下半年股票怎么炒？六大知名私募都说要这么干！

　　上半年已经过去，一九行情中白马蓝筹风光无限，下半年已来，风格切换是否会发生，谁是市场主角将一一验证。而今迈步从头越，下半年的投资机会在哪里？为此，中国基金报邀请了北、上、广、深等地共6位知名私募，他们分别是上海世诚投资董事总经理陈家琳、弘尚资产首席投资官朱红裕、华夏未来资本投资总监巩怀志、源乐晟资产创始合伙人、研究总监吕小九、丰岭资本董事长兼首席投资官金斌、智诚海威董事长冷国邦(排名不分先后)就下半年的市场风格、投资机会、风险防范、仓位控制等诸多问题进行探讨。

　　中国基金报：白马蓝筹行情是否到头 中小创是否会否极泰来？

　　陈家琳：随着整个市场环境的变化，比如监管环境、投资者结构，白马蓝筹作为投资主线是大趋势，以半年或者一年为节点出现大的转折可能性不大。而这中间出现一些修正或者波动也属正常。

　　一方面，相对于大的龙头白马股，高质量成长股会迎头赶上，到三季度会有所扩散，毕竟现在还是存量资金博弈的市场，成长股还很难在市场中全面开花。因为投资者结构变化、监管导向等因素，未来有质量的、能够给投资者提供投资价值的股票，还是能够持续得到投资者青睐。

　　第二，白马龙头也会有所分化。上半年是白马和小票的分化，下半年分化还会存在，但和上半年有所区别。白马龙头内部会有所分化，中小创也会有分化。上半年只要贴上白马龙头标签的股票都能涨，无论质地。这里面的品种可细分为分类，一种是基本面已经有过度乐观预期，未来存在回调风险。第二是基本面还比较符合实际预期，但因为标的稀缺性或者其他原因，未来可能有回调风险。第三种，对基本面有合理预期，有可持续的高质量增长，或者今年上半年股价上涨之后，估值水平还是和未来可持续的基本面相匹配，这一类标的还会在下半年或者更长时间内有所表现。

　　中小创也一样，之前调整幅度较大，不排除里面泥沙俱下。比如次新股，这里大部分属于长不大的公司，不见得未来有多强的成长性。但里面有小部分公司，把上市作为新的征程起点，这类股票未来会有表现的机会。

　　不管如何分化，有一点可以肯定，那些小市值、没有基本面、纯粹讲故事的公司，无论如何风格切换，也轮不到它们。未来市场上的僵尸股数量会增加，没有战略眼光、企业家精神、强有力的执行力的公司会慢慢边缘化，讲故事的公司未来没有机会。

　　朱红裕：在这个时间点，会有很多人去判断风格什么时候转换。从十年期国债利率来看，在过去相当长的时间里，长周期利率基本上跟A股的估值水平是相背离的。我们认为目前十年期国债利率大概在3.6%、3.7%，有可能是未来相当长时间的顶部位置，过去几轮的经济周期里曾经有几次出现过4%以上的长债收益率，一次是在2004年宏观调控，另外两次是2007年末(及2008年初)和2011年，还有一次是2013年主动去杠杆的时候。但是未来的经济潜在增速、实体经济的整体回报率都跟过去十几年的情况不可同日而语。在经济增速和资金潜在回报率整体趋势性下行的过程中，我们认为十年期国债3.7%左右的回报率是难以长期持续的。如果十年期国债利率在下半年或者是明年逐步往下走的话，对于整个市场的估值环境是会有相对偏正面的推动。当然，下半年外汇占款的改善也可能从货币供给端压制利率的上行空间。

　　目前整体市场估值水平基本处于近二十年来的一个中位数，从过去十几年的情况来看，超过一半行业的估值是比历史平均水平要低的，所以整体估值还算合理，而且有一定的安全边际。

　　虽然目前创业板跟中小板的估值已经比过去平均水平低了不少，但是这个并没有很大的参考意义。因为，第一，创业板开板的时间比较短；第二，包括IPO发行在内的供求环境发生了一定的变化。所以还要从一个绝对的估值水平去做判断，目前创业板的整体估值水平TTM还是在50倍左右，中小板在40倍左右。这个估值如果要完成整体意义的切换，可能还不太现实。

　　目前很难判断白马蓝筹行情一定到头了，但总体上认为白马蓝筹未来的复合回报率吸引力在下降，白马蓝筹的分化也将会加剧。

　　同样，中小创在中短期内也难有趋势性机会，但结构性机会将会逐步显现。

　　巩怀志：今年市场出现重新定价，来源于资本市场大环境变化。上一轮牛市中市场利率下行，大量增量资金涌入，投资者风险偏好强，追捧中小创、概念股。但从去年到今年市场利率上升，股票市场资金持续流出，存量资金追求相对安全，叠加MSCI等因素推动蓝筹股重估。另外，宏观经济从下行周期过渡到稳定期，蓝筹类上市公司盈利明显修复。所以，市场从过去极端的结构开始重新定价、重新配置。

