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    司太立(603520)：造影剂原料药格局奠定 业绩拐点已现

    类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：朱国广/周新明 日期：2021-12-20

    造影剂原料药奠定全球龙头地位。碘造影剂全球制剂和原料药公司重合度较高,实现了一体化,其中GE Healthcare 占全球造影剂原料药销量最大市场份额。司太立深耕行业多年,长期为行业龙头恒瑞医药、正大天晴等供货,2018 年收购国内产能第二名的海神制药,2020 年定增扩产产能翻倍。国际四大龙头近年来新增产能不多,国内其他几家新增厂家难以顺利进入其供应链,而司太立新增产能较多且技术、产品皆优,国际巨头对司太立可能从竞争为主转向合作,一方面奠定行业长期格局,提升企业估值,一方面公司的新增产能也得到了充分消化。我们预计公司2020-2022 年的原料药销量(含自用)分别为960、1400、2000 吨,价格和毛利率保持平稳或有所上升,预计收入端有40%以上的复合增长。

    制剂发力Q4 开始业绩持续提速。2020 年仙居工厂爆炸产能恢复爬坡需要时间,2021 年Q3 要对国采备货,公司2021 年前几个季度业绩并不理想。2021 年Q4 开始,公司2021 年6 月中标的碘海醇、碘克沙醇注射剂开始执标,约定量是每年200 万瓶,按照前四轮国采试剂量有约定量两倍有余。我们假定2021 年Q4、2022 年全年量分别为50 万、400 万瓶,则新增收入分别为5000 万元、4 亿元,新增利润约为1000、8000 万元,带来显著的利润增量。同时考虑到近一倍的原料药和中间体产能释放,我们预计2021 年Q4 开始公司业绩将持续提速,公司2021 年Q4 归母净利润约为1.1 亿元,单季度同比增长超150%。

    长期看,公司原料药全球市占率有翻倍提升空间。国内碘造影剂制剂(包含碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘佛醇、碘普罗胺等)销售额市占率2023 年有望达到40%,该部分集采前有160 亿元市场,假设集采降价60%,不考虑增长国内制剂收入25-30 亿元,对应5-6 亿元利润;原料药和中间体销量相对2020 年有3 倍以上增长,对应利润7 亿元,合计利润超12 亿元。制剂海外出口方面也在南亚、南美洲等地区有突破,这部分预期还未包含在内。

    盈利预测与投资评级:我们预测公司 2021-2023 年 营业收入为19.20/27.14 /32.88 亿元,同比增长40.4%/41.4%/21.1%,归母净利润为3.45/5.54/7.24 亿元, 同比增长44.4%/60.8%/30.7%,EPS 分别为1.41/2.26/2.96 元,以当前股价对应PE 为45.48/28.27/21.64 倍,公司作为国内碘造影剂龙头企业,原料药+制剂一体化加速、集采打开制剂放量空间,叠加原料药产能逐步落地,公司具有较大的业绩增长潜力,首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示:EHS 风险;行业竞争加剧风险;原料药价格上涨风险;产能投产不及预期风险;新技术替代风险;高管变动相关风险等。
 

    德赛西威(002920)：“三轮驱动”的国产TIER1龙头 二次腾飞正当时

    类别：公司 机构：德邦证券股份有限公司 研究员：赵伟博/陈嵩 日期：2021-12-20

    德赛西威是国内汽车电子领域Tier1 龙头厂商，2013-2020 年公司营收和归母净利润CAGR 分别为21.14%/26.31%。公司成立于1986 年，前身为中欧电子工业有限公司。35 年风雨历程，德赛从一家单纯从事汽车零部件加工生产的工厂成长为了一个集研发、生产、销售和品牌于一体的汽车电子Tier1 企业。公司主业聚焦智能座舱、智能驾驶及车联网三大核心板块，致力于提供以人为本、万物互联、智能高效的整体出行方案，公司产品已经进入诸多国际知名OEM 全球零部件供应体系。我们认为德赛作为国产Tier1 龙头，在“智能座舱+智能驾驶+车联网”的三轮驱动下，经营潜力有望持续兑现。

    国内智能座舱市场主要产品渗透加速，自动驾驶迈入发展快车道。2020 年国内包括座舱域控制器、中控系统、全液晶仪表、HUD 及流媒体显示器在内的智能座舱主要产品市场规模约710 亿，随着以上类别产品的加速渗透，2025 年市场规模有望达到1389 亿，2020-2025 年CAGR 约14%。自动驾驶方面，政策端基础已夯实，技术与产业化路线日益清晰，根据IHS 数据 ，2025 年预计将有超过30%的车型搭载L2 自动驾驶系统，2025 年国内L3 及以上级自动驾驶系统渗透率有望接近4%，搭载高等级自动驾驶系统车型量产曙光已现。

    智能座舱板块作为公司的基本盘业务，德赛竞争优势明显：1)公司智能座舱产品线全面覆盖包括中控、域控制器、液晶仪表、空调控制器在内的智能座舱主要领域，且是当前唯一有能力量产座舱域控制器的国产Tier1；2)公司牢牢把握“一芯多屏”的座舱发展趋势，软硬件产品定制化能力突出；3)公司客户遍及国内外主流车企，19 年底德赛与自身第一大客户一汽集团旗下子公司合资成立汽车电子公司，双方合作关系升级，Tier 0.5 转型将助力德赛夯实竞争壁垒。

    智能驾驶业务是公司打造第二增长曲线的核心引擎，德赛同样具备不俗竞争力：

    1)自动驾驶域控制器全面涵盖L2-L4 级自动驾驶。在AI 算力、安全性、生态建设等方面均表现突出；2)当前唯一与英伟达达成合作的国产Tier1；3)基于精益制造的量产能力将为德赛带来可观的成本优势；4)德赛在多个自动驾驶感知层及决策层领域具备极强竞争力；5)德赛集成“智能座舱+智能驾驶+车联网”

    的智能汽车全栈解决方案对OEM 来说颇具竞争力。

    盈利预测与投资建议：预计2021-23 年公司归母净利润为7.72/10.26/13.31 亿，对应EPS 分别为1.40/1.87/2.42 元。给予2022 年90-100x 目标PE，目标市值924-1026 亿，对应目标价167.97-186.63 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：座舱及自动驾驶域控制器订单量不及预期；主要客户出货量不及预期；新能源车渗透率不及预期；高等级自动驾驶车型大规模落地时间不及预期。