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    邮储银行(601658)：直销银行成立有望带来增量价值

    类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：王剑/陈俊良 日期：2020-12-22

    事项：

    2020 年 12 月 21 日邮储银行发布公告，拟出资 50 亿元设立全资直销银行子公司中邮邮惠万家银行。

    我们认为邮储银行成立直销银行，有望在覆盖新客户和挖掘老客户价值方面为公司带来增量价值，而邮储银行在互联网金融方面有经验积累，则有望更好地推动直销银行发展。与其他互联网银行相比，我们认为邮储银行有望通过线上线下联动的方式，更好地服务普惠客户。邮储银行基本面稳中向好，我们维持此前盈利预测不变，预计 2020~2021 年净利润608 亿元、668 亿元、761 亿元，对应 EPS 为 0.63 元、0.70 元、0.80 元，对应当前股价 PB 为 0.7x、0.6x、0.6x，维持“买入”评级。

    评论：

    邮储银行成立直销银行走在行业前列

    直销银行是在不与客户发生线下接触的情况下，通过远程通讯手段办理银行业务的统称，历史悠久，早期包括邮件银行、电话银行等，现在随着互联网技术的发展，互联网银行成为主流。银保监会对十二届全国人大五次会议第 7039 号建议的答复中给出了直销银行的官方定义：直销银行是以互联网为主要渠道，通过计算机、手机、电话以及其他电子服务手段为客户提供服务的银行形式，国内外实践中主要包括子公司和内设部门(事业部)两种运营形式。直销银行的内涵十分广泛，如微众银行等纯互联网银行也可以归为直销银行的范畴，而目前我国由商业银行成立的、以子公司形式运营的直销银行仅有三家，此次邮储银行成立全资直销银行子公司也是走在了行业前列。

    直销银行成立有望为邮储银行带来增量价值

    传统银行开办直销银行后，最为关键的是通过互联网等手段增加覆盖新客群，或者深入挖掘老客户的价值，即为银行带来“增量价值”，否则直销银行就变成了简单的网上银行。我们认为，邮储银行成立直销银行，有望在开拓新客群和挖掘老客户价值方面给邮储银行带来增量价值：

    第一，成立直销银行有望拓宽获客渠道，增加客户覆盖面。截止 2020 年中报，邮储银行有近 4 万个线下网点，服务个人客户超过 6 亿户，其存量客户数量庞大，这些存量客户多是邮储银行通过遍布全国的线下网点获取，因而庞大的网点数量也成为邮储银行有力的竞争优势之一。另一方面，与其他大行以及股份行等全国性银行相比，邮储银行的网点更加下沉，而在经济发达区域的分布比重偏低。我们认为，通过成立直销银行，邮储银行有望在传统线下网点的基础上，进一步拓宽获客渠道，从而覆盖新的客户群体，尤其是经济发达区域的客户群体。邮储银行在经济欠发达地区的网点数量占优，但在经济发达地区的网点数量不具优势，而这些区域的互联网经济渗透程度更高，因而成立直销银行有助于进一步增强经济发达地区的渠道优势，增加客户覆盖面；

    第二，成立直销银行有望增加服务客户的手段，更好地挖掘存量客户价值。邮储银行成立的直销银行，本质上就是一家商业银行控股的“互联网银行”。我们在专题报告《互联网银行深度解析：原理与实例》中曾经指出，进入 21 世纪之后，互联网技术日渐成熟，大约在 2004 年前后， UGC(用户创造内容)模式兴起，在该模式下，用户的各种参与行为使数据、信息、内容的生产创造速度大幅度提高，各种互联网应用平台开始快速积累数据。经过多年积累，至 2008 年前后，开始形成“大数据”概念。近年来，部分互联网企业开始深入挖掘数据价值，尝试数据在商业、金融领域的应用，互联网金融的概念被提了出来。我们认为，邮储银行成立的直销银行本质上就是一家互联网银行，因而有望通过对互联网、大数据等手段的应用，增加服务客户的手段和效果。截止 2020 年中报，邮储银行有 6.13 亿个人客户，给邮储银行带来大量低成本存款，但与其他银行相比，邮储银行在深挖客户资产业务、财富管理业务价值等方面尚有空间，直销银行的设立有望帮助公司更好地挖掘客户价值。

