交易更趋便捷，市场回暖的动员能力大大提升，带来了股市生态的巨大改变；另一方面，A股整体上仍是资金和情绪驱动估值上升的市场，业绩对估值的驱动因素相对偏弱，市场的快速回暖让投资者风险偏好迅速上升，也带动A股估值的快速修复。

　　莫海波：今年以来的上涨主要受春节后外资流入、信贷数据等因素影响，大盘走出了连续强势上涨行情。具体来看，MSCI外资提前进入A股；信贷数据方面，1月社融数据大超预期；政府在政策上对股市呵护意愿比较明显。

　　中国基金报记者：大盘指数大反转。站在当下时点，机构多空观点更现分歧。您认为现在是反弹到位还是仅仅走完反转的第一阶段？目前是否具备新一轮大牛市的基础？

　　邱杰：市场的短期涨跌难以预测，但结合估值和基本面情况，我们仍然对A股持战略性看好的观点。首先是经济层面，尽管短期经济和企业盈利还面临压力，但我们很欣喜地看到政策制定者在通过减税降费、支持民营经济、推进资本市场改革、扩大对外开放等政策进行大力度改革，引导中国经济向好的增长路径转型，这也将带来企业内在价值更确定的持续性增长；其次是估值层面，尽管近期市场出现了一定程度的上涨，但A股整体估值水平仍处于10年以来的相对低位，我认为目前仍然是买入A股优质资产的好时机。

　　周应波：如果一定要评论具体的点位，以上证指数为例，2400到2500点的上证指数对应了A股历史极低的估值位置，也对应了全球最低的估值水平之一。年初以来，上证指数反弹至3100点，应该说从极低估值位置恢复到了较为合理的估值区间——尽管部分行业的部分股票出现了估值泡沫，但市场整体估值处在合理位置，没有很大的估值风险。

　　A股市场反弹到位还是反转第一阶段并不重要，重要的是A股已经从2018年的极度恐慌状态中走了出来，投资者的中长期信心得到极大恢复，较多上市公司的股权质押风险也得到了缓解，A股有望在震荡筑底之后，在新经济活力的支撑下持续向上。

　　莫海波：短期市场上涨过快，可能会需要回调来进行消化。但市场有较大概率走出底部运行区间，这期间可能会有磨底和探底的过程，但整体对2019年的行情比较乐观：一是对于经济下行压力，市场已提前反映，政策积极对冲平缓经济下滑；二是估值处在历史底部，外资积极配置，公司回购增加；三是政策高度重视，改革加速推进，修复悲观情绪。综上所述，我们认为应该战略性看多A股，未来几年有望铺垫中国股市的长牛行情，看好中国改革红利的继续释放，看好经济转型，创新能力将得到提升。

　　肖志刚：股市的短期反弹或阶段性见顶，今年1月初大盘创下2440点的低点，大概率是上一轮调整行情的最低点，未来两三年A股大概率还是维持震荡攀升的市场格局。

　　我认为牛市可以分为散户的牛市和机构的牛市，比如2000年、2007年、2015年，都是散户的牛市，市场呈现出普涨格局。根据我的观察，从2015年股市调整以来，产业资本并购重组在减少，在经济下行压力之下，产业资本的利润表、现金流量表和资产负债表都不如人意。去年以来的违约、爆雷、商誉减值事件增多，都导致未来几年产业资本缺乏入场积极性，单纯的散户驱动很难推动A股继续大幅上涨，未来出现新一轮普涨大牛市的概率可能并不高。因此，我个人认为，2019年大概率不会出现散户的牛市，却可能会出现机构的牛市，专业的机构投资者通过精选个股，业绩有望跑赢大盘。

　　保持高仓位操作

　　卖出获利丰厚、高估值股票

　　中国基金报记者：本轮上涨中是否有增减仓的操作？目前管理的基金股票仓位如何？从全年投资节奏安排看，计划如何管理仓位？

　　肖志刚：近期股市急涨，我在投资中已经将短期涨幅较大、估值较高的股票做了适当减仓，并对持股结构做了优化调整。我在投资风格上是左侧交易，不太会踏空，但在估值较高时会果断卖出估值高估的个股。

　　从全年来看，我仍会保持在8成以上持股仓位，我们预计今年仓位大小对投资收益的影响并不大，影响最大的还是个股的选择。

　　莫海波：在2018年末，我们判断市场跌幅较大，风险快速释放；市场处于熊市尾声，向下空间有限，有望迎来拐点。今年全年，我们整体仓位将保持在较稳定状态，如果未来市场持续快速上涨，会考虑卖出一些获利丰厚的股票，调仓换股。

