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    五粮液(000858)：21年经营稳健 22年稳中求进

    类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：陈青青/李依琳 日期：2021-12-20

    事项：

    [近Ta日b，le_公S司um召m开a了ry第] 二十五届1218共商共建共享大会，会上总结了2021年营销工作情况，对2022年营销工作提出了规划与展望，并对优秀经销商进行了表彰奖励。结合近期渠道交流，在此跟踪反馈公司最新动态情况。

    国信食品饮料观点：1)2021 年各项营销指标取得超预期成效，为十四五新征程奠定良好开端；2)2022 年公司继续坚持稳中求进，持续推进主品牌和系列酒向高端化升级；3)产品结构和渠道结构优化升级稳步推进，2022 年春节开门红可期；4)投资建议：公司经营稳健，内生活力持续释放，成长性与确定性兼具。维持此前盈利预测，预计2021-2023年公司营业收入为681.78/789.01/896.85 亿元，归母净利润为242.53/287.10/335.62 亿元，对应摊薄EPS 为6.25/7.40/8.65 元，对应当前股价PE 为38/32/27x，维持“买入”评级。

    评论：

    2021 年各项营销指标取得超预期成效，为十四五新征程奠定良好开端公司对今年营销工作通过几个关键词进行了回顾与总结：1)三个提升：业绩、品牌价值、企业形象都实现稳步提升。销售收入、市场份额、产品动销等各项营销指标取得超预期成效。2)五个加强：品牌支撑、科技创新、文化建设、产业生态、团队建设均明显加强。3)六个突破：产品结构、品牌推广、渠道建设、消费者培育、数字化转型、厂商关系都取得新突破。①产品上：五粮液整体实现价稳量升，中高端产品动销再创新高，量价关系较为良性。经典五粮液成功导入市场，五粮液牛年纪念酒步步高升，博鳌纪念酒等国际化产品悉数亮相。系列酒完成4 大全国性品牌、区域重要品牌和部分总经销品牌的优化升级，成功推出新品五粮春、尖庄1911、鼠年生肖酒等产品，累计清退总经销品牌7 个，产品509款，品牌、产品数量均压缩80%。②渠道上：传统终端进一步优化，对近3 万家社会终端实施定时定点定人的网络化服务，新吸纳高质量渠道5300 家，优化调整低质量终端1600 家，系列酒终端66.5 万家，同比增量52.5%。团购网络进一步完善，拜访企业30000 家，近70%的企业实现团购，华为、吉利等实现合作。北京、上海、广州、深圳、成都、杭州、南京、郑州等8 个高地市场和14 个省级重点市场均实现了比较好的预期市场增长。

    2022 年公司继续坚持稳中求进，持续推进主品牌和系列酒向高端化升级公司对2022 年的发展继续定调稳中求进，并对明年的工作重心做出了规划：1)坚持文化与服务并举，持续加大消费者培育力度。22 年公司计划新建10 个文化体验馆并投入使用，有序推进定制酒建设，并提升团购销售。2)坚持供给与需求平衡，持续提升五粮液市场地位。巩固8 代五粮液1000 元价格带大单品的市场核心地位，拓展增量和团购，基于大数据动态优化投放节奏；坚持发力2000+元白酒市场，继续强化开展经典五粮液市场培育，优化完善“1+N+2”渠道模式，22 年将在北京和上海率先推出经典五粮液30 产品。3)坚持个性与时尚结合，持续满足新时代消费需求。公司继续培育低度酒市场，扩大低度五粮液主销市场费用；同时启动老酒系列活动，做大老酒市场。4)坚持规模与价值并重，持续推动系列酒升级发展；5)坚持共享与共建并进，持续筑牢五粮液命运共同体。

    产品结构和渠道结构优化升级稳步推进，2022 年春节开门红可期据渠道反馈，近期公司计划对五粮液多个主要单品进行提价，预计22 年开始正式执行，其中核心大单品普五22 年计划外打款价提至1089 元，同时团购占比提至2/5，经销商综合成本价拉升至969 元，提价幅度在5%左右，其他大单品如经典五粮液、五粮液1618、低度五粮液的出厂价亦有不同程度的上涨。当下，渠道陆续按照新价格进行开门红打款，预计春节期间打款进度会达到40%左右。我们观察来看，近期渠道库存依旧保持良性，且渠道价盘开始逐步回升，普五批价回升至980-990 元左右，考虑近期渠道春节备货打款压力较大，短期批价上涨不会过快，明年在高端酒需求持续景气的基础上有望延续上涨趋势。整体看，公司主品牌和系列酒的动销整体良性，产品结构的优化升级稳步推进，在数字化体系、渠道升级、厂商合力支撑下，明年有望继续放量，且随着提价逐步落地，公司利润率亦有望稳步提升。