    邮储银行在互联网金融方面有经验积累，有望更好地推动直销银行发展我们认为，直销银行的成立有望进一步增强邮储银行在互联网金融方面的实力，也充分体现出在新技术、新经济背景下，传统商业银行主动改革的精神。近年来，邮储银行在互联网金融方面积极探索，从数字化产品、场景、生态等多角度入手推动互联网金融业务的发展，取得一定成效。比如邮储银行在疫情期间创新推出“客户经理云工作室”，为客户经理提供全天候、非接触式的产品推介、线上业务办理的数字化服务窗口，今年上半年累计开通 12 万户，吸引访客 689 万人；邮储银行亦通过与外部互联网企业合作交流等方式，拓宽应用场景，比如与微信合作开立缴费项目、与支付宝合作线上生活缴费等业务；邮储银行还通过手机银行提供非金融场景服务，形成“邮储食堂+邮政服务+生活场景”的特色化生态布局，其中邮储食堂实名用户达到 3674 万户。目前邮储银行已经关闭手机银行直销服务，而即将把直销银行单独成立子公司。我们认为，邮储银行在互联网金融方面的积极探索既彰显出公司的创新精神，也为未来直销银行的发展积累了技术和经验，有望更顺利地推动直销银行的发展。

    线上线下联动进行差异化竞争，科技助力普惠金融业务我们认为，邮惠万家银行成立之后，邮储银行作为一个集团有望更好地实现“线上+线下”服务。与一般互联网银行仅具有线上服务功能不同，邮储银行作为一个集团，不仅可以通过直销银行拓宽服务渠道，也可以依托近 4 万个线下网点更好地服务线上客户，实现“线上+线下”服务联动，从而产生有别于其他纯互联网银行的差异化优势，邮储银行此次公告中也提出邮惠万家银行“旨在探索线上线下协同发展的创新商业模式”。

    最后，成立直销银行有望帮助邮储银行更好地开展普惠金融业务。邮储银行在公告中提及，邮惠万家银行要践行“服务‘三农’、助力小微、普惠大众”的发展使命。直销银行基于互联网等科技手段开展业务，有望降低普惠金融成本，更好地服务广大客户。

    投资建议

    邮储银行当前基本面稳中向好，最新披露的三季报拨备计提力度恢复正常、盈利增速回升，我们维持此前盈利预测不变，预计2020~2021 年净利润608 亿元、668 亿元、761 亿元，对应EPS 为0.63 元、0.70 元、0.80 元，对应当前股价PB 为0.7x、0.6x、0.6x，维持“买入”评级。

    风险提示

    宏观经济形势持续走弱、货币政策超预期宽松、监管政策变动等可能对银行产生不利影响，包括资产质量、净息差以及资本充足率等。

    领益智造(002600)：股权激励绑定员工利益 行权条件显高增信心

    类别：公司 机构：国金证券股份有限公司 研究员：樊志远/刘妍雪/邓小路 日期：2020-12-22

    事件简评

    2020 年12 月21 日公司公告《2020 年股票期权与限制性股票激励计划(草案)》。

    经营分析

    股权激励绑定核心员工利益。公司拟通过向377 人(涵盖公司高管、中层管理人员、核心技术骨干，占公司总人数的0.5%)发行A 股普通股，授予权益5506.8 万股(占公司总股本的0.78%)，其中股权期权总量为3853 万份，行权价为12.78 元；限制性股票1654 万股，授予价格为6.39 元。

    行权条件彰显高增长信心。本次股权激励行权条件为两条件之一：1)以2020 年营收为基数，2021~2023 年营收增速不低于40%、70%、100%；2)以2020 年归母业绩为基数，2021~2023 年归母业绩增速不低于40%、70%、100%。

    2021 年iPhone 景气度向好，助力公司短期业绩高增。根据我们的估算，公司近50%的收入由A 公司贡献，近30%的收入由iPhone 贡献，我们认为2021 年得益于“迟到的”5G 换机需求，预计iPhone 全年销量在2.35 亿部、同增20%，助力产业链公司业绩高增长。

    成长路径清晰+整合能力超群，助力公司长期业绩成长。公司通过收购赛尔康切入组装领域，成功实现“材料-精密零组件-模组-组装”的全产业链垂直整合。我们认为组装业务的核心竞争力在于管理能力，公司整合能力超预期彰显公司精益管理能力。(以赛尔康为例，2020 年H1 亏损1.1 亿元，7 月亏损0.19 亿元， 8 月成功实现扭亏。)

    投资建议：

    我们维持公司业绩预测，预计公司2020~2022 年归母业绩为24、34、42亿元。维持目标价16.6 元(35*2021EPS)，维持买入评级。

    风险提示：贸易政策风险、疫情反复风险、市场竞争风险、商誉减值风险、解禁风险。