　　周应波：尽管市场整体的位置仅恢复到了合理区间，但由于短期过快上涨，市场在未来一段时间出现震荡的概率比较大，但并不需要为此而恐慌，市场总是在震荡曲折中前进的。市场的节奏变化，对我们的投资策略影响有限，在行业和个股配置方面，总体看好的行业不变，我们也会根据估值的变化，对部分远超出合理估值范围的个股进行调整。

　　邱杰：自2018年四季度以来，我所管理的基金一直保持高仓位运作。从目前时点来看，A股市场整体仍然处于估值较低的安全区间，不存在系统性下行的风险。因此我会保持较高的权益仓位，主要通过精选业绩成长确定、估值吸引力强、具备较强竞争优势的细分龙头个股，为投资者争取稳健可持续的投资收益。

　　中国基金报记者：短期股市过快上涨后，后市会如何演绎，对您投资策略会有何影响？

　　肖志刚：经过股市的快速上涨，目前A股已经脱离了熊市区域，但继续快速上涨的动力也不足。我们预计今年将是机构的牛市，具有专业投研能力的机构投资者，仍然可以通过精选个股赚取超越大盘的超额收益。

　　我们的投资策略主要还是做好个股精选，通过自上而下与自下而上相结合，从供需、成本、劳动力替代、产业升级等角度出发，在市场上寻找长期景气度上升的行业和个股，做好深度研究，在机构投资者的牛市中尽量为投资者多赚钱。

　　邱杰：我的投资主要聚焦于有性价比、能持续成长的个股，希望通过企业价值的持续增长来赚钱。近期市场行情迅速转暖，部分个股的股价涨幅巨大，如果有些个股股价超过了我预估的合理区间，提前透支企业未来增长的价值，那么当它投资的性价比不高时，我就会选择卖出，以风险收益比更好的公司来替换。

　　目前来看价格透支价值的个股还是少数，A股整体的估值水平仍处于相对低位，依然具有很高的投资价值。我的策略仍然是精选那些性价比高的企业，通过买入持有的策略，分享公司价值增长的收益。

　　莫海波：去年市场跌幅较大，风险快速释放，当前市场向下空间已经不大，有望迎来拐点，整体对今年的行情比较乐观。投资上会逐步考虑从蓝筹配置向成长方向倾斜。后市的风险点在于经济超预期下行、美股大幅调整。

　　行情或切换至成长股

　　优质成长股龙头被看好

　　中国基金报记者：不少机构认为今年A股将是分化行情，您认为蓝筹股和成长股谁更有机会？这些判断背后的逻辑是什么？

　　周应波：A股历史上除了少数时间是整体普涨或者普跌，大部分时间都是分化行情，2019年预计也不例外。分化行情的背景，一是经济周期的不同阶段，各行业的景气周期存在差异，二是整体市场的流动性环境在各年度之间有较大差异。

　　整体来说，A股中的蓝筹股是市场的中坚力量，当中有一批长期稳定成长的公司具备很好的投资价值。中小盘股票中，随着过去3年多整体的估值调整收缩，也出现了一批具备很好投资价值的优质成长股。

　　肖志刚：今年1月份蓝筹股上涨较快，春节后明显切换到了成长股行情，未来成长股行情大概率是值得继续期待的：一方面，蓝筹股从2016年至今，经历了3年的震荡上涨，有些行业和个股估值已处在历史相对高点；另一方面，今年宏观经济仍面临下行压力，市场预期蓝筹股业绩也有相当大的压力，而具备非周期性的服务行业成长股，对抗周期能力较强，可能会走出独立行情。

　　莫海波：目前来看，蓝筹表现较为出色，细分行业龙头个股都有较好的表现，但全年来看中小盘或许更有机会，从市场风格演化来看，蓝筹股在过去3年收益较好，成长股跌幅较大，估值大幅下降，商誉减值的影响被一次性计提，迎合国家科创板推出的大政策背景，市场风险偏好有望向成长板块优质的龙头集中。

　　邱杰：个人认为，无论是大盘蓝筹与中小盘的风格切换还是各行业的行情轮动，究其本质，都是由于宏观、政策、资金、行业和公司等层面发生了变化。所以，在研究和做投资决策时更重要的是把握根本性因素。基于个人的投资理念，我会立足于公司基本面，综合考虑上述各层面因素的影响，而不太会刻意关注是否是风格切换、行业轮动。