　　重新定价的过程在A股历史上比较正常且反复发生，市场风格不断出现转换、轮动的趋势以及价值和成长的轮回，目前正处于投资者追捧相对安全、业绩好的龙头公司的趋势中。

　　我们倾向于认为低估值、盈利优为导向的趋势在下半年仍将延续，因为增量资金从流入到流出，经济有所恢复的大环境没有发生明显变化。短期市场风格逆转的概率不高。

　　但下半年市场结构也会有新的变化：大盘蓝筹重新定价已经完成了很大部分，估值相对合理，中小型股票持续下跌后部分优质公司已经重现价值，因此未来大小股票的风格会变得逐渐模糊，不会持续出现极端的此消彼长的情况，下半年将迎来以业绩增速为导向的新阶段。

　　部分蓝筹股在重新定价后，如果业绩上没有大变化，就失去继续上升的动力。漂亮50无法永远靠预期推动，最终必然以业绩为主线。因此，无论大盘蓝筹还是中小股票，其中业绩增速快、估值合理的都会有所表现，各个领域将出现以业绩为导向、向明年估值切换的情况。

　　在中报、三季报披露过程中，上市公司全年的盈利预期逐步统一，投资者逐渐重新认识各行业、公司的成长性，从而体现在与业绩增速相匹配的市场定价上。中小创股票中业绩增长健康的成长型公司会逐渐走出来，出现指数内部的大分化。

　　吕小九：至少在目前还看不到支持这种情景发生的概率大幅度提升的证据。我们一直认为风格转换是一个结果，行业景气度的比较和变化，以及与对应估值水平的匹配程度才是不同行业在市场中相对表现的真正决定因素，风格表现只是一个结果或表象。事实上经过长达两年的调整，有不少成长股的投资机会已经非常有吸引力，但是从整体看，中小创的估值水平依然明显偏高，并且在支撑原来高估值的因素中占据很大权重的外延并购预期在监管层今年以来的政策导向中正在受到严格的挑战，而且我们认为这个方向大概率是不可逆的。

　　此外，我们对今年上半年表现比较好的几个板块经过认真的分析后发现，尽管涨了不少，但是并没有明显的泡沫，甚至个别细分行业和龙头公司的基本面还有超预期加速的可能。

　　总之，我们并不会因为历史涨幅去评判未来的空间，评判投资机会的唯一的标准在于当前价格与内在价值演变趋势的对比。

　　金斌：白马蓝筹并没有到头，中小创也没有到底。过去做股票投资，看主题、看概念的比较多，比较稳健但并不是很“性感”的公司，如过去六、七年每年业绩都连续增长20%的股票，却一直都没人愿意买，股价基本没反映业绩，或者反映不够。而投资者在经过2015年、2016年的教训，风险偏好发生了很大的改变。持续每年业绩有20%回报的公司，对他们的吸引力是非常大的。这种股票重新回到投资者视野时，在短期定价体系重构的过程中，很有可能今年一年会把过去六、七年累积的基本面一年反映完，从这个角度来讲，我们觉得它目前的涨幅是合理的。而且这种股票的上涨，不像垃圾股的炒作，炒起来了过两天就掉下去了。这种股票涨起来就能站得住，所以风险不是很大。

　　但是也不能指望这些股票每年都这么涨，目前是将过去累积的基本面估值修复的过程，未来会回到一个比较正常的状态。

　　中小创方面，不排除有个别企业的基本面很好、增长很快，这种类型的股票未来也是会涨的，但是整个中小创平均而言，因为过去六七年涨的实在太多了，所以整体并没有系统性的机会。

　　冷国邦：我个人觉得白马蓝筹下半年还有机会，这种风格今年还难以转换这种风格。原因有以下三点：一、中小创整体的估值水平还较高，包括原来并购的业绩增长、相应的减持，而今年监管比较严，靠讲故事、重组的公司会被市场抛弃的，因此有一定的影响；二、资金面依旧是存量资金的博弈，下半年整体应该还是稳健偏中性，即偏紧平衡的局面；三、场内的存量资金做长期投资的越来越多，整个市场客户的结构，投资的机构化的趋势越来越明显，而机构投资者更注重投长期、更注重考虑风险。

　　可能有部分投资者认为白马蓝筹股涨幅到头了，因为目前到达了他们的心里预期的价位，比方说历史上格力电器的市盈率，就在8倍12倍之间，大家觉得15倍简直就是到顶了。但是这个并不是绝对的，我认为可能有一些好公司还有一些上涨的空间。过去市场环境下投资者的结构决定过去对估值的期望。目前市场环境改变了。当然确实有些蓝筹公司可能到了估值的瓶颈，后市会有分化，而且应该会向二线、三线蓝筹延伸。

　　此外“白马”的概念不能和成长对立，有可能是成长和估值都较好匹配、或者是真成长的公司也会走好。因此中小创也会出现分化，如最近一些热点，包括新能源汽车里中小板的公司等就走的很好。蓝筹白马和中小创都要从基本面出发考虑，考虑估值和成长性相匹配的企业，而不应该按照市值去划分。