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    东鹏饮料(605499)：2021年稳健收官 省外拓展稳步推进

    类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：陈彦彤/叶倩瑜 日期：2022-02-28

    事件：东鹏饮料发布2021 年年报，2021 年实现营业收入69.78 亿元、同比+40.72%，归母净利润11.93 亿元、同比+46.90%，扣非归母净利润10.84 亿元、同比+34.71%。其中2021Q4 实现营业收入14.18 亿元、同比+54.95%，归母净利润1.97 亿元、同比+82.30%，扣非归母净利润1.19 亿元，同比+13.10%。

    能量饮料表现稳定，华东、西南增长迅速。分产品看：东鹏特饮2021 年实现收入65.92 亿元，同比+42.34%，其中500ml 金瓶收入同比+62.84%；其他饮料实现收入3.72 亿元，同比+22.19%。分渠道看：2021 年经销、直营收入同比+40.40%/+43.29%；线上平台增长势头强劲，收入同比+88.42%。分区域看：

    核心市场广东地区保持稳健增长，2021 年/单Q4 收入同比+29.7%/+42.2%。省外市场方面，华东、西南、华北+北方地区2021 年收入均实现快速增长，同比+79.1%/+65.4%/+45.0%，单Q4 收入同比+112.6%/+77.4%/+54.5%。截至2021年末，公司在全国拥有2312 家经销商，2021 年全年净增712 家，单Q4 净增164 家，其中华东、西南、华北+北方地区单Q4 分别净增43/41/116 家。

    全年成本相对可控，投资收益贡献业绩。2021Q4 公司毛利率为28.2%，同比-17.5pct，销售费用率为12.0%、同比-12.9pct，毛利率和销售费率大幅变化主要系会计政策变更后将运输费重分类至营业成本所致。全年来看，2021 年剔除运费后的毛利率同比+0.74pct，主要由于高毛利500ml 金瓶收入占比上升，叠加公司提前锁定PET 切片采购价格。Q4 管理费用率为4.0%、同比-1.9pct，主要系规模效应下费用率下降。此外，私募基金投资收益及政府补助亦对Q4 业绩产生贡献。综合来看，2021Q4 公司净利率为13.9%，同比+2.1pct。

    拓展“能量+”产品线，持续稳步推进全国化。产品策略方面，公司积极打造“能量+”产品矩阵，2022 年计划推出清淡型运动特饮、劲爽气泡特饮、250ml 新金罐、335ml 苗条罐等产品，满足消费者多元化需求。渠道拓展方面，华东是公司较早进入的市场，经销体系较为完善，西南人口基数大，发展潜力较大，公司未来将重点发力华东和西南市场。同时，公司将继续精耕广东大本营，2022年计划在广东设置餐饮大区，加大东鹏特饮在餐饮渠道的渗透率，也将积极推广由柑柠檬茶、陈皮特饮等非能量饮料。

    盈利预测、估值与评级：我们维持东鹏饮料2022-2023 年净利润预测为15.08/19.12 亿元，新增2024 年净利润预测23.11 亿元，折合2022-2024 年EPS为3.77/4.78/5.78 元，当前股价对应2022-2024 年PE 为45/35/29 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：全国化进程不及预期；行业竞争加剧；原材料成本上涨超预期。
 

    牧原股份(002714)：多优势集合铸核心竞争力 下行周期难掩锋芒

    类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：王明琦 日期：2022-02-28

    生猪出栏规模全行业第一，能繁母猪储备充足。

    2021 年公司销售生猪4026.3 万头，其中商品猪3688.7 万头，仔猪309.5 万头，种猪28.1 万头，整体出栏规模居行业第一。2021年屠宰生猪289.73 万头，产能利用率70%左右。截至2021 年末公司建成养殖产能超7000 万头，能繁母猪数量为283.1 万头。

    生猪“供强需弱”，产能去化持续进行。

    截至2021 年底我国能繁殖母猪存栏4329 万头，从2021 年6 月存栏高点下降约5.15%，养殖亏损背景下预计当前行业产能去化预计持续进行；由于节后需求整体偏弱，“供强需弱”或导致猪价二次探底。

    多优势集合铸公司核心竞争力。

    ①成本管控行业领先：预计公司2021 年四季度完全成本15 元/公斤左右，2022 年目标下降至13 元/公斤。②育种优势突出，屠宰持续发力：公司成立11 家子公司开展种猪育种研发与销售业务；预计2022 年底屠宰产能将达到3700 万头。③技术优势推进智能化养殖：公司大力发展智能化饲喂系统和云服务平台等信息智能化系统，以信息化带动农业现代化。④疫情管控强力：公司防疫措施涵盖硬件设施升级到管理措施强化各方面，管控效果显著，2021 年窝均活仔数较2020 年提升1.2 至11.96。

    盈利预测与投资建议：考虑到公司生猪养殖成本优势显著，未来随猪价回升，盈利能力有望增强，屠宰业务持续放量且产能利用率有望逐步增长，公司未来业绩有望恢复高增长。预计公司2021-2023 年实现营收773.51/1109.14/1493.59 亿元，归母净利润72.12/103.38/182.10 亿元，EPS 分别为1.37/1.96/3.46 元，对应PE分别为40.7x/28.4x/16.1x，维持“买入”评级。

    风险提示：猪价持续低迷的风险，生猪出栏不及预期的风险，非洲猪瘟等疫情风险等。