　　中国基金报记者：您今年的投资策略是怎样的？主要配置在哪些行业和板块，具体理由是什么？

　　肖志刚：从目前市场中的投资者机构看，目前市场中以公募等机构资金为主，游资并不多，专业机构资金投资逻辑是通过研究专业数据、行业景气度来做投资，5G概念股、农业、安防等都有细分行业的景气度仍在攀升，通过主动选股能力是可以把握市场的；第二，真正的成长股可能也会有行情，尤其是2016~2017年上市的次新股存在投资机会，这些股票经历了好几轮大调整，估值相对较低，基本不存在商誉减值、质押等风险，且多属于轻资产的公司，在经济下行的背景下，这些都会成为比较优势。

　　整体来看，目前A股市场有3000多只股票，第一批的1000只股票有银行、有色等周期股；第二批的1000股多属于制造业个股；第三批1000只股票以服务业个股居多，第三批股票周期性弱、成长性强，部分优质个股具备穿越周期的成长价值，而且新上市个股的资产负债表都相对更健康一些。

　　周应波：总体来说，我们今年的投资策略是“精选优质成长、关注能源变革”。在经济总体平稳、增速略有放缓的宏观背景下，我们更加重视结构性的行业成长机会：一是更加关注能源变革，如光伏行业、新能源汽车行业、页岩气行业——这些发生在发电端、用电端、能源开采端的革命性变化，正在逐步改变整体的能源架构；二是在5G启动建设的背景下，关注消费电子、智能汽车、智能家居领域的创新变化。预计到2020年前后，随着信息网络的进一步升级，人们的数字化生活会迎来一次飞跃；三是关注服务业中的持续扩张的公司。随着人们的消费升级以及老龄化社会的进程，各类服务业有很大的发展空间。

　　莫海波：目前配置上来看比较均衡，布局在蓝筹+成长，蓝筹上看好房地产利空出尽，边际放松带来的巨大弹性。成长上看好科技创新如5G、新能源等成长领域，看好经济转型的方向。

　　两会释放较强稳增长信号

　　对股市影响偏正面

　　中国基金报记者：两会的政府工作报告，如何解读它在A股的投资机会？

　　邱杰：政府工作报告释放了比较多的积极因素。宏观调控方面，政府减税降费的力度较大、重视缓解企业融资难融资贵的问题，并强调“要平衡好稳增长与防风险的关系”，这有益于释放企业活力，促进就业与消费，从而对冲经济下行的压力。

　　产业政策方面，强调促进新兴产业加快发展，要推动传统产业改造提升，打造工业互联网平台，拓展“智能+”，为制造业转型升级赋能。我国经济增长正处于新旧动能转换时期，依靠资本推动和人口红利的传统产业已由成长期步入了稳定期，需求总量刺激的边际效应在逐步减弱，经济增长急需以创新为主导的新兴产业来拉动。政策的大力支持能够减轻科创型企业的发展阻碍，有助于加速我国经济增长转型。

　　周应波：通过学习两会的政府工作报告，可以了解今年国家经济政策的主要导向。其中值得重视的关键点包括：第一，国家将实质性推动减税降费，给予制造业等行业更加宽松的发展空间；第二，将以更大力度推进在科技、国企、资本市场等关键领域的改革，向改革要红利将是未来几年经济高质量发展的重要支撑；第三，今年经济预计稳中降速，财政政策的发力支持将是重要看点。

　　除了以上三点，政府工作报告的其他方面还有很多值得学习理解的地方，这些点并不直接指示到A股的投资机会，但为我们理解经济运行和各行业的发展提供了很好的背景。

　　莫海波：政府工作报告详细阐述了今年政府工作的思路，比去年12月中央经济工作会议更加具体。GDP目标定在6%~6.5%之间。财政方面，将安排2.8%的赤字率，2.15万亿的地方专项债，适当发行地方置换债，在基建、减税和稳定汽车消费等方面多管齐下，货币方面，指出M2、社融增速要与名义GDP增速相匹配，适时运用利率手段，引导金融机构扩大信贷投放、降低贷款成本，加大对中小银行定向降准力度，今年国有大型商业银行小微企业贷款拟增长30%以上。防风险方面，主要是防范金融市场异常波动，稳妥处理地方政府债务风险，防控输入性风险。地产方面，强调稳步推进房地产税立法，继续推进保障房建设和棚户区改造，未设定棚改目标。

　　总体来看，政府工作报告判断未来经济承压，释放了较强的稳增长信号，财政和货币政策偏向宽松，减税规模较大，减少了对地产泡沫和去杠杆相关部分的描述，强调继续使用降准和利率工具来支持经济。未来一段时期，仍然处于政策蜜月期。整体来看，政府工作报告内容，对股市的影响偏正面。