    投资建议：公司经营稳健，内生活力持续释放，成长性与确定性兼具，维持“买入”评级短期看，公司库存、价盘、动销保持良性，轻装上阵下春节开门红可期，奠定来年业绩基础；中长期看，公司内生势能不断释放，助推公司持续分享高端酒行业扩容和名优酒集中带来的红利。我们维持此前盈利预测，预计2021-2023 年公司营业收入为681.78/789.01/896.85 亿元，归母净利润为242.53/287.10/335.62 亿元，对应摊薄EPS 为6.25/7.40/8.65元，对应当前股价PE 为38/32/27X，维持“买入”评级。

    风险提示

    宏观经济风险；高端酒需求不及预期。
 

    仙鹤股份(603733)：拟建莱州200万吨浆纸项目 规模扩张再加速

    类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：史凡可/马莉/傅嘉成 日期：2021-12-20

    报告导读

    公司发布公告：公司与山东莱州市人民政府签订投资意向协议，拟投资约80 亿人民币，以技改、新建形成年产200 万吨高性能纸基新材料及纤维制备项目。

    投资要点

    拟投80亿元建设莱州200万吨浆纸项目，品类&规模扩张进程加速根据投资意向协议，公司拟投资约80 亿元人民币用于莱州市高性能纸基新材料产业园项目，拟通过技改、新建形成200 万吨高性能纸基新材料及纤维制备项目，包括：(1)80万吨浆：40万吨化学浆+40万吨化机浆；(2)120万吨纸：

    (a)40 万吨产线为收购生产线技改而成，预期将于近期落地；(b)15 万吨装饰纸基材料，为夏王预备项目；(c)30万吨特种纸；(d)35万吨特种食品卡纸材料，包括液体牛卡和2C品类。主投资项目及配套的辅助项目拟分二期建设，力争在十四五规划期内(2025年)完成投资。莱州基地新增产能推动公司品类&规模持续扩张，有效缓解22H1高基数下的增速压力；同时，莱州基地临海运输便利，将加强公司全国区位布局，提升北方市场服务效率。本次新项目再次彰显仙鹤扩张决心，持续看好公司未来成长性。

    四大基地协同发展，迈入以销定产的高速扩张期20 年末至21 年初公司陆续发布大产能新项目规划，广西(250 万吨林浆纸)、湖北(250 万吨林浆纸)、莱州(200 万吨林浆纸)协同浙江、河北基地，全国布局趋于完善，(1)广西三江：总投资118 亿元，主体项目包括100 万吨化学浆、50万吨化机浆、100万吨纸。一期50万吨浆、20万吨纸将于23年末投产。

    (2)湖北荆州：总投资100 亿元，主体项目包括90 万吨浆、140 万吨纸、20万吨涂布加工纸；(3)山东莱州：总投资80 亿元，主体项目包括80 万吨浆、120万吨纸。综上，合计320万吨浆、360万吨纸产能，系特种纸行业规模扩张最大、速度最快的企业。截止至2021 年末，公司产能合计10 万吨浆、110 万吨纸(含夏王)，22年上半年莱州40万吨放量、年中30万吨食品卡项目投产，公司正式迈入以销定产的高速扩张期，持续看好公司业绩高增。

    价格坚挺&浆价下行，吨净利有望环比向上

    (1)利：特种纸下游景气较高，Q3 浆价回落周期内纸价依然表现坚挺、9-10月限产催化下实现小幅提价，Q4整体纸价表现较Q3持平向上；成本端来看，5月起浆价渐进下行周期，Q3高价浆压力最高点已过，Q4用浆成本边际下行，能源成本整体可控，成本环比有 所节降。综合来看，纸价持平略升、成本边际下行，吨净利有望环比向上。(2)量：需求景气较优下出货延续较好表现，前期库存备货抵消双控限产影响，预期Q4销量环比提升，业绩延续亮眼兑现。

    盈利预测及估值

    公司卡位大消费，扩张进程持续加速，成长性优越。我们预计公司2021-2023年实现收入69.98、106.14、129.26亿元，同比增长44.49%、51.67% 21.79%；归母净利润12.51、16.08、19.63亿元，同比增长74.40%、28.57%、22.06%，对应 PE分别为22.33X、17.37X、14.23X，维持买入评级。

    风险提示

    原材料价格波动、能源成本波动、下游需求景气波动、投产进度不及预期